报告行业投资评级 - 行业投资评级：优于大市（维持评级）[1] 报告核心观点 - 行业呈现两级分化，亟待创新破局，运动户外服装呈现“越贵越买”的消费升级趋势，而鞋类则面临明显的价格内卷，呈现“量增价跌”[5] - 2025年第四季度行业增长放缓，运动服饰大盘销售额同比微降1.2%，其中服装量价齐升，鞋类量价齐跌，价格竞争激烈[5] - 国际品牌中，耐克处于调整阵痛期，销售额同比大幅下滑15.5%，阿迪达斯篮球鞋与板鞋逆势增长[5] - 本土品牌面临较大价格竞争压力，但专业跑鞋等单品市场反馈出色[5] - 行业成长性依然占优，但品牌溢价与产品内卷并行，未来能够引领新需求方向的品牌更具成长潜力[5][8] 根据相关目录分别总结 01 前沿洞察：行业两级分化，亟待创新破局 - 运动户外服装“越贵越买”：2025年第四季度运动户外服装均价上涨5%，主要由高价品牌市场份额提升13%所驱动，各品牌自身均价实际下降约7%，消费明显流向高价品牌[17][20] - 高价户外品牌增长强劲：迪桑特（均价2035元，销售额增长36.5%）、凯乐石（均价1962元，增长30.9%）、可隆（均价2249元，增长33.1%）、始祖鸟（均价2459元，增长21.6%）[20] - 高价运动品牌同样高增长：露露乐蒙（均价990元，增长57.8%）、Fila Fusion（均价893元，增长58.6%）[20] - 运动户外鞋“降价明显，高端品牌独秀”：鞋类市场在“量增价跌”和“量价齐升”间切换，2025年第四季度呈现“量增价跌”，剔除得物平台后，三平台销售额同比-5.6%，均价同比-5.3%[26] - 细分场景分化：通勤鞋（销售额增长89.8%）和户外鞋（销售额增长21.3%）保持高增长，而碳板/马拉松、训练、缓震等功能鞋品类均价均出现双位数下跌[24][26] - 品牌表现两极：均价最高的三个品牌凯乐石（+100.0%）、Hoka（+69.4%）和萨洛蒙（+24.8%）销售额高增长，而均价较低的乔丹体育（-26.1%）、361°（-26.5%）等品牌销售额大幅下滑[27] - 跑鞋竞争白热化，创新与需求挖掘是关键：碳板跑鞋新品普遍上市即打折，唯有重大创新（如李宁超䨻胶囊）能实现高溢价与高增长[35][38] - “无板”训练鞋受青睐：多家本土品牌推出不含碳板的高端训练鞋新品（如特步两千公里5代Pro），挖掘真实训练需求，市场反响热烈[35][38] - 休闲鞋潮流退却，通勤鞋高端化：头部国际品牌潮鞋单品（如耐克AJ1、AF1、DUNK）进入修整期，销售额下滑但价格回升，品牌控货保价[39] - 行业整体“以价换量”：加入得物平台数据后，2025年第四季度线上运动鞋销售额增长12%，但均价下降6%，得物平台大幅降价对其他平台造成分流[39] - 通勤场景高端化：均价超1000元的品牌如迪桑特（增长25.2%）、可隆（增长97.7%）、凯乐石（增长100.0%）在通勤鞋市场增速高于行业平均水平[49] 02 行业大盘：Q4增长放缓，服装量价齐升而鞋类价格内卷 - 运动户外渗透率稳定，品类趋势分化：运动户外在服饰大盘中合计占比稳定在26%以上，2025年第四季度运动服饰占比17.8%，户外服饰占比8.6%[60] - 运动服饰：2025年第四季度销售额449亿元，同比-1.2%，均价224元，同比+0.9%[60] - 户外服饰：2025年第四季度销售额218亿元，同比+13.5%，均价306元，同比+4.8%，实现量价齐升[60] - 运动服与运动鞋表现迥异： - 运动服（运动休闲服）：2025年第四季度销售额179亿元，同比+9.8%，均价292元，同比+7.4%，增长由价格驱动[64] - 运动鞋：2025年第四季度销售额217亿元，同比-8.5%，均价288元，同比-6.2%，量价齐跌[64] - 得物平台分流影响显著：得物平台鞋类2025年第四季度销售额162亿元，同比+54%，但均价442元，同比-27%[64] - 子品类结构变化： - 运动服饰中，运动休闲服份额提升至39.8%（同比+4.0个百分点），运动鞋份额降至48.3%（同比-3.9个百分点）[69] - 运动鞋中，跑步鞋份额提升至32.5%（同比+2.0个百分点），篮球鞋份额降至5.6%（同比-1.7个百分点）[69] - 品牌排名更迭： - 运动服饰榜单：FILA超越耐克升至第一，耐克、阿迪达斯、李宁排名各下滑一位，迪桑特进入前十[71] - 运动鞋榜单：耐克稳居第一，FILA超越阿迪达斯升至第二[71] - 细分鞋类市场表现： - 跑步鞋：2025年第四季度销售额70亿元，同比-2.5%，均价267元，同比-6.6%[81] - 篮球鞋：2025年第四季度销售额12亿元，同比-30.1%，均价357元，同比-13.8%，下滑幅度加深[81] - 运动休闲鞋：2025年第四季度销售额67亿元，同比-7.9%，均价349元，同比保持稳定[81] - 板鞋：2025年第四季度销售额38亿元，同比-16.6%，均价283元，同比-9.0%[81] 03 国际品牌：耐克调整阵痛持续，阿迪达斯篮球鞋板鞋逆势增长 - 耐克份额持续承压，量价齐跌：2025年第四季度运动服饰销售额43.7亿元，同比-15.5%，均价447元，同比-10.1%，市场份额9.7%，同比减少1.7个百分点[106] - 渠道表现：抖音为最大渠道，京东官方旗舰店及自营店增长突出（Nike京东官旗增长240.4%），但经销商渠道下滑[98][106] - 耐克各品类普遍下滑： - 运动休闲服：销售额10.1亿元，同比-6.1%，均价489元，同比+4.7%[117] - 运动鞋整体：销售额同比-19.1%[111] - 跑步鞋：销售额6.0亿元，同比-3.2%，均价456元，同比-14.0%[124] - 篮球鞋：销售额3.5亿元，同比-37.0%，均价581元，同比-6.6%[129] - 运动休闲鞋：销售额11.4亿元，同比-12.9%，均价451元，同比-12.4%[134] - 板鞋：销售额8.8亿元，同比-29.1%，均价486元，同比-7.6%[139] - 耐克大单品表现分化： - 时尚经典款：Air Force 1销售额个位数下滑，Dunk系列销售额暴跌59.3%[140] - 专业跑鞋：低价入门款Revolution系列销售额增长100.8%，高端路跑鞋Vomero系列销售额激增448.2%，而Pegasus系列销售额下滑43.2%[140] - 篮球鞋：科比系列量价齐升，销售额增长237.4%[140] - 阿迪达斯表现相对企稳：在均价微减的情况下，2025年第四季度销售额仍下降6.2%，份额下降0.4个百分点至8.5%，但篮球鞋与板鞋逆势增长[5] 04 本土品牌：价格竞争压力较大，专业单品市场反馈出色 - 本土品牌整体份额稳中微降，受得物等平台降价分流影响，尤其是跑鞋大单品[5] - 安踏：跑鞋走量款表现不佳拖累整体，但篮球鞋（欧文系列）驱动增长，板鞋跌幅收窄[5] - 李宁：整体量涨价跌，价格跌幅更大，跑鞋专业矩阵与性价比鞋款驱动增长，但篮球鞋形成拖累，板鞋双位数下滑[5] - 特步：跑鞋专业矩阵均价领先，服装采取降价策略但仅换来销量微增[5] - 361度：份额微降，跑鞋大单品或受低价平台分流影响，篮球鞋继续深度下滑[5] 05 要点总结：行业成长性占优，品牌溢价与产品内卷并行 - 成长性对比：运动服 > 运动鞋，跑鞋 > 其他运动鞋[8] - 价格对比：篮球鞋 > 运动休闲鞋 > 运动服 > 板鞋 > 跑鞋，运动服均价上升，运动鞋均价下跌[8] - 品牌竞争格局： - 耐克份额承压，处于产品结构调整期[8] - 阿迪达斯份额企稳，篮球鞋、板鞋逆势增长[8] - 本土头部品牌凭借专业跑鞋矩阵稳固市场，但行业整体价格竞争加剧[8] - 渠道变化：各品牌在得物平台销售额均增长迅速[8] 重点公司盈利预测及投资评级 - 李宁 (2331.HK)：投资评级“优于大市”，2025年预测EPS为1.01元，对应PE 18.6倍[7] - 安踏体育 (2020.HK)：投资评级“优于大市”，2025年预测EPS为4.72元，对应PE 15.2倍[7] - 特步国际 (1368.HK)：投资评级“优于大市”，2025年预测EPS为0.50元，对应PE 9.4倍[7] - 361度 (1361.HK)：投资评级“优于大市”，2025年预测EPS为0.60元，对应PE 8.6倍[7]