投资评级与核心观点 - 报告对东方甄选维持“增持”评级 [1] - 报告核心观点：公司通过优化产品组合，经营效益大幅提升，自营产品持续发力带动毛利率显著改善，多平台策略深化渠道布局，用户基础庞大为增长奠定基础 [1][4][5][6] - 报告上调目标价至25.4港元，原预测为23.1港元 [6] 财务业绩表现 - 2026财年上半年（2025年6月至11月）收入为23.1亿元人民币，同比增长5.7% [4][10] - 2026财年上半年归母净利润为2.39亿元人民币，同比扭亏为盈 [4][10] - 2026财年上半年GMV为41亿元人民币，同比下降14.6% [5][11] - 自营产品GMV为21.6亿元人民币，代销第三方产品GMV为19.4亿元人民币 [5][11] - 经调整净利润预测上调：FY26E至4.99亿元（原4.1亿），FY27E至5.93亿元（原4.9亿），FY28E至7.22亿元（原6.0亿） [6][14][17] - 营业收入预测：FY26E为55.18亿元，FY27E为62.74亿元，FY28E为71.46亿元 [8] - 营业收入同比增长率预测：FY26E为25.63%，FY27E为13.71%，FY28E为13.90% [8] - 经调整净利润同比增长率预测：FY26E为187.46%，FY27E为18.86%，FY28E为21.70% [8] 自营产品与经营效益 - 自营产品数量达到801个，较2025财年底的732款增长约9.4% [5][11] - 自营产品毛利率从2025财年上半年的21.5%提升至2026财年上半年的33.7%，同比提升12.3个百分点 [5][11] - 新自营产品开发策略从追求数量转向追求高复购率，以推动单产品采购规模，降低采购成本 [5][11] - 调整后预测毛利率提升：FY26E从33.2%上调至35.8%，FY27E从33.7%上调至36.3%，FY28E从34.3%上调至36.8% [17] - 调整后预测净利率提升：FY26E从7.4%上调至9.0%，FY27E从7.8%上调至9.5%，FY28E从8.5%上调至10.1% [17] 渠道与用户发展 - 多平台销售策略：在抖音持续开设新账号并计划长期招聘新主播，同时在微信小程序、微信小店、天猫、京东、拼多多及小红书等平台开设网店 [6][12] - 2026年公司首家线下体验店即将在北京中关村开幕 [6][12] - 东方甄选APP付费粉丝在2026财年上半年超过30万，较2025财年底的26.4万持续增长 [6][13] - 公司在抖音平台（主账号及5个矩阵账号）共有粉丝4279万（截至2025年11月30日），庞大的粉丝基数为付费用户开拓奠定基础 [6][13] - GMV预测：FY26E为104.21亿元，FY27E为114.68亿元，FY28E为126.55亿元 [17] - 自营产品销售收入预测占比稳定在88%-89% [17] 业务趋势与展望 - 扣除2025财年上半年已剥离的“与辉同行”直播间GMV作为可比基数，来自抖音平台的直播带货GMV于2025年7月同比转正，并持续增长至2025年11月 [5][11] - 公司积极推进多直播间多主播战略，并具备在GEO营销环境中的内容优势 [6][14] - 预计未来付费用户数将持续增长，并带动公司GMV增长 [6][13]