投资评级 - 投资评级为“优于大市”（维持）[2][3] 核心观点 - 公司是国内领先的连锁药房企业，在中南、华东、华南地区拥有较高市场份额，通过精细化运营和新零售体系建设，有望在行业深度转型期进一步提升地位，维持收入与利润的稳健增长[3] - 预计2025-2027年营业收入为245.46/272.92/304.44亿元，同比增速2.0%/11.2%/11.5%；归母净利润为17.25/20.07/23.16亿元，同比增速12.8%/16.4%/15.4%[3] - 当前股价对应PE为16.1/13.9/12.0倍，合理市值区间为327.66344.90亿元，较当前有17.8%24.0%溢价空间[3][116] 公司概况 - 深耕连锁药房赛道二十余年，通过内生扩张与并购策略发展为行业第一梯队，截至2025年9月门店数量超过14666家，服务会员1.1亿人[3][5] - 股权结构清晰，实控人董事长高毅直接持股11.67%，并通过厚信创投控制19.88%股份，前十大股东合计持股超70%[8] - 高管团队稳定且经验丰富，董事长高毅为创始人，具备深厚产业经验[11] - 业务覆盖药品、保健品、医疗器械等零售，拥有现代化物流中心，销售模式包括零售、加盟配送与分销及医药电商[13] - 坚持“区域聚焦，稳健扩张”战略，2018-2024年门店数量复合增速达26.3%[15] - 2024年发行可转债募集17.97亿元，用于物流中心、数字化平台升级及新建连锁药店项目[18][19] 行业现状 - 2023年零售药店市场规模9293亿元，同比增长6.5%，但增速明显下滑；药店数量从2024年第三季度的70.6万家下降至2025年第一季度的69.9万家，行业进入由规模扩张向质量竞争的深度转型期[3][46] - 老龄化及健康意识提升推动需求，2024年居民人均医疗保健消费支出2547元，2013-2024年CAGR为9.8%；线下药房渠道渗透率85.3%领先[43] - 处方外流带来增长空间，零售终端处方药占比从2017年16%提升至2024年21%，较美国（79%）和日本（86%）仍有较大提升空间[57] - 行业集中度持续提升，2023年CR10为34%，但CR3仅8%，远低于美国（85%）和日本（31%）；连锁化率57.56%，较美国90%有差距[69] - 线上线下一体化及非药品类发展是趋势，2024年中国药店非药品销售占比18.6%，较日本药妆店（67.3%）和美国CVS（医疗服务及医保收入占比71%）有提升空间[75] 精细化运营与新零售体系 - 2025年前三季度营业收入172.86亿元（同比+0.4%），归母净利润12.25亿元（同比+10.3%）；单Q3营业收入55.64亿元（同比+2.0%），归母净利润3.45亿元（同比+10.1%），呈现边际改善[3][20][21] - 费用率稳定，2025年前三季度销售费用率25.0%（-1.0pp）、管理费用率4.7%（+0.3pp）；毛利率40.4%，净利率7.6%（+0.6pp）[29] - 加盟及分销业务收入17.38亿元（同比+17.5%），增速亮眼；非药品收入20.39亿元（同比+4.0%），增速快于整体[32] - 中南、华北地区收入分别增长1.7%和4.0%，华东地区下降1.8%；2025Q3末门店总数14666家，较2024年末减少18家，优化门店网络布局[37][40] - 构建“舰群型”门店网络（旗舰店、区域中心店、中/小型社区店），依托大数据选址，提升覆盖效率；截至2025年6月，拥有旗舰店23家、区域中心店75家、中型社区店866家、小型社区店9717家[91][92] - 新零售体系加速，O2O覆盖超10000家直营门店，2025H1线上业务收入超13.55亿元（O2O占比超70%），会员销售占比84.93%[93] - 盈利能力行业领先，2024年毛利率40.1%、ROE14.9%、单店年均收入163.87万元，均位居A股连锁药房公司前列[97][99] 盈利预测与估值 - 预计2025-2027年营业收入245.46/272.92/304.44亿元，同比增速2.0%/11.2%/11.5%；归母净利润17.25/20.07/23.16亿元，同比增速12.8%/16.4%/15.4%[105][108] - 绝对估值显示合理每股价值35.82元，对应市值399.20477.70亿元；相对估值给予2025年PE19.0020.00倍，合理市值327.66344.90亿元，目标价27.0328.45元[109][114][115]