报告投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [1][6] 报告核心观点 - 禾赛科技是全球领先的激光雷达企业，产品布局自动驾驶与具身智能，正演进为“物理AI的通用传感器” [4] - 公司通过自研芯片化实现大幅降本，是行业唯一7大关键部件全栈自研的公司，高毛利有保障 [4][22] - 在ADAS领域，L3牌照发放是行业硬件需求结构性升级的核心变量，公司有望受益于激光雷达“通胀”逻辑（单车搭载数量与价值量提升）[5][36] - 在机器人领域，激光雷达作为“卖铲子”的角色，泛化能力强，从2025年爆发的割草机器人开始，长期市场空间巨大 [5][49] - 公司已实现盈利，是全球首家且唯一盈利的上市激光雷达企业，成为行业盈利标杆 [30][35] 公司基本情况与市场地位 - 公司为禾赛-W（2525.HK），最新收盘价224.80港元，总市值353亿港元，市盈率75.1 [3] - 截至2025年，公司全球车载激光雷达市占率第一（33%）、全球ADAS激光雷达市占率第一、全球L4自动驾驶激光雷达市占率第一 [4][13] - 2024年，公司在L4激光雷达市占率高达61%，全球前十大Robotaxi公司中有9家选择其产品 [15][18] - 公司已获得24家主机厂超过120个车型的量产定点 [16][29] 业务核心看点：ADAS领域 - 行业拐点：2025年政策、成本、技术齐发力，高阶智驾迎来拐点，L3牌照发放成为硬件需求结构性升级的核心变量 [5][36] - 量价齐升逻辑：L3阶段责任主体转移，倒逼感知冗余升级，车企普遍选择搭载多颗激光雷达（主雷达+补盲雷达）[36][40]。单车激光雷达价值量预计可达500–1000美元 [42] - 公司进展：凭借ETX主雷达+多颗FTX补盲雷达组合，成功斩获国内前三造车新势力的首个乘用车L3量产定点，预计2026年底或2027年初启动量产 [5][42] - 关键订单：2025年第三季度斩获前两大ADAS客户2026年全系车型定点，并实现激光雷达100%标配，显著提升出货确定性 [29][42] - 国际化拓展：获得欧洲顶级车企燃油+新能源双平台定点，以及丰田汽车旗下合资品牌量产定点，打破激光雷达仅用于新能源车的认知 [45] 业务核心看点：机器人及泛化应用 - 市场空间：激光雷达在机器人领域应用广泛，2024年全球机器人领域3D激光雷达市场规模为3.89亿元，2025年预计翻倍至10.91亿元，长期看将是百亿级市场 [47] - 割草机器人领先：2025年，禾赛在割草机器人3D激光雷达出货量位居第一，其JT系列激光雷达已累计交付超20万台 [56][59]。已与MOVA、追觅等头部品牌达成战略合作，未来一年内将提供数十万台激光雷达 [60] - Robotaxi主导地位：公司在全球Robotaxi激光雷达市场占据主导地位，市占率61% [15][62]。2025年9月获得一家美国头部Robotaxi企业超过4000万美元的订单 [62] - 生态合作：2026年CES展上，被英伟达选定为其“NVIDIA DRIVE AGX Hyperion10平台”的激光雷达合作伙伴 [63] - 通用传感器愿景：激光雷达应用正持续向工业仓储、数字孪生、电力巡检、智慧交通等更广泛的物理AI场景延伸 [65] 财务与盈利预测 - 盈利预测：预计公司2025-2027年营业收入分别为30.9、41.0、54.1亿元，同比增加48.7%、32.8%、31.8% [6][66] - 净利润预测：预计GAAP净利润分别为4.2、6.8、9.2亿元，2025-2027年同比增加508.5%、61.6%、36.2% [6][69] - 出货量与ASP：预计2025年激光雷达总交付量超160万台（ADAS约140万台，机器人超20万台），2026-2027年出货量预计为270万台、315万台。2025-2027年平均销售单价（ASP）预计为2030元、1681元、1467元 [66] - 盈利能力：受益于芯片化降本，公司毛利率长期维持在30%-40%的高水平，预计2025-2027年毛利率分别为41.5%、40.8%、40.1% [20][32][67] - 盈利里程碑：公司于2024年Non-GAAP净利润由负转正（1368.8万元），成为国内首家盈利的激光雷达厂商，2025年第三季度Non-GAAP净利润达2.877亿元 [35] 竞争优势与战略 - 全栈自研与降本：公司自2017年开始专注自研芯片，2025年发布高性能智能主控芯片费米C500，成为行业唯一实现7大关键部件全栈自研的激光雷达公司 [4][22]。通过芯片化，八年内将激光雷达单价从8万美元骤降至200美元，成本降幅达99.8% [20] - 技术产品矩阵：拥有AT系列（远距）、ET系列（舱内超薄）、FT系列（补盲）、JT系列（机器人）等完整产品线，满足从乘用车ADAS到泛机器人等多场景需求 [14] - 规模化与交付能力：2024年激光雷达出货量突破50万台，月度出货规模从年初的5-6万台快速提升至接近16万台 [24][30]。新一代ATX焕新版激光雷达在手订单规模超过400万台，计划于2026年4月启动量产 [29]