投资评级 - 维持“增持”评级 [3][4] 核心观点 - 报告认为思源电气2025年业绩超预期，在全球AIDC快速发展与电网建设投资持续增长的驱动下，公司作为国内输变电设备龙头企业，国内外业务表现亮眼，后续业绩有望持续增厚 [1][3] 业绩表现与预测 - 2025年业绩超预期：2025年公司实现营收212.1亿元，同比增长37%；实现归母净利润31.6亿元，同比增长54%；实现扣非归母净利润29.6亿元，同比增长58% [1] - 2025年第四季度表现强劲：2025Q4实现营收73.8亿元，同比增长46%，环比增长38%；实现归母净利润9.7亿元，同比增长74%，环比增长8%；实现扣非归母净利润9.2亿元，同比增长95%，环比增长15% [1] - 上调盈利预测：将公司2025/2026年收入预测由187.7/230.7亿元上调为212.1/268.3亿元，新增2027年收入预测350.0亿元 [3] - 未来三年收入增长预测：预计2025-2027年收入分别同比增长37.2%、26.5%、30.5% [3] - 上调净利润预测：将2025/2026年归母净利润预测由25.4/31.3亿元上调为31.6/42.4亿元，新增2027年归母净利润预测为60.2亿元 [3] - 未来三年净利润增长预测：预计2025-2027年归母净利润分别同比增长54.3%、34.2%、41.8% [3] - 每股收益预测：预计2025-2027年EPS分别为4.05元、5.43元、7.71元 [3] - 估值水平：以2026年1月27日收盘价189.26元计算，对应2025-2027年PE分别为47倍、35倍、25倍 [3] 海外业务机遇 - 美国市场需求旺盛：受美国电网扩容改造与AIDC建设放量驱动，美国高压设备供应紧张，电力变压器PPI指数持续上升 [1] - 美国市场交付周期长：根据Wood Mackenzie报告，2025Q2美国升压变压器、电力变压器交付周期已分别达到143周、128周 [1] - 供需格局持续偏紧：需求提升加之供给有限，预计海外大型变压器的供需格局持续偏紧 [1] - 公司产品与优势：公司在美国市场的主要产品为高压变电站设备，凭借国内完备的产业链和制造优势，有望在美国市场快速渗透，盈利能力具备快速提升动力 [1] 国内业务机遇 - 国内电网投资持续景气：“十五五”期间，国家电网公司固定资产投资预计达到4万亿元，较“十四五”投资增长40% [2] - 南方电网投资创新高：南方电网公司2026年固定资产投资安排1800亿元，连续五年创新高，年均增速达9.5% [2] - 公司中标表现亮眼：根据2025年国网输变电设备6批中标结果，上海思源高压开关有限公司750KV组合电器是位列TOP 1的企业 [2] - 国内业务增长可期：在国内电网投资的带动下，公司的国内业务也有望实现可观增长 [2] 财务预测摘要 - 营业收入预测：预计2025-2027年营业收入分别为212.05亿元、268.28亿元、350.02亿元 [8] - 归母净利润预测：预计2025-2027年归母净利润分别为31.62亿元、42.44亿元、60.20亿元 [8] - 盈利能力提升：预计毛利率将从2024年的31.2%提升至2027年的34.9%；净利润率将从2024年的13.3%提升至2027年的17.2% [8] - 净资产收益率提升：预计ROE将从2024年的16.6%提升至2027年的25.9% [8]