投资评级 - 维持“买入”评级 [2][7] 核心观点 - 公司2025年第四季度流水延续双位数增长，全渠道增长韧性凸显，在行业增速放缓背景下展现出强劲增长势能 [7] - 超品店拓展超预期，成为线下增长新引擎，2026年将成为开店主力方向 [7] - 公司产品迭代与营销加码，品牌势能不断突破，同时通过One Way品牌把握户外热潮，有望开辟第二增长曲线 [7] - 在消费分级背景下，公司产品兼具高性价比和强功能性优势，渠道多分布在下沉市场，有望持续获得快于行业的增长并提升市占率 [7] 经营业绩与财务预测 - 2025年第四季度经营数据：成人装及童装线下零售额同比均增长约10%，电商同比增长高双位数，表现超预期 [7] - 运营指标：四季度折扣率稳定在7-7.1折，库销比维持在4.5-5倍的健康水位 [7] - 历史财务数据：2024年营业收入为100.7亿元人民币，同比增长20%；归母净利润为11.5亿元人民币，同比增长20% [7] - 盈利预测：预计2025-2027年归母净利润分别为12.6亿元、13.9亿元、15.1亿元人民币，对应同比增长率分别为10%、10%、9% [7] - 营收与利润预测：预计2025-2027年营业收入分别为111.8亿元、121.4亿元、130.8亿元人民币 [7] - 盈利能力预测：预计2025-2027年毛利率分别为41.6%、41.7%、41.9% [7] - 估值水平：报告发布日收盘价5.80港币，对应2025-2027年预测市盈率分别为9倍、8倍、7倍 [7] 渠道发展 - 超品店进展：截至2025年12月31日，超品店数量达126家（含21家童装店），开店进度超预期 [7] - 超品店优势：单店面积800-1200平方米（相当于5家常规店），拉新比例达60%-70%，一二线城市占比50%，售罄率、连带率较常规门店显著提升，且运营成本明显降低 [7] - 海外拓展：首家海外超品店于柬埔寨开业 [7] - One Way品牌布局：四季度新开6家线下门店，门店面积约100-120平米，SKU约120个，覆盖专业滑雪、户外及泛户外产品 [7] 产品与品牌建设 - 产品迭代： - 跑步领域：全新竞速家族“飞燃5”、“飞燃5FUTURE”上市；361°速湃家族3代全面升级，“速湃FLOAT3”采用全新CQT中底科技；高性能双密缓震越野跑鞋“凌刺1代”上市 [7] - 篮球领域：阿隆·戈登第六代签名篮球鞋“AG6”上市；尼古拉·约基奇第二代签名篮球鞋“JOKER2”于美国首发 [7] - 营销合作： - 2025年12月26日“品牌日”官宣再度携手亚奥理事会，开启战略合作新周期 [7] - 与康纶航天、天津体育学院达成深度战略合作，整合航天科技与体育科研资源 [7] - 成为2025 WTCC世界网球洲际对抗赛官方供应商 [7] - One Way品牌：产品功能性对标国际一线大牌但定价更具性价比，2026年计划推出更多鞋类及女子产品 [7] 历史财务趋势 - 营业收入增长：2023年营业收入84.23亿元人民币，同比增长21%；2024年达100.7亿元人民币，同比增长20% [7] - 归母净利润增长：2023年归母净利润9.6亿元人民币，同比增长29%；2024年达11.5亿元人民币，同比增长20% [7] - 2025年上半年财务表现：归母净利润8.6亿元人民币，同比增长9%；毛利率上升0.2个百分点至41.5%；归母净利率下降0.3个百分点至15.1% [13][14] - 费用率变化：2025年上半年销售费用率提升0.3个百分点至18.2%，管理费用率减少0.2个百分点至5.8% [9]