投资评级与核心观点 - 投资建议：给予“优于大市”评级，目标价12.60港元，对应2026年27倍市盈率 [4] - 核心观点：极兔速递凭借高度灵活的区域代理制度实现从东南亚到全球的快速扩张，东南亚地区成为利润基石，中国地区盈利改善，新兴市场有望构建第二增长极 [1][4] 财务预测摘要 - 营业收入：预计2025-2027年分别为121亿美元、143亿美元、174亿美元，同比增速分别为18%、18%、22% [3][4][13] - 归母净利润：预计2025-2027年分别为3.82亿美元、5.24亿美元、8.64亿美元，同比增速分别为280%、37%、65% [3][4][13] - 盈利能力：毛利率预计从2024年的10.51%提升至2027年的11.05%，销售净利率预计从2024年的0.98%提升至2027年的4.96% [5][14] 公司概览与商业模式 - 全球网络：公司是一家覆盖13个国家的全球综合物流服务运营商，网络覆盖东南亚、中国、中东、拉美等地 [4][18] - 发展历程：2015年于印尼成立，2020年进入中国并通过收购（百世集团中国业务、顺丰丰网）快速提升市场份额，2023年在港交所上市 [4][19][20] - 独特模式：采用“高度灵活的区域代理模式”，通过授予区域代理人股权实现利益协同，具备前端灵活性高、总部资本开支低等优势 [4][25] 东南亚市场分析 - 市场地位：东南亚市场是公司的利润基石，截至2025年上半年市场份额为32.8%，连续多年位居区域第一 [4][18][61] - 增长驱动：东南亚电商市场增长强劲，2024年电商零售交易额达2383亿美元，2019-2024年复合增速为33.6%，TikTok等新兴电商平台拉动公司业务量大幅增长 [43][44][62] - 经营表现：2025年上半年东南亚地区营收19.7亿美元，同比增长29.6%，单票成本持续改善，2025年上半年同比下降16.7%至0.5美元 [34][68][70] 中国市场分析 - 市场地位：通过并购和社交电商红利，公司在中国市场份额快速提升，截至2025年第三季度市占率为11.15%，位列行业第五 [4][96] - 经营转变：从早期“以价换量”转向结构优化，积极拓展品牌客户和优化产品结构，带动利润改善，2024年中国地区毛利润转正至4.22亿美元 [4][100] - 行业环境：反内卷监管重启，引导行业向“价值竞争”转型，多地实施“锁价锁份额”政策推动快递单价企稳回升，有利于公司盈利修复 [86][87][106] 新市场业务分析 - 市场布局：积极拓展中东、拉美等新市场，已进入沙特阿拉伯、阿联酋、墨西哥、巴西和埃及等国 [4][19] - 增长潜力：新市场业务量增长迅速，预计2025-2027年业务量同比增速分别为31%、50%、50%，营收预计从2025年的9.07亿美元增长至2027年的19.58亿美元 [11][13][14] - 盈利改善：随着网络承载力加强和规模效应显现，新市场毛利率从2023年的0.5%大幅提升至2025年上半年的12.01%，有望构筑第二增长曲线 [4][39] 分地区业务预测 - 东南亚地区：预计2025-2027年营收分别为46.34亿美元、61.63亿美元、82.83亿美元，同比增速分别为44%、33%、34% [13][14] - 中国地区：预计2025-2027年营收分别为64.92亿美元、67.19亿美元、71.09亿美元，同比增速分别为2%、3%、6% [13][14] - 新市场地区：预计2025-2027年营收分别为9.07亿美元、13.74亿美元、19.58亿美元，同比增速分别为58%、52%、43% [13][14]