投资评级 - 报告对工业富联(601138)给予“买入”评级 [1] 核心观点 - 报告认为工业富联Q4业绩继续高增，AI驱动进入加速兑现期 [2] - 公司业绩大幅提升，Q4盈利能力持续增强 [5] - AI服务器增长势头持续强劲，产品结构升级贡献核心增量 [5] - AI基建高景气延续，公司在客户黏性、系统级设计与全球产能布局上的综合优势将进一步体现，AI业务有望维持量价齐升，推动业绩中枢持续上移 [5] - 公司系算力产业链核心个股，当前仍处于AI长周期业绩兑现的中前段 [5] 财务预测与业绩表现 - 营业总收入：预计2025年达9556.61亿元，同比增长56.9%；2026年达13477.83亿元，同比增长41.0%；2027年达16811.72亿元，同比增长24.7% [3] - 归母净利润：预计2025年达353.38亿元，同比增长52.2%；2026年达682.42亿元，同比增长93.1%；2027年达856.49亿元，同比增长25.5% [3][5] - 2025年业绩预增：预计全年归母净利润351~357亿元，同比增长51%54%；扣非归母净利润340346亿元，同比增长45%48% [5] - 2025年第四季度业绩：预计Q4实现归母净利润126132亿元，同比增长56%63%；扣非归母净利润124130亿元，同比增长43%~50% [5] - 盈利能力指标：预计毛利率2025年为6.8%，2026年回升至7.9%，2027年为8.1%；净资产收益率(ROE)预计从2025年的20.9%大幅提升至2027年的35.0% [3] - 估值指标：基于预测净利润，对应2025-2027年市盈率(PE)分别为32.37倍、16.76倍、13.35倍；市净率(P/B)分别为6.75倍、5.64倍、4.67倍 [3] 分业务表现 - 云服务商服务器业务：2025年全年收入同比增长超1.8倍，其中Q4同比增长超2.5倍、环比增长超30% [5] - 云服务商AI服务器业务：2025年全年收入同比增长超3倍，其中Q4同比增长超5.5倍、环比增长超50% [5] - 通信及移动网络设备业务：2025年800G以上高速交换机收入同比增长13倍，其中Q4同比增长超4.5倍 [5] - 精密结构件业务：2025年出货量同比实现双位数增长 [5] 行业与公司前景 - AI基础设施高景气度延续，北美云服务提供商(CSP)与主权AI持续加大资本支出 [5] - GB300及Rubin架构逐步放量，AI服务器向高算力密度、整柜化演进 [5] - 工业富联在客户黏性、系统级设计与全球产能布局上的综合优势有望进一步体现 [5]