投资评级 - 报告对中国科培(1890 HK)的评级为“买入” [1] 核心观点 - 公司FY2025收入同比增长10.6%至18.72亿元，主要得益于马鞍山学院并表及在校生人数增长5% [2][3] - FY2025归母净利润同比下滑9.6%至7.48亿元，主要由于公司加大办学投入导致毛利率下降10.3个百分点至45.7% [2][4] - 公司维持稳定分红，FY2025派发股息每股0.13港元，派息比例30%，股息率达9.03% [2] - 未来成长动力包括：在校生人数预计稳定增长（25/26学年本科新招生人数2.1万人，同比增长5%）、轻资产运营项目落地、以及新校区投入使用带来的容量扩张 [5] 财务业绩分析 - 收入构成：FY2025学费/住宿费/其他教育服务收入分别为17.57/1.07/0.08亿元，同比增长10.7%/10.0%/1.7%；高等教育学费收入占比提升至95.6% [3] - 学生规模：FY2025全日制在校生达7.7万人，其中本科生6.9万人，占比90%；哈尔滨学校人数从2020年8000余人增至近14000人，安徽学校从2021年不到10000人增至近13000人 [3] - 盈利能力：FY2025归母净利率/经调整归母净利率为40.0%/40.7%，同比下降8.9/8.3个百分点；净利率降幅小于毛利率主要得益于财务费用等占比下降 [4] - 现金流与资本开支：FY2025现金及等价物为11.64亿元，同比增长4.8%；资本开支为4.43亿元，同比增长21.0%，主要用于新校区建设和设备购置 [4] 盈利预测与估值 - 收入预测：上调FY2026-FY2027收入预测至20.18/21.38亿元（原为18.88/19.99亿元），新增FY2028收入预测22.64亿元 [5] - 净利润预测：下调FY2026-FY2027经调整净利预测至7.74/8.25亿元（原为9.02/9.61亿元），新增FY2028经调整净利预测8.81亿元 [5] - 估值水平：以2025年12月2日收盘价1.44港元计算，对应FY2026-FY2028市盈率分别为3.4/3.2/3.0倍 [6] 未来成长空间 - 招生拓展：肇庆学院获批综合高中实验学校，将于25/26学年开始招生；淮北学校二期工程投入使用，为未来学生增长提供空间 [5] - 业务模式：首个民办职业本科合作项目（与湖南职校）落地，轻资产运营策略有望成为新增长点 [5] - 资本开支规划：预计FY2026-FY2027资本开支为4.5/3.5亿元 [5]