投资评级与核心观点 - 投资评级：首次覆盖给予“买入”评级 [1] - 核心观点：凌云股份作为汽车零部件领军企业，主业稳健增长，并成功拓展至数据中心液冷与机器人传感器两大高增长新赛道，未来发展空间广阔 [9] - 目标价：基于2026年20倍PE，目标价为14.9元 [9][124] 公司概况与财务表现 - 公司背景：公司创立于1995年，由中国兵器工业集团公司下属企业发起，2003年上市，下辖70多家分子公司，业务遍及全球 [9][15] - 股权结构：截至2025年9月30日，中国兵器工业集团通过下属公司合计持有凌云股份39.27%的股权，为实际控制人，股权稳定集中 [23] - 财务业绩：2022-2024年，公司营业收入从166.89亿元增长至188.37亿元，归母净利润从3.39亿元增长至6.55亿元，2022-2024年营收/归母净利润CAGR分别为6%/39% [9][25] - 近期增长：2025年前三季度，公司实现营业收入140.70亿元，同比增长5.41%，归母净利润5.88亿元，同比增长17.47% [25] - 业务构成：2024年，汽车金属与塑料零部件业务收入171.12亿元，占总收入90.8%，塑料管道系统业务收入11.11亿元，占比5.9% [30] - 盈利能力：公司毛利率保持稳定，销售净利率从2023年的4.6%提升至2025年前三季度的5.6%，呈上升趋势 [33] 金属零部件业务：热成型与电池盒双线发展 - 热成型市场：受益于汽车轻量化趋势，热成型材料在车身应用占比不断提升，2024年国内汽车冲压件市场规模约为2093亿元 [40][44] - 技术优势：公司通过子公司凌云吉恩斯实现技术自主，可将钢材强度提升至1700MPa，领先行业常规1500MPa要求，并与宝钢合作实现材料国产化替代，成本显著降低 [49][52] - 成本控制：国产化材料比进口的铝硅镀层热成形钢每吨便宜60%，若全部替换，每提升1个百分点毛利率可为公司年增超1500万元毛利 [52] - 产能与订单：公司拥有7个基地18条生产线，2024年累计新获订单约510亿元，其中汽车金属板块中标项目生命周期产值超350亿元，并成功进入小鹏汇天低空飞行项目配套 [54][55] - 电池盒市场：新能源汽车电池盒箱体市场规模从2020年的27.34亿元增长至2024年的265.86亿元，CAGR达76.59%，预计2029年将达583.14亿元 [62] - 电池盒布局：公司于2015年收购德国WAG切入电池盒领域，客户包括宝马、保时捷、大众等头部主机厂及宁德时代等电池厂，并通过募投项目扩充产能保障供应 [9][66][67] 汽车管路业务：稳健增长与客户壁垒 - 行业趋势：新能源汽车渗透率提升带动单车管路用量和价值量显著增长，纯电车型冷却管路长度可达12-20米，接头用量约65个，远超燃油车 [73][74] - 尼龙管路市场：受益于轻量化需求及材料成本下降，2024年中国汽车尼龙管路市场规模达217.44亿元，同比增长9.6% [74][78] - 公司地位：公司通过合资公司亚大集团（持股50%）开展汽车管路业务，产品覆盖度国内领先，是国内汽车塑料流体管路主要供应商之一 [9][76][80] - 优质客户：客户涵盖上汽、比亚迪、蔚来、理想等国内品牌，以及通用、奥迪、奔驰、宝马等国际品牌 [81] - 热管理拓展：公司已积极拓展热管理领域，相关产品已完成测试并获得北奔小批量订单，进入量产准备阶段 [85] 市政管路与新业务拓展 - 市政管路：公司是市政塑料管道系统龙头，产品主要用于燃气和供水，客户包括华润燃气、中国燃气、首创环保、中国水务等头部企业 [9][88] - 高端市场突破：2024年末至2025年初，公司相继中标阿联酋ADNOC油田注海水工程管道项目和国内某核电一期项目HDPE管道订单，标志其进入高端油服设备与核电领域 [90] - 液冷系统市场：液冷系统在数据中心等场景应用前景广阔，预计2027年全球市场规模有望超过千亿元，其中CDU、管路、Manifold及快速接头等核心零部件市场约600亿元 [98] - 液冷业务进展：公司依托汽车管路技术积累，快速切入液冷领域，已形成以液冷管路、快速接头、软管与管路总成为核心的产品矩阵，并获得数据中心、储能、充电桩等多场景订单 [9][102] - 液冷客户：公司液冷产品已批量供货给数字能源领军企业H客户，并为CoolerMaster、AVC、宝德华南等散热龙头供应液冷管路 [103] - 传感器业务：公司作为牵头单位承担工信部揭榜挂帅项目，开展六维力传感器研发，产品谱系覆盖拉压力、关节扭矩、六维力等品类，瞄准人形机器人应用 [9][116] - 传感器进展：截至2025年上半年，公司拉压力、扭矩力传感器已交付多个小批量订单，六维力传感器已完成设计，并建成专业生产线 [9][116] 盈利预测与估值 - 营收预测：预计公司2025-2027年营业总收入分别为198.97亿元、218.06亿元、243.17亿元，同比增速分别为5.62%、9.59%、11.52% [1][119] - 净利润预测：预计公司2025-2027年归母净利润分别为8.01亿元、9.09亿元、10.55亿元，同比增速分别为22.21%、13.43%、16.08% [1][119] - 估值水平：基于现价，对应2025-2027年PE分别为19倍、17倍、14倍 [1][124] - 可比公司：选取祥鑫科技、新铝时代、川环科技作为可比公司，其2026年平均PE约为18倍 [124]