投资评级 - 报告对哈尔斯(002615)的投资评级为“买入” [1] 核心观点 - 报告认为公司盈利逐季改善可期，内拓外延、品牌成长加速 [1] - 尽管公司预计2025年归母净利润同比大幅下滑71.5%至80.9%，但报告判断行业仍在景气周期，公司作为全球核心供应商，2026年订单展望乐观，且伴随海外产能爬坡，盈利能力有望逐季改善 [1][2] - 公司品牌业务（OBM）想象空间广阔，有望成为重要增量，公司规划2028年品牌收入占比趋近于制造业务 [3] 业绩与财务预测 - 2025年业绩预告：公司预计2025年归母净利润为0.55-0.81亿元（同比-80.9%至-71.5%），扣非后净利润为0.56-0.83亿元（同比-79.9%至-70.4%）[1] - 单季度表现：测算2025年第四季度（Q4）归母净利润中值约为-0.32亿元，扣非后归母净利润中值约为-0.31亿元 [1] - 盈利预测：报告预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.7亿元、2.7亿元、3.9亿元，对应同比增长率分别为-75.3%、284.8%、41.9% [3][4] - 收入预测：预计公司2025-2027年营业总收入分别为32.78亿元、40.36亿元、49.75亿元，对应同比增长率分别为-1.6%、23.1%、23.3% [4] - 盈利能力指标：预计毛利率将从2025年的26.2%逐步回升至2027年的28.1%；净资产收益率（ROE）预计从2025年的4.1%大幅改善至2027年的18.1% [4] - 估值水平：基于预测，公司2025-2027年对应的市盈率（P/E）估值分别为56.2倍、14.6倍、10.3倍 [3][4] 经营状况分析 - Q4业绩承压原因：2025年第四季度收入或小幅承压受制于高基数；盈利能力下滑主要系：1）汇率波动影响；2）海外产能初期一次性投入较多，且初期成本较国内高20%以上，叠加部分刚性成本在爬坡期间摊销不足；3）品牌建设期间仍需投入 [2] - 客户订单情况：2025年前三季度，公司前五大客户销售金额同比微降0.1%，其中核心客户YETI和PMI销售额同比分别下降21.3%和1.5%，但新客户如OWALA等维持高增趋势 [2] - 下游终端景气度：结合美国亚马逊数据，主要保温杯品牌在美/加/英/德等主要国家2025年全年销量，Yeti同比增长0.3%，Stanley同比增长5.2%；在美国站，Owala销量同比大增81.9%，Brumate增长14.7%，SimpleModern下降23.8%，显示下游品牌终端景气延续 [2] - 海外产能进展：泰国3000万只产能均已投产，预计2026年泰国工厂开工率有望表现优异；随着员工熟练度提升（2025年Q4包装工序人工效率已可与国内拉平）及基础配套完善，盈利能力有望稳步修复 [2] 品牌与战略发展 - 行业趋势：保温杯产品正逐步转型为彰显个性的时尚配饰，兼具社交分享价值与悦己属性 [3] - 公司品牌升级：2025年公司进行了品牌中心组织重构与能力跃迁双重升级，产品上新节奏从“半年一迭代”提速至“月度小改款、季度大上新” [3] - IP合作与营销：公司与故宫、新华社、哈尔滨文旅、合作艺人等知名IP频繁联动推出联名产品，并与腾讯广告等签订战略合作，未来有望在IP经济持续升温的背景下加码布局 [3] - 品牌业务目标：公司提出宏伟目标，规划到2028年品牌业务（OBM）收入占比趋近于制造业务（ODM/OEM），预计OBM业务增速有望维持高增 [3]