投资评级 - 维持“买入”评级 [1][30] 核心观点 - 公司核心管线催化剂密集，HER2双表位单抗KN026的胃癌适应症上市申请已获中国药监局受理，预计2026年底或2027年有望获批上市，乳腺癌适应症预计2026年提交上市申请 [7][12][13] - 公司首款ADC管线JSKN003临床进展迅速，针对2L HER2阳性乳腺癌的适应症预计2026年提交国内上市申请，并在卵巢癌和结直肠癌中显示出优秀疗效数据 [7][21] - 公司自研技术平台持续产出新管线，多款新ADC分子（如JSKN022、JSKN027）即将或已经进入临床阶段，研发能力进入良性循环 [7][27][28] - 基于核心管线上市预期及后续管线推进，预计公司未来亏损将逐步缩小，但短期内因研发投入增加，盈利预测有所下调 [7][30] 核心管线进展与数据 - KN026 (HER2双表位单抗)： - 胃癌适应症：联合化疗治疗2L及以上胃癌的新药上市申请（NDA）已获NMPA受理 [7][12][13] - 关键临床数据：在III期KC-WISE研究中，KN026组的中位无进展生存期（PFS）为7.1个月（对照组2.7个月），中位总生存期（OS）为19.6个月（对照组11.5个月），客观缓解率（ORR）达55.8%（对照组10.8%），疾病控制率（DCR）达80% [17] - 后续计划：乳腺癌1L治疗和新辅助治疗方案预计2026年提交上市申请 [7][20] - 商业化：国内权益已授予石药集团，交易总额达10亿元，公司保留独家生产权 [7][13] - JSKN003 (HER2 ADC)： - 研发进展：针对2L HER2阳性乳腺癌的III期临床稳步推进，预计2026年提交国内NDA [7][12][21] - 卵巢癌数据：在I/II期研究中，25例疗效可评估的原发性铂耐药卵巢癌患者的ORR为32.0%，DCR为72.0%，中位PFS为4.1个月，9个月OS率为65.4% [7][23][24] - 结直肠癌数据：在I/II期研究中，32例疗效可评估的HER2阳性转移性结直肠癌患者ORR为68.8%，DCR为96.9%，其中BRAF野生型患者ORR达71.0%，DCR为100%，中位缓解持续时间（DoR）为9.89个月，中位PFS达11.04个月，9个月PFS率为66.6% [7][25][26] 后续研发管线 - JSKN022 (PD-L1/ITGB6/8 多功能ADC)：已于2025年10月启动I期临床 [7][28][30] - JSKN027 (PD-L1/VEGFR2 双抗ADC)：已于2025年12月提交IND申请并获受理，预计2026年开展I期临床 [7][28][30] - JSKN021 (EGFR/HER3 双抗双载荷ADC)：计划于2026年第一季度提交IND申请 [28][30] - 技术平台：采用Fc区糖链偶联策略和自研毒素载荷，构建DAR值为4的ADC [27] 财务预测与估值 - 营业总收入预测：预计2025年为4.14亿元（同比下降35.32%），2026年为4.71亿元（同比增长13.77%），2027年为5.63亿元（同比增长19.53%）[1][30] - 归母净利润预测：预计2025年亏损1.15亿元，2026年亏损0.97亿元，2027年亏损0.26亿元 [1][30]。盈利预测下调主要因提高了对研发费用的预测 [7][30] - 市场数据：收盘价9.89港元，港股流通市值约86.51亿港元，市净率4.62倍 [5] - 基础数据：每股净资产1.92元，资产负债率21.36% [6]