投资评级 - 首次覆盖，给予TCL电子“优于大市”评级 [2][3] 核心观点 - TCL电子与索尼达成战略合作，拟成立合资公司（TCL持股51%，索尼持股49%），承接索尼电视、家庭音响等家庭娱乐产品的开发、制造、销售及客户服务全流程，有望实现优势互补，加速双方电视业务在海外市场的发展 [4][5][10] - 合资公司有望结合索尼在音视频技术、品牌价值方面的优势，与TCL电子在先进显示技术、全球化规模、产业链布局及高效制造方面的积累，优化索尼电视的生产制造成本，提升其全球运营质量 [5][10] - Sony及BRAVIA品牌定位中高端，与TCL品牌互补性强，结合双方渠道优势，有望共同推动电视业务发展 [5][10] - 索尼家庭娱乐业务（电视及家庭音响）规模预计超过300亿元人民币，且所属的ET&S分部营业利润率稳定（2022-2024年分别为7.4%/7.8%/8.1%），盈利能力良好 [11] - 复盘海信视像收购东芝黑电业务后通过供应链、技术及渠道协同成功扭亏为盈的案例，预计TCL与索尼的合作有望通过类似协同加速双方在全球市场的发展 [17][18] 公司基本面与业务分析 - TCL电子是中国电视行业龙头，业务涵盖显示业务、互联网业务和创新业务（光伏、全品类营销、AI眼镜、智能家居等）[5][9] - 2024年公司全球电视出货量达2900万台，市占率13.9%，位居全球第二；其中Mini LED电视出货量突破170万台，同比增长194.5%，市占率28.8%，位列全球第一 [9][69] - 2024年公司营收993.2亿港元，2016-2024年复合增长14.5%；归母净利润17.6亿港元，2016-2024年复合增长32.7% [5][17] - 收入结构：2024年电视收入占比60.5%，海外收入合计占比58.2%（新兴市场27.6%、北美17.4%、欧洲13.2%）[5][17] - 盈利能力：2024年净利率提升0.8个百分点至1.8%，2025年业绩盈喜预告预计经调整归母净利润23.3-25.7亿港元，同比增长45%-60% [21] - 技术领先：公司深耕Mini LED技术，2025年发布SQD-Mini LED技术，实现100% BT.2020全局高色域和高亮度、高对比度 [7][69] - 供应链垂直整合：已布局从LED芯片到面板到整机的全链条，TCL华星是全球第二大电视面板企业，近期收购兆元光电进一步切入LED芯片环节 [7][73] - 品牌与渠道：坚持体育营销（已成为奥林匹克全球合作伙伴）和“TCL+雷鸟”双品牌战略，在全球近20个国家电视行业排名稳居前三 [7][77][81] - 第二增长曲线：创新业务快速增长，2024年光伏业务收入128.7亿港元，同比增长104.4%；全品类营销业务收入124.5亿港元，同比增长19.6%；雷鸟创新在消费级AR眼镜市场市占率35.6%，位列中国第一 [86][87] 行业趋势与竞争格局 - 全球电视销量进入稳定期，2025年前三季度全球出货量同比微降0.7%至1.5亿台，但产品结构升级持续 [30][37] - 电视大屏化、Mini LED渗透率快速提升：2025年中国电视出货平均尺寸接近65吋；全球Mini LED电视出货量1239万台，同比增长57.8%，中国Mini LED电视出货量802万台，同比增长92.8% [37] - 电视均价在结构升级拉动下有望稳中有升，好于面板价格降幅（2017-2025年部分尺寸面板价格下降38.0%-54.0%）[38][40] - 面板产能向中国集中，价格波动收敛：2025年前三季度中国企业占全球液晶电视面板出货量的95.2%，京东方和华星光电CR2达52.4%，为下游电视企业提供了稳定的外部环境 [44] - 行业集中度提升：全球电视出货量CR4从2018年的44.5%提升至2024年的56.2% [6][45] - 中国品牌全球份额持续提升：2018-2024年，海信、TCL、小米出货量份额分别增加7.3、6.0、1.1个百分点；2024年TCL与海信在除中国外的海外市场零售量份额合计已接近20% [45][48][50] - 区域市场表现：在北美市场，2024年TCL零售量份额达18.2%，2014-2024年份额提升15.0个百分点；在西欧、澳洲、中东非等市场，TCL与海信份额也呈现快速提升趋势 [52][56][58][60][64] 财务预测与估值 - 盈利预测：预计公司2025-2027年营收分别为1125.1亿港元、1265.4亿港元、1381.4亿港元，同比增长13.3%、12.5%、9.2%；归母净利润分别为24.1亿港元、28.2亿港元、32.5亿港元，同比增长37.2%、16.8%、15.3%；对应EPS为0.96港元、1.12港元、1.29港元 [8][106][115] - 估值结论：综合绝对估值（FCFF法）和相对估值法，得出公司股票合理估值区间为15.29-17.64港元/股，对应2026年PE为13.7-15.8倍 [8][112][113][115] - 当前估值：报告发布时对应2025-2027年预测PE分别为12.8倍、11.0倍、9.6倍，低于可比公司平均水平（2026年可比公司平均PE为17.1倍）[8][113][114]