投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 核心观点 - 公司FY26Q3收入增长稳健，控费措施带动利润超预期，净利润率同比显著提升 [1][3] - 学习服务业务线上线下均实现同比增长，线下小班课增长主要源于招生人数增加，线上素养课程增长受益于技术驱动创新与市场需求释放 [1] - 内容解决方案（学习设备）业务收入与销量同比增长，用户粘性强，但业务仍处亏损阶段；通过推出新品有望扩大用户覆盖 [2] - 公司盈利改善明显，后续随着盈利改善，业绩仍有较大提升空间 [4] 业绩表现 (FY26Q3) - 实现收入7.702亿美元，同比增长27.0% [1] - 实现归母净利润1.306亿美元，同比增长466.1% [1] - 实现Non-GAAP归母净利润1.414亿美元，同比增长266.6% [1] - 毛利率为56.1%，同比提升3.3个百分点 [3] - 销售费用率为28.6%，同比下降8.8个百分点，主要因学习设备业务线上营销及品牌推广费用同比减少，以及该季度非线上素养课程获客旺季致线上营销支出环比减少 [3] - 管理费用率为15.4%，同比下降2.9个百分点，主要因收入规模扩大带来的规模效应，以及基于股份的薪酬费用总额同比下降30.2%至1.08亿美元 [3] - 归母净利率为17.0%，同比提升13.2个百分点；Non-GAAP归母净利率为18.4%，同比提升12.0个百分点 [3] 业务分析 - 学习服务及其他业务：FY26Q3线下小班课收入同比增长，主要系招生人数增加（客单价基本稳定），叠加市场对高质量素养课程的需求及公司标准化教学、优质服务的支撑 [1] - 学习服务及其他业务：FY26Q3线上素养课程收入同比增长，主要系市场对高质量线上素养课程需求持续释放，叠加公司以技术驱动创新，推出沉浸式课堂、融入游戏化机制并新增科技主题课程 [1] - 内容解决方案业务：FY26Q3学习设备业务收入与销量均实现同比增长；单季度收入增速环比放缓主要系产品发布周期差异导致FY26Q3销量高基数，以及业务逐步进入稳健增长阶段 [2] - 内容解决方案业务：该业务“双十一”大促市场份额符合预期，用户粘性强（FY26Q3周活跃率约80%、日均使用时长约1小时），平均客单价低于4000元 [2] - 内容解决方案业务：公司于26年1月推出两款学习机新品（经典款X5及基于华为擎云C5e定制的机型），通过产品矩阵扩容，有望进一步扩大用户覆盖、提升用户使用率 [2] 盈利预测与估值 - 上调公司FY2026-FY2028年归母净利润预测分别至3.69亿、4.82亿、6.06亿美元（前值分别为2.24亿、3.05亿、4.08亿美元） [4] - 对应FY2026-FY2028年PE分别为21倍、16倍、13倍 [4] - 预测FY2026-FY2028年营业收入分别为29.75亿、37.64亿、46.06亿美元，增长率分别为32.2%、26.5%、22.4% [5] - 预测FY2026-FY2028年归母净利润增长率分别为336.6%、30.4%、25.8% [5] - 预测FY2026-FY2028年EPS分别为1.82美元、2.37美元、2.99美元 [5] 市场与财务数据 - 当前股价为12.70美元 [6] - 总股本为2.03亿股，总市值为77.26亿美元 [6] - 公司近一年股价最低/最高分别为8.50美元/15.30美元 [6] - 近3月换手率为48.03% [6] - 近1个月绝对收益为14.01%，相对收益为13.64%；近3个月绝对收益为3.70%，相对收益为4.44%；近1年绝对收益为2.25%，相对收益为-19.88% [9]