报告投资评级 - 首次覆盖，给予禾赛-W (2525.HK) “买入” 评级 [1][6] 核心观点 - 禾赛科技是全球领先的激光雷达企业，正从“智驾之眼”演进为“物理AI”的通用传感器 [4] - 公司在ADAS、L4自动驾驶及机器人等多个领域均占据全球市场领导地位，并已实现盈利，成为行业标杆 [4][13][35] - 核心增长逻辑在于：ADAS领域受益于L3政策驱动带来的激光雷达“量价齐升”；机器人领域作为“卖铲人”享受泛化应用带来的巨大市场空间 [5][49] - 通过全栈自研芯片化实现极致降本，毛利率维持在较高水平，为盈利提供保障 [4][32][33] 禾赛ADAS激光雷达领跑市场 - 市场地位：截至2025年，公司全球车载激光雷达市占率第一（33%）、全球ADAS激光雷达市占率第一、全球L4自动驾驶激光雷达市占率第一（61%）[4][13][18] - 技术降本：通过自研芯片化等技术，八年内将激光雷达单价从8万美元降至200美元，降幅达99.8%，同时维持30%-40%的高毛利率 [20][32] - 全栈自研：公司是行业唯一实现7大关键部件全栈自研的激光雷达公司，2025年发布主控芯片费米C500补齐最后拼图 [4][21][22] - 客户与订单：已获24家主机厂超过120个车型量产定点，前两大ADAS客户已实现2026年全系车型激光雷达100%标配 [16][29][42] - L3驱动量价齐升：L3牌照发放推动硬件需求升级，公司凭借ETX+FTX产品组合获首个乘用车L3量产定点，预计2026年底或2027年初量产，单车价值量可达500-1000美元 [5][36][42] - 国际化拓展：成功进入欧洲顶级车企及丰田的燃油车平台，打破激光雷达仅用于新能源车的认知，获得海外大规模订单 [45][46] 具身智能：迈向物理AI通用传感器 - 行业空间：激光雷达在机器人领域应用广泛，2024年全球机器人3D激光雷达市场规模为3.89亿元，预计2025年翻倍至10.91亿元，长期看将是百亿级市场 [47] - 公司定位：激光雷达是物理AI的“通用传感器”，扮演“卖铲子”角色，下游泛化能力强，长期市场空间巨大 [5][49] - 割草机器人领先：2025年，禾赛在割草机器人3D激光雷达出货量位居第一，其JT系列激光雷达已累计交付超20万台，并与MOVA、追觅等头部品牌达成战略合作（如一年内提供30万台订单）[59][60] - Robotaxi主导地位：在全球Robotaxi激光雷达市场占据主导地位，市占率达61%，全球前十大Robotaxi公司中有9家使用其产品，2025年获得一家美国头部Robotaxi企业超4000万美元订单 [15][62] - 生态合作：在2026年CES展上，被英伟达选定为其NVIDIA DRIVE平台的激光雷达合作伙伴，融入主流自动驾驶生态 [63] - 应用多元化：产品已批量应用于割草机、无人机、机器狗、人形机器人、AGV/AMR、数字孪生、智慧交通等多个领域 [16][52][65] 盈利预测与财务表现 - 营收预测：预计2025-2027年营业收入分别为30.9、41.0、54.1亿元，同比增速为48.7%、32.8%、31.8% [6][66] - 净利润预测：预计2025-2027年GAAP净利润分别为4.2、6.8、9.2亿元，同比增速高达508.5%、61.6%、36.2% [6][8] - 出货量与ASP：2025年激光雷达总交付量超160万台（ADAS约140万台，机器人超20万台），预计2025-2027年ASP分别为2030元、1681元、1467元 [66] - 盈利能力：受益于芯片化降本，毛利率预计稳定在40%左右；公司已在2024年实现Non-GAAP净利润转正（1368.8万元），2025年第三季度Non-GAAP净利润达2.877亿元，成为国内首家盈利的激光雷达厂商 [33][35][67] - 历史增长：激光雷达出货量从2023年的超20万台增长至2024年的超50万台；营业收入从2019年的不足5亿元增长至2024年的20.8亿元 [30][31]