2025 年 01 月 10 日 公司点评 买入/维持 TCL 电子(01070) 目标价: 昨收盘:5.73 TCL 电子：雷鸟发布 AI 拍摄眼镜 V3，对标 Meta 或更具性价比 ◼ 走势比较 研究助理：赵梦菲 (10%) 30% 70% 110% 150% 190% 24/1/9 24/3/22 24/6/3 24/8/15 24/10/27 25/1/8 TCL电子 恒生指数 ◼ 股票数据 总股本/流通(亿股) 25.21/25.21 总市值/流通(亿港元) 144.45/144.45 12 个月内最高/最低价 (港元) 6.97/2.16 相关研究报告 <>--2024- 10-25 <>--2024-08-25 <>--2024-07-16 证券分析师：孟昕 E-MAIL：mengxin@tpyzq.com 分析师登记编号：S1190524020001 E-MAIL：zhaomf@tpyzq.com 一般证券业务登记编号：S1190124030006 研究助理：金桐羽 E-MAIL：jinty@tpyzq.com 一般证券业务登记编号：S1190124030010 事件：2025 年 1 月 ...

投资评级 - 报告给予TCL电子"买入"评级，维持25年11.6倍PE估值 [7][9] 核心观点 - 国内受益国补政策，海外市场份额持续提升，TCL电子具备较强的投资价值 [2] - 黑电行业β改善，面板周期趋缓，盈利能力趋稳，估值修复 [3] - 公司α来自国内外全面发力，国内产品力领先，海外渠道突破，份额提升 [4] - 市场对黑电行业预期较低，但行业竞争格局和估值端已改善，公司海外突围带来预期差 [5] - 国补延续、北美中高端渠道突破、欧洲份额提升等是潜在的股价催化剂 [6] 行业分析 - 黑电行业β改善：面板周期趋缓，盈利能力趋稳，估值修复 [3] - 上游日韩面板厂产能清退，中国面板厂承接份额，行业集中度提升 [3] - 国补驱动行业重回增长，大屏化趋势强化，竞争格局持续优化 [3] - 全球竞争格局生变：中国企业把握面板周期和MiniLED新契机 [16] - 中国市场头部品牌顺应大屏趋势，海外TCL、海信抢夺日韩企业份额 [16] - 面板周期平抑，黑电品牌商盈利能力趋稳 [16] - 国补驱动MiniLED渗透率高增，彩电行业景气度向上 [16] 公司分析 国内市场 - TCL产品力领先，充分享受MiniLED渗透率提升的贝塔 [16] - 2016年率先布局MiniLED，拥有全球领先的MiniLED显示核心技术体系 [69] - 2024年推出万象分区技术，刷新MiniLED技术天花板 [69] - 产品持续迭代，创新速度超三星，品牌力领先小米 [70] 海外市场 - 欧美市场拓渠道，新兴市场参与竞争 [16] - 北美市场渠道突围，深化中高端商超合作，与NFL合作提升品牌影响力 [75] - 欧洲市场以波兰本地工厂为中心，通过体育赛事营销建立品牌影响力 [80] - 东南亚市场以越南为供应链中心，持续抢占日韩品牌份额 [89] 财务表现 - 预计2024-2026年收入分别为934亿、1092亿、1180亿港元，增速分别为18%、17%、8% [7] - 预计2024-2026年归母净利润分别为13亿、17亿、20亿港元，增速分别为80%、27%、16% [7] - 显示业务毛利率稳步提升，带动整体毛利率提升 [109] 估值 - 可比公司2025年平均PE为14倍，给予TCL电子2025年11.6倍PE，维持买入评级 [110]

行业或公司 * **TCL 电子** 核心观点和论据 * **全球出货量增长**：2024年前三季度，PC电子公司全球出货量同比增长12.9%，海外市场增速更快，达15.2%，其中单三季度海外市场增速高达24%[2]。 * **市场表现**：欧洲市场表现尤为突出，同比增长超过35%，75寸及以上产品增长更是超过125%。北美市场单三季度增长28%，带动前三季度同比增长8.2%。新兴市场剔除俄罗斯后仍保持11%的增长[2]。 * **产品结构优化**：mini LED占比提升至11%，双11期间mini LED收入占比达50%。公司通过费用精细化管控，持续优化签约费用率，并通过量化目标和实际情况调整优化节奏，提高整体运营效率[2]。 * **成本压力缓解**：下半年面板价格趋于稳定，缓解了公司成本压力，有助于下半年盈利能力进一步改善[2]。 * **海外营销平台调整**：公司海外营销平台调整为六大平台，独立运营，以拓展当地市场并提升品牌运营效率[2]。 其他重要内容 * **北美市场策略**：在北美市场，公司将继续改善产品结构，重点推广大尺寸及mini LED产品，并通过精准营销和渠道拓展进一步提升销售额[5]。 * **新兴市场策略**：在新兴市场，公司将继续扩大亚太、拉美、中东非等地区的大尺寸电视销售，同时根据当地需求调整产品线，以实现稳健增长并提高盈利能力[5]。 * **面板价格趋势**：从7月份开始，下半年面板价格每月以一两美元速度缓慢下降，到10月份进入平台期持平状态。这一趋势使得公司的成本压力有所缓解，有助于下半年盈利能力进一步改善[6]。 * **费用控制**：公司销售费用率和管理费用率均有所下降，主要得益于组织架构优化和AI技术的应用[7]。 * **海外营销平台调整**：公司在2023年第四季度将海外营销平台细分为欧洲、亚太、中东非三个本部，加上原有中国和北美本部，目前共有六大营销平台[8]。 * **欧洲市场策略**：TCL今年通过精准体育赛事赞助提升品牌力，例如赞助西班牙、德国及意大利国家队，并押宝成功使西班牙队赢得冠军，上半年品牌指数同比增长6%-7%[9]。 * **北美市场渠道结构**：目前，在北美市场，一半左右销售来自沃尔玛渠道，Best Buy和Costco合计占比约25%，Amazon等其他渠道占比约10%[14]。 * **大尺寸电视市场**：从区域来看，国内市场的大尺寸电视最为成熟，今年前三季度超过50%的产品为65寸及以上，接近33%的产品为75寸及以上[16]。 * **国补政策效果**：国补政策刺激了旗下品牌量额增长，公司通过TCL品牌主打大尺寸、Mini LED等中高端产品。今年8月Mini LED在国内销量占比10%-15%，到11月已提升至25%以上，占国内收入约五成[18]。 * **雷鸟品牌增长**：雷鸟品牌今年上半年增速超过60%，主要由于去年基数较小。今年前三季度增速有所放缓，但单三季度仍有20%左右，同比增长40%[19]。 * **光伏业务**：今年光伏业务预计实现规模翻倍，上半年同比提升超过200%，带来规模效应，使经营利润率达到1.5%至2%[24]。 * **北美市场运营能力**：在没有调整渠道结构时，公司主要面向沃尔玛等渠道销售，其经营利润率可与中国市场相当，大约在2%至3%之间[25]。

行业或公司 * **公司**：未明确指出具体公司名称，但提到出货量、市场份额、产品结构等，推测为一家电视或显示设备制造商。 核心观点和论据 1. **出货量增长**：首三季度出货量同比增长12.9%，海外市场增速更快，达到15.2%，北美市场单三季度增长24%[1]。 2. **欧洲市场改善**：欧洲市场出货量同比增长，高端显示技术Linear LED占比提升，大尺寸产品规模增长125%以上[2]。 3. **北美市场拐点**：北美市场单三季度实现规模拐点，得益于渠道结构改善和精准赛事投入，增长28%[2]。 4. **新兴市场稳健增长**：新兴市场规模增长11%，亚太、拉美和中东非市场均实现10%到20%的同比增长[4]。 5. **国内市场稳定**：国内市场出货量占全球两成左右，宇宙换星政策刺激下销量稳定，mini LED占比提升[5]。 6. **盈利能力改善**：预计下半年北美市场盈利性将比上半年持续改善，经营利润率延续上半年大幅改善趋势[3]。 7. **成本压力舒缓**：销售费用率和管理费用率同比下降，研发费用率持续下降，成本压力进一步舒缓[8-9]。 8. **品牌营销策略**：通过体育赛事赞助提升品牌知名度，优化产品结构，提升盈利能力[14-15]。 9. **渠道结构优化**：持续加大中高端渠道费用投放，提升渠道结构，改善盈利能力[22-23]。 其他重要内容 1. **产品结构优化**：持续改善产品结构，增加大尺寸和mini LED产品规模，提升盈利能力[3]。 2. **研发投入聚焦**：聚焦研发费用投入，提升产品力和运营效率[9]。 3. **海外市场拓展**：持续拓展海外市场，提升市场份额和盈利能力[11-12]。 4. **品牌力提升**：通过品牌营销策略提升品牌知名度和美誉度[14-15]。 5. **渠道结构优化**：持续优化渠道结构，提升渠道效率和盈利能力[22-23]。

一、涉及公司 TCL电子[1] 二、核心观点及论据 （一）国内市场情况 1. **产品结构改善明显** - mini LED出货量规模在三季度提升到15%的双位数水平，9月mini LED出货占比进一步提升到20%。随着国补政策刺激和新品推出，预计四季度mini LED电视占比会进一步提升[2]。 2. **销售数据表现良好** - 线下TCL品牌电视零售额同比增长超过50%接近60%，零售量同比提升超过30%，ASP同比提升接近20%。线上量同比提升超过70%，额同比增长接近一倍，ASP同比提升双位数[3]。 （二）海外市场情况 1. **北美市场** - **前期受价格战影响但调整后增长**：2023年上半年北美市场出货规模有2%微跌，受行业价格战趋势影响。但随着体育营销投入、中高端渠道费用投放，三季度同比实现接近28%的双位数增长。品牌力持续提升，产品结构和产品力被中高端渠道消费者更好认知，且渠道调整后接到中高端渠道大单，如Best Buy的大单。经营利润率在今年上半年有3 - 4个百分点提升，预计全年有更好表现，首三季度同比增长超过8%[5][6]。 - **产品结构与经营利润率关系**：电视硬件经营利润率在上半年做到3个多点，在全球各区域里是较好水平。北美市场这两年加大品牌营销和渠道费用投放，整体经营利润在大幅修正过程中，预计2024年北美市场OP margin同比2023年有大幅扭转，今年上半年同比增长3 - 4个百分点[10][11]。 - **分渠道出货表现**：三季度以来在中高端渠道像Best Buy的量同比增长20%以上，前期投入的品牌和渠道建设费用开始有成果，且受黑五促销影响，渠道提前采购订单，拿到Best Buy比较大的黑五订单带动Q3量增长[43]。 2. **欧洲市场** - **增长情况**：上半年出货量同比提升超过40%，受行业体育赛事刺激，首三季度同比增长超过35%，单三季度同比增长超过20%。产品结构、SP和盈利能力表现不错，是未来的品牌高地。目前mini LED产品渗透率同比2023年提升接近6个百分点，超过8.4%的水平[6][7]。 - **战略规划**：设立重点十国集中突破，包括法国、德国、意大利等，在当地设立分公司，有单独营销平台。中长期来看量会高速增长，目前量的市占率才8%点几，与三星20%以上市占率有很大抢夺空间，中高端化进程可能更快，因为在海外各区中mini LED在欧洲卖得最好，且上半年在各区利润表现最佳[45]。 3. **新兴市场** - **亚太市场**：主动控制俄罗斯出货规模，剔除俄罗斯影响后，新兴市场首三季度实现11%同比增长，亚太市场首三季度实现5%左右同比增长[7]。 - **拉美市场**：首三季度及上半年实现12%以上同比增长[7]。 - **中东非市场**：受益于渠道拓展、产品力和品牌力提升，有天然更新换代需求，首三季度保持22%以上同比增长，75寸级以上产品出货量同比增长超过85%。拉美市场75寸级以上产品占比同比提升接近180%[7]。 4. **海外mini LED业务** - 海外整体mini LED电视出货量同比提升接近145%。在欧洲市场，mini LED产品的毛利率和经营利润率同比普通电视高出不少，如国内75寸级以上mini LED电视比普通电视毛利率高15 - 20个百分点[10]。 （三）通讯业务情况 1. **手机业务** - 2023年规模收缩快但费用收缩慢有亏损，到2024年上半年经营利润率实现正向表现，超出年初预期。公司希望保持现有状态，看重其海外运营商渠道资源和研发能力。预计2024年全年OP margin与上半年一致，近利润预计大幅减亏，扭亏可能要到2025年[13][14]。 2. **平板业务** - 在2023年随着产品结构调整优化，经营利润率增强，2024年持续有经营利润率改善趋势[13]。 （四）产品毛利率相关 1. **mini LED与普通电视对比** - 国内电视硬件GP margin大概20%左右，mini LED基本能做到35%甚至以上。TikTok品牌更多推送千级分区以上中高端mini LED产品，雷鸟品牌对标互联网品牌，大几百分区左右，毛利率能做到25%以上[15]。 - 雷鸟品牌mini LED毛利率至少25%以上，TCL主品牌mini LED毛利率至少30%以上甚至大尺寸到40%以上，都比普通LCD毛利率高，国内上半年平均毛利率19.8%，mini LED至少高5个点[20][21]。 2. **不同尺寸产品成本与占比** - 国内以尺寸段分，一半以上是65寸电视，33%是75寸及以上电视，三季度国内15%电视是mini LED电视。大尺寸mini LED电视面板成本占比更低，普通电视面板成本占五成左右，75寸甚至85寸以上mini LED电视面板成本占比大概40%左右[16][17]。 （五）行业竞争与战略 1. **应对竞争策略** - 对于海信VDA降价和分区数提升等竞争，TCL公司坚定mini LED改善画质和用户体验的战略，在主品牌推中高端mini LED，用雷鸟品牌推百级分区偏性价比的mini LED。主品牌和雷鸟品牌mini LED毛利率都比普通LCD高[20]。 2. **行业格局与定价权** - 全球来看，前四中端品牌集中度持续提升，到2024年上半年提升到55%以上水平，国内市场首三季度前四品牌集中度超过80%。上下游集中度提升过程中，面板价格波动温和，小尺寸每月1 - 2美金变化，大尺寸75寸及以上每月3 - 5美金变化。公司有能力通过推新品和调整终端价格顺成本变化，如2024年上半年国内市场ASP同比增长15%[29]。 （六）互联网业务情况 1. **国内互联网业务** - 2024年上半年收入规模同比基本持平有1%微跌，受广电总局政策影响，2025年影响消除。雷鸟系统注重用户体验，开机无广告，首创领空桌面，首页免费和付费内容1比1比例，用户可编辑首页，长远看政策对行业长期健康发展有益，2024年收入规模受影响不大，2025年有望保持以往增速水平[38][40][41]。 2. **海外互联网业务** - 2024年上半年实现51%以上同比提升，OP margin比国内更高。收入变现一是通过和优酷、谷歌系统装机收取台费补贴，二是和谷歌有可持续分层收入，且TCL Channel在海外电视预装，2024年上半年贡献7000 - 8000万体量且有超过90%同比增长。预计2024年全年海外互联网业务增长较好，带动整个互联网业务增长，2024年全年有信心实现互联网业务规模10%左右增长，经营运营率保持30%以上[38][39]。 三、其他重要内容 1. **经营利润率提升来源** - 未来三年公司OP margin改善排序来看，首先是产品结构改善（如提升mini LED占比、75寸以上产品占比等），其次是面板价格顺价能力增强，最后是费用方面（前几年费用控制较好，中长期来看，如北美市场随着在中高端渠道销量扩大，渠道费用投入会逐渐减少）[25][26]。 2. **雷鸟品牌相关** - 雷鸟品牌在国内市场量可能保持在三成左右水平，目前全渠道每个报告期有1 - 2个点市占率持续提升，主要抢夺小米的市占率份额，2023年出货规模占国内两成，2024年提升到三成左右。毛利方面雷鸟比TCL主品牌低6 - 7个百分点，大概在18%左右，近利方面雷鸟比TCL主品牌低一点但差异不像毛利那么大[35][36]。

报告公司投资评级 - 报告给予TCL电子"买入"评级 [2] 报告的核心观点 - 外销超预期驱动销量高增长，Q3外销量和结构均显著改善 [2] - 内销增长好于行业，期待Q4利润率改善 [2] - 中长期看,公司增长更多依托于手机等减亏业务,电视毛利额的提升和miniled渗透是主要驱动力 [2] - 公司业绩确定性高,分红率也相当靓眼,未来能维持50%+的分红率 [2] 公司盈利预测及估值 - 2024-2026年收入预测为958/1042/1102亿元,同比增长21%/9%/6% [1] - 2024-2026年归母净利润预测为13.2/16.2/20.6亿元,同比增长78%/22%/27% [1] - 2024-2026年PE预测为11/9/7倍 [2] 风险提示 - 无 [2]

投资评级 - 报告对TCL电子的投资评级为"买入/维持" [1] 核心观点 - TCL电子2024年前三季度全球电视出货量达2001万台，同比增长12.9%，其中第三季度出货量达749万台，同比增长19.7% [1] - 2024年前三季度全球出货平均尺寸达51.8吋，同比增长1.3吋，65吋及以上和75吋及以上产品全球出货量分别同比增长16.8%和35.3% [1] - 中国市场前三季度出货量同比增长5.3%，其中雷鸟品牌电视同比增长46.6%，75吋及以上电视出货量同比增长14.3% [1] - 欧洲市场前三季度出货量同比增长35.5%，其中75吋及以上出货量同比增长126.5% [1] - 北美市场前三季度出货量同比增长8.2%，其中第三季度出货量同比增长27.5%，75吋及以上电视出货量同比增长72.6% [1] - 新兴市场前三季度出货量同比增长6.0%，其中拉美、中东非市场出货量分别同比增长12.1%和22.7% [1] - Mini LED电视全球出货量同比增长162.8%，其中国内市场出货量同比增长181.1%，国际市场出货量同比增长144.9% [1] 财务预测 - 预计2024-2026年公司归母净利润分别为14.15/16.10/19.31亿港元，对应EPS分别为0.56/0.64/0.77港元 [3] - 预计2024-2026年营业收入分别为78986/102706/121501百万港元，同比增长30%/18%/15% [4] - 预计2024-2026年毛利率分别为18.90%/19.41%/19.65%，销售净利率分别为1.38%/1.33%/1.38% [5] - 预计2024-2026年ROE分别为7.83%/8.20%/8.97%，ROIC分别为6.22%/6.09%/6.90% [5] 行业分析 - 全球TV市场大屏高端产品需求较强，面板产能向中资转移，未来中资TV品牌集中度有望突破 [3] - 光伏、AR/XR等行业增长迅速，TCL电子作为全球TV行业龙头，智屏份额、中高端大屏产品占比持续提升 [3] - 互联网业务盈利能力稳健，光伏、全品类营销等创新业务高速发展，品牌力不断提升 [3] - 内部效率持续优化，共同助力公司收入业绩增长，国内业务有望受益于家电以旧换新政策的催化 [3]

报告公司投资评级 - 报告维持"买入"评级 [1] 报告的核心观点 - 公司发布2024Q3电视出货数据: - 2024Q3 TCL电视全球出货量749万台,同比增长19.7% [1] - 2024Q1-3全球出货量2001万台,同比增长12.9% [1] - Miniled电视全球出货量增长163% [1] - 内销方面: - 2024Q3内销出货量预计增长约5%,收入增速高于出货,主因ASP受益MiniLED高端化趋势 [1] - 2024Q1-3内销Miniled出货量同比增长181%,占比大幅提升6.9pct [1] - TCL+雷鸟双品牌保持内销份额向上,2024Q1-3内销雷鸟/整体出货量增速分别为+47%/+5% [1] - 外销方面: - 2024Q3外销出货量预计增长约24%,环比2024H1+10%/2024Q2+20%连续加速 [1] - 2024Q1-3外销Miniled出货量同比增长145% [1] - 分区域来看,2024Q1-3欧洲+36%、北美+8%、新兴+6%,核心区域增长趋势带动外销整体出货同比+15% [1] - 成本趋势: - 2024Q3 55寸/65寸面板均价同比-2%/+1%,较2024H1+27%/26%的大涨已有企稳 [1] - 面板压力有望缓解,加上ASP持续向上,利好毛利提升,公司内部持续降费,预计盈利能力再上台阶 [1] 盈利预测 - 预计2024-2026年营收为955/1078/1199亿港元,同比增长21%/13%/11% [1] - 预计2024-2026年归母净利润为13.5/16.5/20.0亿港元,同比增长81%/22%/21% [1] - 当前对应PE为11/9/7X,以分红50%对应股息率超4.5%,维持"买入"评级 [1]

报告公司投资评级 - 公司维持"增持"评级 [2] 报告的核心观点 - 公司Q3彩电出货数据超预期,单季度全球出货量增长19.7% [2] - 公司大屏化、高端化布局高歌猛进,65寸及以上全球出货量同比增长16.8%,75寸及以上全球出货量同比增长35.3% [2] - 面板价格趋稳,中小尺寸面板同比下降,彩电成本端压力有所缓解 [2] 公司投资亮点 国内市场 - 国内彩电基本盘稳健 [2] 海外市场 - 海外出货增长24%,其中北美市场出货大幅改善,得益于针对美国NFL等体育赛事的精准营销 [2] - 欧洲市场前三季度出货量同比增长35.5%,新兴市场前三季度出货量同比增长6% [2] 产品结构优化 - 公司以大屏化和高端化为抓手,推动产品结构优化,量子点电视及Mini LED电视全球出货量同比分别增长61.1%/162.8% [2] 盈利预测 - 预计公司2024-2026年EPS分别为0.56/0.68/0.76港元,同比增长90%/21%/13% [4]

报告公司投资评级 TCL 电子发布的研究报告给予公司"优于大市"的投资评级。[1] 报告的核心观点 1. TCL 电子在 2024 年上半年实现了营收和利润的高增长,其中营收同比增长 30.3%,归母净利润同比增长 146.5%。[3][4] 2. 公司通过降费用的措施,助推了净利率的有效释放,整体费用率同比下降 2 个百分点。[3] 3. 公司在显示、互联网和创新业务等多个领域均实现了较快增长,其中创新业务收入同比增长 60.6%。[4][5] 4. 公司在全球化经营方面取得了较好成绩,TCL 电视全球出货量同比增长 9.2%,全球市占率提升 0.9 个百分点。[5] 5. MiniLED 电视产品出货量保持高增长,在中国和海外市场均表现出色,有助于公司产品结构的升级。[7] 6. 公司未来 3 年的营收和利润有望保持较快增长,预计 2024-2026 年归母净利润将分别达到 13.3/16.2/19.8 亿港元。[6][11] 分业务总结 1. 显示业务:2024 年上半年收入 301.35 亿港元,同比增长 21.3%,毛利率为 16.9%。其中大尺寸显示和中小尺寸显示业务均实现较快增长。[4] 2. 互联网业务:2024 年上半年收入 12.12 亿港元,同比增长 8.9%,毛利率为 54%。[4] 3. 创新业务:2024 年上半年收入 139.53 亿港元,同比增长 60.6%,毛利率为 14.4%。其中光伏、全品类营销等细分业务表现突出。[4] 4. 其他业务:2024 年上半年收入 10.95 亿港元,同比增长 8.6%。[4] 分地区总结 1. 中国市场:2024 年上半年收入 190.64 亿港元,同比增长 38.06%,TCL 电视出货量同比增长 5.4%。[4][5] 2. 海外市场:2024 年上半年收入 264.29 亿港元,同比增长 25.21%。其中欧洲、北美和新兴市场的收入增速分别为 47.14%、4.32%和 31.77%。[4][5]