投资评级 - 维持“买入”评级 [1][2] 核心观点 - 公司经营管理能力优秀，是龙头央企，销售排名稳居行业首位，土储结构不断优化，融资渠道畅通，资金成本优势明显 [2] - 2025年业绩受计提减值影响显著承压，但看好公司低价项目结转完成后业绩持续修复 [2][3] - 下调盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为10.3亿元、44.2亿元、60.7亿元，对应EPS分别为0.09元、0.37元、0.51元 [2] 2025年业绩表现 - 预计2025年全年营业收入3082.6亿元，同比微降1.1% [3] - 预计实现利润总额97.2亿元，同比下降37.6% [3] - 预计实现归母净利润10.3亿元，同比下降79.5% [3] - 业绩下滑主因：房地产项目结转毛利率下降；计提减值损失69亿元，预计影响归母净利润42亿元 [3] - 剔除减值影响，公司实现归母净利润52亿元 [3] 销售与投资 - 2025年累计销售金额2530.3亿元，同比下降21.7%；累计销售面积1235.3万平方米，同比下降31.2% [4] - 销售排名稳居行业第一，销售均价20483元/平方米，同比上升13.9%，项目质量提升 [4] - 2025年拿地金额771.3亿元，同比增加13.0%；拿地面积457.2万平方米，同比增加39.2% [4] - 拿地均价16869元/平方米，同比下降18.8%；拿地金额权益比87.8%，连续三年超过80% [4] - 拿地强度提升至30.5%（2024年为21.1%） [4] - 拿地结构优化，一线城市拿地金额占比46.6%，二线城市占比40.4% [4] - 截至三季度末，待开发建筑面积4516万平方米，同比下降14.6% [4] 公司治理与融资 - 2026年1月，公司董事会同意对总部组织机构进行调整，旨在提升管理效率和人均效能 [5] - 融资渠道畅通，2025年全年公开市场发行债券375.8亿元 [5] - 融资成本不断下降，公司债票面利率不超过2.55%，11月发行的三年期中票利率为1.85% [5] 财务预测与估值 - 预计2025-2027年营业收入分别为3082.63亿元、2806.94亿元、2562.26亿元 [6] - 预计2025-2027年归母净利润分别为10.26亿元、44.23亿元、60.68亿元，同比增长率分别为-79.5%、331.0%、37.2% [6] - 预计2025-2027年毛利率分别为12.7%、14.5%、16.3% [6] - 预计2025-2027年EPS分别为0.09元、0.37元、0.51元 [6] - 以当前股价6.53元计算，对应2025-2027年PE估值分别为76.2倍、17.7倍、12.9倍 [2][6] - 当前市净率（P/B）为0.4倍 [6][7] - 公司总市值781.67亿元，总股本119.70亿股 [7]