投资评级与核心观点 - 首次覆盖给予“增持”评级，目标价为11.49元 [2][5][11] - 核心观点：北汽蓝谷作为中国新能源汽车行业先行者，正通过享界、极狐双品牌协同发展驱动转型向好，新车型蓄势待发，产品矩阵持续扩容，并积极布局从L2至L4级的自动驾驶技术 [2][11] 财务预测与业绩展望 - 预计公司2025/2026/2027年营业总收入分别为289.61亿元、582.41亿元、888.85亿元，同比分别增长99.6%、101.1%、52.6% [4][11] - 预计公司2025/2026/2027年归母净利润分别为-44.11亿元、-19.83亿元、12.67亿元，预计在2027年实现扭亏为盈 [4][11] - 预计2025年公司毛利率将转正至0.4%，2026年和2027年将进一步提升至10.1%和12.1% [12] - 根据2025年年度业绩预告，预计2025年归母净利润为-46.5亿元至-43.5亿元，较2024年大幅减亏23到26亿元 [11] 业务运营与市场表现 - 2025年公司销量突破20万辆，同比增长84.06% [11] - 极狐品牌2025年全年销量突破16万辆，连续3年实现销量翻番 [11] - 享界品牌（如S9增程版、S9T）在2025年12月销量首次破万，稳居30万元以上豪华新能源轿车销量冠军 [11] - 2025年第三季度营收达到58.7亿元，连续两个季度环比正增长，且毛利率实现转正 [11] 产品与品牌战略 - 公司采用极狐与享界双品牌战略，分别专注打造中高端和豪华旗舰品牌 [11] - 2025年以来，公司陆续推出了极狐T1、极狐T5增程版、享界S9增程版、享界S9T、S9改款等新车型 [11] - 2026年，极狐计划继续推出SUV、S3轿车等新产品，享界也将推出首款SUV和MPV车型，以持续丰富产品矩阵 [11] 自动驾驶技术布局 - 2025年12月，极狐阿尔法S（L3版）获得工信部首批有条件L3级自动驾驶车型公告 [11] - 2024年11月，公司与小马智行签署技术合作协议，基于极狐阿尔法T5车型共同开发L4级Robotaxi车型，目前已进入量产下线阶段 [11] - 公司是行业内首个实现从L2到L4级自动驾驶技术全覆盖的车企 [11] 分业务预测 - 商品车销售：预计2025/2026/2027年收入分别为272.45亿元、564.67亿元、870.48亿元，同比分别增长112%、107%、54% [13][16] - 车辆运营收入：预计2025/2026/2027年收入分别为2.36亿元、2.60亿元、2.86亿元，每年同比增长10% [14][16] - 材料销售：预计2025/2026/2027年收入稳定在11.40亿元 [14][16] - 租赁收入：预计2025/2026/2027年收入分别为0.30亿元、0.33亿元、0.36亿元，每年同比增长10% [14][16] - 其他业务：预计2025/2026/2027年收入分别为3.10亿元、3.41亿元、3.75亿元，每年同比增长10% [15][16] 估值方法 - 采用市销率（PS）法进行估值，选取理想汽车、小鹏汽车、赛力斯和江淮汽车作为可比公司 [19] - 参考可比公司估值，给予公司2026年1.1倍PS，对应目标价11.49元 [11][19] - 可比公司2026年PS平均值约为1.1倍 [20]