报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告认为芯能转债聚焦工商业分布式光伏电站，发电收入稳定且毛利率领先，“光储充”一体化商业模式协同布局，经营性现金流强劲、资产质量优异，是市价较低的转债个券，叠加正股 PE 估值处历史低位，是较好的低风险投资标的，基于模型其合理估值在 123 - 129 元 [3][4][5] 根据相关目录分别进行总结 芯能转债基本情况 - AA - 级，债券余额 8.80 亿元，占发行总额 99.99%，剩余期限 3.90 年，12 月 3 日收盘价 122.22 元，转股溢价率 69.01%，YTM - 0.59% [1] 正股基本情况 - 以自持分布式光伏电站投资运营为主业、覆盖光伏 EPC、储能与充电桩，专注在浙江、江苏、广东等经济发达地区布局“自发自用、余电上网”模式的工商业分布式光伏项目；2025.1 - 3Q 营收 5.86 亿元、yoy + 3.60%，归母净利 1.86 亿元，yoy + 0.07%，最新总市值 46.10 亿元，PE TTM 23.6x [2] 芯能转债主要看点 - 聚焦工商业分布式光伏电站，发电收入稳定且毛利率领先，H125 光伏发电收入占比 87.41%，2025.1 - 3Q 毛利率 60.17%，高于行业平均水平且连续五年持续提升，并网自持光伏电站总装机容量超 962MW [3] - 储能与充电桩业务协同布局，构建“光储充”一体化商业模式，2025 年储能相关业务已实现多个示范项目落地，充电桩投资运营与光伏电站协同布局形成闭环生态 [4] - 经营性现金流强劲，资产质量优异，Q325 单季度经营活动现金流量净额 1.85 亿元，同比 + 78.3%，1 - 3Q 营收和归母净利与上年基本持平，年化 ROE 达 11.11%，Q325 末资产负债率 50.98%，货币资金余额 4.91 亿元 [4] - 绝对价格较低的转债个券，虽转股溢价率较高且短期下修意愿不高，但 120 元左右的市价已属市面最低的个券之一，叠加正股 PE 估值处历史低位 [4] 芯能转债合理估值推导 - 基于山证可转债估值模型，若正股股价不变，不考虑强赎和下修，芯能转债合理估值在 123 - 129 元 [5]