投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [6] 核心观点 - 报告认为，公司光伏边框业务聚焦海外市场，凭借较高的加工费和利润率水平，已成为主要利润来源，业绩有望持续改善 [6] - 公司通过切入热管理、储能和机器人等高成长性新业务，构建多元化布局，预计将成为未来新的增长点 [6] - 公司2026年预测市盈率（PE）为12.5倍，低于可比公司平均值22.0倍，估值具备吸引力 [6][35] 财务数据与盈利预测 - 营收预测：预计2025-2027年营业总收入分别为123.29亿元、171.36亿元、231.61亿元，同比增长率分别为50.7%、39.0%、35.2% [5] - 净利润预测：预计2025-2027年归母净利润分别为0.60亿元、3.73亿元、6.92亿元，同比增长率分别为-77.7%、523.1%、85.6% [5][6] - 盈利能力指标：预计毛利率将从2025年的4.2%逐步提升至2027年的6.5%；净资产收益率（ROE）将从2025年的1.6%提升至2027年的14.3% [5][38] - 估值水平：基于2025年12月4日收盘价19.68元，对应2025-2027年预测市盈率（PE）分别为78.1倍、12.5倍、6.8倍 [5][6] 主营业务：光伏边框 - 市场地位：公司主营光伏边框产品，已顺利进入国内和海外头部组件制造商的供应链体系 [6] - 海外布局与优势：公司越南基地锚定美国、印度等海外市场，凭借较高的加工费水平与利润率优势，形成与国内业务的差异化竞争，是公司主要利润来源之一 [6][11][34] - 海外需求前景： - 美国市场：2024年美国光伏装机量对应边框需求约25万吨；美国光伏组件潜在扩产产能约40GW，对应约20万吨边框需求 [19][21] - 印度市场：印度光伏装机有望达50-100GW/年，对应边框需求25-50万吨；2025年印度本土光伏组件产能预计达到100GW以上，对应边框需求50万吨以上 [26][27] - 关键客户：公司已进入REC Group、ReNew、Waaree、Goldi Solar、SEG Solar、Illuminate USA、T1 Energy、阿特斯太阳能等海外头部组件制造商的供应链，这些客户合计产能约55GW以上，对应边框需求27.5万吨以上 [29] - 关键假设：预计2025-2027年，公司海外边框销量分别为9.50万吨、15.50万吨、20.00万吨；国内边框销量分别为40.50万吨、50.50万吨、60.00万吨 [6] 新业务布局 - 热管理系统： - 公司于2025年7月完成收购捷诺威100%股权，快速切入热管理市场 [6][33] - 捷诺威专注于宽幅薄壁铝型材生产，用于汽车、储能等领域，目前产能1万吨，计划2026年底提升至10万吨，预计2026年出货3万吨左右 [33] - 公司采用扁挤压技术生产电池托盘及液冷系统，是行业内唯一将该技术产业化的厂家，技术具有领先性 [6] - 储能业务： - 公司在包头投资约13.1亿元建设1.8GWh电网侧储能电站项目，已于2025年9月完成备案和前期工作 [6][33] - 该项目享有政策补贴，调用次数和价差较为确定，预计2026年下半年开始盈利，能为公司带来稳定的现金流与利润 [6][34] - 机器人业务： - 公司已与智元机器人达成合作，并实现批量交付，为其主力机型供应多个核心部件 [6][33] - 公司计划深入研发铝合金、镁合金等材料，并逐步扩大相关部件的供应规模 [33] - 新业务关键假设：预计2025-2027年，机器人部件销量分别为1万套、10万套、50万套；热管理系统销量分别为1万吨、3万吨、10万吨 [6] 业绩增长逻辑与催化剂 - 增长逻辑： 1. 越南基地订单充足，排期可覆盖至2026年，加工费和利润率水平高，驱动利润增长 [34] 2. 国内光伏边框加工费已全行业亏损，2026年加工费涨价为潜在期权 [34] 3. 热管理、储能、机器人等新业务逐步进入收获期，贡献增量业绩 [6][34] - 业绩趋势判断：公司2025年前三季度营收同比增长57.81%，但受行业竞争导致加工费下滑影响，净利润下降；越南基地于2025年8月底基本满产，预计第四季度能贡献较大利润，业绩有望回升 [34] - 催化剂： 1. 光伏边框越南基地订单充足 [6] 2. 采用新技术的光伏边框应用持续推进 [6] 3. 新业务进入业绩收获期 [6]