投资评级与目标价 - 报告对拼多多的投资评级为“推荐”，且为“维持” [2] - 目标股价设定为139.04美元 [2] 核心观点 - 报告认为公司发展“拐点显现”，正持续投入长期质量建设 [2] - 2025年第三季度实现收入1,082.8亿元，同比增长9% [2] - 2025年第三季度经营利润为250.3亿元，同比增长3% [2] - 2025年第三季度Non-GAAP归属于普通股东净利润为313.8亿元，同比增长14% [2] 主要财务指标与预测 - 预测营业总收入2025E/2026E/2027E分别为430,666百万元、495,501百万元、557,627百万元，同比增速为9.4%、15.1%、12.5% [4] - 预测归属于普通股东净利润2025E/2026E/2027E分别为106,031百万元、129,743百万元、155,149百万元，同比增速为-5.7%、22.4%、19.6% [4] - 预测每股盈利2025E/2026E/2027E分别为18.67元、22.85元、27.32元 [4] - 预测市盈率2025E/2026E/2027E分别为10.8倍、8.8倍、7.4倍 [4] 业务表现分析 - 2025年第三季度在线市场服务及其他收入为533.5亿元，同比增长8% [9] - 2025年第三季度交易服务收入为549.3亿元，同比增长10% [9] - 在线营销服务收入增速放缓，平台佣金率面临压力，主要受行业竞争加剧影响 [9] - 2025年第三季度营业成本为468.4亿元，同比增长18% [9] - 2025年第三季度经营费用为364.1亿元，同比增长3% [9] - Non-GAAP归母利润增速快于收入增速，部分受益于利息和投资收入增长明显，25Q3同比增加31亿元 [9] 战略与未来展望 - 公司坚持长期视角，持续为消费者和商家创造独特价值 [9] - 公司明确追求高质量增长的长期价值，推出“千亿扶持计划”支持商家 [9] - 管理层认为有责任进一步加大平台投入，未来将推出更多惠及商家和消费者的战略举措 [9] - 在外部环境变化和竞争加剧背景下，长期投资规模预计将进一步扩大，未来几个季度业绩可能持续波动 [9] 投资建议与估值 - 预测拼多多25-27年实现营收4307/4955/5576亿元（原预期25-26年为4214/4836亿元） [9] - 预测实现Non-GAAP归属于普通股东净利润1149/1399/1652亿元（原预期25-26年为1451/1823亿元） [9] - 参考电商平台估值，考虑到海外业务不确定性，给予拼多多26年Non-GAAP归属于普通股东净利润10倍市盈率估值，对应目标市值约1970亿美元 [9]