投资评级与核心观点 - 报告维持对公司的“买入”评级，目标价为11.41港币 [1] - 报告核心观点认为，公司正通过主动调整渠道结构、调降菜单价格以强化“好吃不贵”的性价比优势，并加速门店扩张，这些举措短期或对同店表现产生扰动，但将有助于公司回归堂食体验、优化经营结构，从而拥抱更高质量的增长 [5][6] 行业与公司近期表现 - 2025年餐饮行业整体表现受外卖补贴节奏扰动明显，中低客单价的大众日常品类在补贴下性价比优势放大，需求阶段性占优 [1][5] - 回顾2025年上半年，公司积极优化单店UE表现增厚利润，第二季度起受益于补贴加力，外卖收入增速靓丽，同比增长13.7%，外卖收入占比提升至39%，同比增加2.5个百分点 [5] - 2025年下半年以来，公司开店速度显著加快，优势区域加密与新区域扩张并行 [5][7] 主动经营调整举措 - 自2025年第四季度起，公司主动进行菜单价格调降，核心菜品降价幅度集中在20%左右，秉承“让利于民”的宗旨 [5][6] - 公司同时调整线上产品结构及配送门槛以优化销售渠道结构，例如部分精选套餐于外卖平台下架，起送价格调高至30元 [6] - 报告预计这些主动调整动作短期内或对同店增长产生压力，但毛利率或仍将保持健康水平，2025年上半年毛利率为70.5%，同比提升2.6个百分点 [5][6] 门店扩张与区域发展 - 截至2025年底，小菜园品牌门店合计约818家，遍布国内14个省/193座城市 [7] - 2025年下半年净新开门店数量估算约为146家，较上半年净新开5家环比大幅提速 [7] - 开店区域策略为在江苏、安徽等高密度区域持续加密，并加速向陕西、山东、河北、广东等新区域渗透 [7] 公司治理与业务拓展 - 2025年11月25日，公司发布股份激励计划，以期权及受限制股份单位激励合格参与者，激励对象广泛，包括创始人、董事/高管、雇员及外部合作伙伴，旨在深化利益绑定 [8] - 2026年1月13日，公司宣布与内外部高管人士共同出资设立合资公司，以拓展新零售平台等业务，有望复用公司供应链能力及采购议价权优势，探索“餐饮+零售”新成长曲线 [8] 财务预测与估值 - 考虑到公司主动调整带来的短期扰动，报告下调了2025至2027年的归母净利润预测，分别至7.01亿元、7.86亿元、9.30亿元，较前次预测值分别下调6%、13%、15% [9] - 对应的每股收益预测为0.60元、0.67元、0.79元 [4][9] - 基于2026年15倍市盈率的估值，并参考可比公司2026年彭博一致预测平均市盈率13倍，报告将目标价调整至11.41港币 [9] - 根据预测，公司2025至2027年营业收入预计分别为53.43亿元、61.77亿元、73.29亿元，同比增长率分别为2.56%、15.61%、18.64% [4] - 同期归属母公司净利润预计同比增长率分别为20.75%、12.07%、18.37% [4] - 预测股息率将从2025年的4.52%上升至2027年的5.99% [4]