投资评级与核心观点 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [1] - 核心观点：鸣鸣很忙作为中国休闲食饮连锁零售龙头，正从“规模扩张”迈向“价值深耕”，成长确定性强且空间广阔 [7][27] 公司概况与市场地位 - 公司是中国最大的休闲食品饮料连锁零售商，拥有“零食很忙”和“赵一鸣零食”双品牌，于2023年11月合并为鸣鸣很忙集团 [8] - 2024年，公司以555亿元GMV和近1.5万家门店的规模位居市场首位，在中国休闲食品饮料零售行业市占率为1.5% [7][19][23] - 截至2025年第三季度末，公司投入经营的门店已从2023年底的6,585家大幅增加至19,517家，签约门店突破20,000家 [9] 财务业绩与增长势头 - 2024年实现营业收入393.44亿元，同比增长282.15%；归母净利润8.34亿元，同比增长283.44% [1][13] - 2025年前三季度营收达463.71亿元，已超过2024年全年，同比增长75.21%；归母净利润达15.59亿元，同比增长215.91% [13][17] - 盈利能力持续优化，毛利率与归母净利率从2022年的7.45%、1.67%提升至2025年前三季度的9.73%、3.36% [7][13][20] - 盈利预测：预计2025-2027年营业收入分别为645.22亿元、822.00亿元、944.39亿元；归母净利润分别为22.98亿元、30.20亿元、37.33亿元 [1][27] 近期运营表现 - FY26Q3（2025年10月至12月）整体零售额同比增长18%，其中中国内地/港澳及其他分别同比增长16.9%/22.9% [7] - 同店销售增长显著改善：中国内地（直营）FY26Q3同店增长+21.4%，中国内地（加盟）为+26.3%，港澳及其他为+14.3% [7] - 加盟模式占据绝对主导，截至2025年第三季度，加盟店/自营店数量分别为19,494/23家 [18] 行业与赛道分析 - 中国休闲食品饮料零售2024年市场规模约3.7万亿元，是持续稳定增长的广阔市场 [7] - 行业正经历结构性变化：渠道向专业化量贩模式集中，2019-2024年专卖店GMV年复合增长率约14%；市场持续下沉，下沉市场成为增长主动力 [7] - 量贩零食行业品牌整合加速，已形成鸣鸣很忙和万辰集团双足鼎立的竞争格局，两大巨头占据了全国约5万家量贩零食门店中七成以上的市场份额 [22][25] 公司竞争优势与护城河 - 通过“零食很忙”与“赵一鸣零食”双品牌的成功融合与协同，实现了对全国市场的广泛覆盖 [7] - 建立了精细化的运营体系，通过专业选品和数字化工具确保商品创新与高动销率 [7] - 高效的供应链管理体系通过直接对接厂商、发展定制产品与智能物流网络，构筑了成本与效率壁垒 [7] - 品牌营销完成从区域到年轻化再到国民级的升级，并邀请周杰伦作为双品牌代言人，提升品牌影响力 [9]