核心观点 - 报告认为2026年应把握服务消费释放潜力的主线 在电商互联网、零售、社服三大板块中寻找投资机会 推荐质地好、估值低的龙头公司 [2] 宏观社零 - 2025年下半年国补退坡进入高基数 社零增长略有放缓 1-11月社零总额累计同比增长4% 服务零售额同比增长5.4% 连续3个月回升且持续快于社零大盘 [10] - 电商维持快于社零大盘增长 1-11月实物商品网上零售额同比增长5.7% 线上渗透率稳步提升 截至11月实物商品网上零售额占社零总额的比重达25.9% [13] - 分品类看 必选品类显现韧性 粮油食品、日用品1-11月累计同比增长9.9%、6.5% 可选品类中家电增速承压 11月家用电器和音像器材类当月同比增速降至-19.4% [16] - 2025年前三季度国内居民出游人次49.98亿 同比增长18.0% 国内旅游收入达4.85万亿元 同比增长11.5% 节假日出游需求旺盛 [18][20] - 政策持续助力服务消费 中央经济工作会议及多部门联合发文明确要扩大服务消费 释放增长潜力 [23] 消费互联网 - 电商行业增势稳健竞争趋缓 2025年1-11月实物商品网上零售额同比增速达5.7% 高于社零的4% 各平台弱化低价战略 竞争有所趋缓 [25][28] - 淘宝闪购与京东外卖等即时零售业务稳健推进 淘宝闪购非茶饮订单占比上涨至75%以上 笔单价环比8月上涨超过两位数 UE持续改善 [31] - 2025年10月1日起《互联网平台企业涉税信息报送规定》生效 要求平台向税务部门报送经营者收入信息 长期看有利于行业良性竞争和规范化发展 [32][36] - 全球外卖市场空间广阔 2024年市场规模约为6172亿美元 渗透率由2019年的7%提升至2024年的19% 亚太为最大市场占比约44% [41][44] - 中国互联网龙头在外卖出海方面具备强大组织战斗力、营销能力、地推能力及技术数据支持等竞争优势 [47][49] - 拉美外卖市场2024年规模约420亿美元 近三年CAGR约12% 渗透率约16% 低于全球平均水平 巴西市场2024年规模达180亿美元 近三年CAGR为9% [50] - 滴滴与keeta已进入巴西外卖市场 滴滴在巴西拥有约4000万年活跃用户和70万年活跃骑手 keeta延续优惠与高效配送策略 [54][56][59] 零售 - 量贩零食以“多快好省”全面满足消费者需求 SKU数介于1500-2200 明显高于便利店及部分高端零食店 选址社区满足零食高频即时消费需求 [60][61][64] - 量贩零食价格竞争力强 以330ml罐装可口可乐为例 量贩零食店售价为1.9元 低于商超的2.5元和便利店的3元 [71] - 行业格局呈现强者恒强 零食很忙集团与万辰集团稳居第一梯队 截至2025年11月地图口径门店数分别达21526家和18934家 持续高速开店 [74][76] - 万辰集团2025年Q3量贩零食净利率（剔除股份支付）已达到5.3% [76] - 鸣鸣很忙2022至2025H1终端GMV分别为64亿、153亿、555亿、411亿 收入与净利润高速增长 [82] - 在家吃饭餐食产品市场比较优势明显 2022年规模近4000亿元 2018-2022年CAGR为25.5% 预计2022-2027年CAGR达20.7% [85] - 2023年中国预制菜渗透率仅12% 远低于美国与日本的70%以及欧盟的65% 潜在规模达万亿人民币以上 [89] - 锅圈为在家吃饭餐食产品龙头 2025H1门店数达10400家 其中乡镇门店占比提升至20.5% 未来仍将大力拓展乡镇门店 [93] - 锅圈供应链布局完善 自有工厂生产占比从2023年的6.8%提升至当前的20%左右 计划进一步提升 [100] - 锅圈运营能力突出 2024年末注册会员数量达约4130万名 同比增长48.2% 预付卡预存金额约9.9亿元 同比增长36.6% [103] 社服 - 政策主线明确支持扩大服务消费 2025年9月以来多部门出台措施 中央经济工作会议把扩大内需作为明年经济首要任务 [117][118] - 假期优化安排政策若能落地 有望持续催化服务消费需求 酒旅板块有望迎来利好 [118] - 酒店行业供给稳定 截至2025年11月30日国内酒店房间数量约1976万间 同比增长约7.9% 三线/四线及以下酒店供给增速快于大盘 [121] - 2025年Q4以来国内出行景气度持续上行 量增成为核心驱动 酒店价格稳步修复 行业RevPAR略有回升 [122] - OTA板块休闲需求表现持续好于商旅 国际业务延续高速增长 出境游在运力修复下持续增长 [5]