报告行业投资评级 - 行业评级：增持 [6] 报告的核心观点 - 报告看好西部水泥在乌干达的投资项目，认为其具备稀缺性，有望缓解当地熟料短缺并辐射周边市场，从而获得较高盈利回报 [4][22][39] - 乌干达水泥市场呈现“高价格、低盈利”的特点，主要因熟料、原材料、煤炭短缺及高昂的内陆运输成本所致 [4][32][36] - 乌干达政局稳定，人口与经济快速增长，城镇化率提升快，且汇率稳定、外汇兑换自由，为投资创造了有利的宏观环境 [6][12][18][37][40] 根据相关目录分别进行总结 1. 政局稳定，人口、经济快速增长的乌干达 - 乌干达人口从2000年的2400万人快速增长至2024年的5002万人 [12] - 城镇化率从2000年的12%快速提升至2024年的31% [12] - 2024年GDP总量刚突破500亿美元，人均GDP为1078美元，近20年GDP增速较快，近年维持在5%左右 [18] - 农业是主导产业，2023/2024年农业增加值占GDP比重约为24.6% [19] - 乌干达先令对美元汇率坚挺，近十年基本保持在1美元兑3500-4000乌干达先令，且实行自由外汇政策，资本和利润可自由汇入汇出 [19][40] 2.1. 水泥需求快速增长 - 乌干达水泥产量从2000年的37万吨快速增长至2023年的510万吨 [6][23] 2.2. 竞争格局较好 - 乌干达主流水泥企业有6家，其中仅3家具备熟料生产能力 [6][24] - 西部水泥（设计熟料产能6000吨/日，水泥产能超300万吨）和Tororo（熟料产能1000吨/日，水泥产能300万吨）合计占据市场56%的份额，Hima（熟料产能1500吨/日，水泥产能170万吨）占据16%份额 [6][27] - 全国仅3条熟料产线，对于超过500万吨且不断增长的水泥需求来说明显供不应求 [29] 2.3. 价格水平较高，但盈利不易 - 2022年乌干达水泥出厂价格约160美元/吨，首都坎帕拉零售价高达8-9美元/包 [4][32] - Bamburi乌干达公司2022年单吨成本高达144美元，毛利率仅10% [4][33] - 高成本主要由四项因素构成：购买成品的成本约40美元/吨，原材料成本27美元/吨，煤炭依赖进口，以及包含运费和包装的分销费用高达34美元/吨 [36] - 乌干达是内陆国，90%以上的进出口物资需经肯尼亚蒙巴萨港转运，运输成本高昂 [19][36]