投资评级与核心观点 - 首次覆盖给予“增持”评级，目标价为11.49元 [2][5][11] - 核心观点：公司作为中国新能源汽车行业先行者，享界与极狐双品牌协同发展驱动转型向好，新车型蓄势待发，产品矩阵持续扩容，并积极布局自动驾驶技术 [2][11] 财务预测与估值 - 预计2025/2026/2027年营业总收入分别为289.61亿元、582.41亿元、888.85亿元，同比分别增长99.6%、101.1%、52.6% [4][11] - 预计2025/2026/2027年归母净利润分别为-44.11亿元、-19.83亿元、12.67亿元，预计2027年实现扭亏为盈 [4][11] - 预计2025/2026/2027年销售毛利率分别为0.4%、10.1%、12.1% [12] - 采用PS估值法，给予公司2026年1.1倍PS，对应目标价11.49元 [11][19] - 选取理想汽车、小鹏汽车、赛力斯和江淮汽车作为可比公司进行估值参考 [19][20] 业务运营与市场表现 - 2025年公司销量突破20万辆，同比增长84.06% [11] - 极狐品牌2025年销量突破16万辆，连续3年实现销量翻番 [11] - 享界品牌12月销量首次破万，稳居30万以上豪华新能源轿车销量冠军 [11] - 2025年第三季度营收达到58.7亿元，连续两个季度环比正增长，且毛利率实现转正 [11] - 根据2025年年度业绩预告，预计归母净利润为-46.5亿元至-43.5亿元，同比大幅减亏23到26亿元 [11] 产品与品牌战略 - 公司实施享界与极狐双品牌战略，享界定位豪华旗舰，极狐专注中高端市场 [11] - 2025年以来陆续推出极狐T1、极狐T5增程版、享界S9增程版、享界S9T、S9改款等新车型 [11] - 2026年计划推出极狐SUV、S3轿车，以及享界首款SUV和MPV车型，持续丰富产品矩阵 [11] 技术研发与自动驾驶 - 极狐阿尔法S（L3版）于2025年12月获得工信部首批有条件L3级自动驾驶车型公告 [11] - 2024年11月与小马智行签署技术合作协议，基于极狐阿尔法T5车型共同开发L4级Robotaxi，已进入量产下线阶段 [11] - 公司是行业内首个实现从L2到L4级自动驾驶技术全覆盖的车企 [11] 分业务预测 - 商品车销售是核心业务，预计2025/2026/2027年收入分别为272.45亿元、564.67亿元、870.48亿元，同比分别增长112%、107%、54% [13][16] - 预计商品车销售业务毛利在2025年仍为负值（-1.36亿元），但将在2026年扭亏为盈，达到56.47亿元，2027年进一步增长至104.46亿元 [13][16] - 车辆运营、材料销售、租赁及其他业务预计保持稳定增长 [14][15][16]