投资评级 - 维持“增持”评级 [2][6] 核心观点 - 公司是水泥行业现金奶牛，成本控制能力领先，同时前瞻布局半导体财务投资，2026年起有望进入收获期，并计划通过五年左右时间培育以硅基材料为核心的第二成长曲线，有望从水泥企业迈向综合硅基材料企业 [1][4][6][32][77][96] 公司基本面与业务格局 - 股权结构：公司为混合所有制企业，前三大股东为浙江上峰控股集团（持股31.15%）、南方水泥（14.50%）和铜陵有色金属集团控股（10.39%），兼具民企机制灵活与国企资源优势 [4][14] - 财务状况：截至2025年第三季度，公司在手现金及交易性金融资产达31.16亿元，现金充裕 [4][25] - 分红政策：2024年公司分红6.01亿元，分红率高达95.73%，按2026年2月2日市值计算股息率为4.3% [5][27] - 战略规划：公司发布五年发展规划（2025-2029年），目标形成“双轮驱动”（建材产业链与股权投资业务链）及“三驾马车”（新质材料增长型业务+建筑材料基石类业务+股权投资资本型业务）的业务格局 [4][77] 水泥主业：成本领先，行业有望边际改善 - 成本控制领先：公司在华东地区复制海螺水泥T型战略，利用长江水道降低运输成本，2020-2024年水泥及熟料业务平均毛利率为33.1%，与海螺水泥基本持平，领先行业 [4][48][49][52] - 产能与布局：截至2024年底，公司拥有13条新型干法水泥熟料生产线，熟料年产能约1800万吨，水泥年产能约2000万吨，位居中国水泥上市公司综合实力第六位，业务从华东扩张至西北、西南地区 [17][23] - 骨料业务：截至2024年末，公司骨料产能1800万吨，2024年销量963.37万吨，毛利率高达66.15%，未来规划产能达4000万吨 [54][58] - 行业供给有望改善：产能置换及超产核增政策（如《水泥玻璃行业产能置换实施办法（2024年本）》）有望削减行业供给，改善竞争格局，公司作为行业领先企业将受益 [33][34][36] - 需求端支撑：稳增长政策及“十五五”期间西部重点工程（如西藏、四川、新疆的铁路、高速公路建设）加速，有望对水泥需求形成支撑，改善当地行业景气度 [41][43] 半导体投资：第二曲线加速拓展 - 投资布局与规模：自2020年起，公司通过直投或与专业机构合作基金形式进行半导体等领域股权投资，截至2025年底已投资20余家企业，涵盖设计、制造、封测全产业链 [4][59] - 利润贡献显著：2025年前三季度，公司投资收益及公允价值变动损益合计2.08亿元，占税前利润约32%，已成为重要利润来源 [4][25] - 进入收获期：所投企业如长鑫科技、盛合晶微等IPO申请已获受理，随着所投企业未来上市，2026年起财务投资有望逐渐进入收获期，进一步增厚利润 [4][59][61] - 合作加速：2026年1月，公司与兰璞创投合作成立私募股权投资基金（认缴总额1.73亿元，公司出资9000万元），主要投资半导体材料、设备及零部件等硬科技领域，布局进一步完善 [4][79] 迈向综合硅基材料企业 - 硅基材料前景广阔：硅基材料是集成电路基础材料，全球95%以上的半导体器件和90%以上的集成电路制作在硅片上，随着硅基氮化镓、硅光技术等突破，应用范围持续拓展 [4][80][88][91][94] - 对标成功案例：报告以日本三菱综合材料株式会社为例，说明其从水泥企业发展为综合电子材料公司的成功路径，认为上峰水泥在当下中国半导体产业快速发展及自主可控需求背景下，具备类似成长条件 [97][101] - 估值潜力：报告认为，若公司对硅基新材料的布局成功，随着应用拓展，公司利润和估值有望同时提升（迎来“双击”） [4][96] 盈利预测 - 收入预测：预计公司2025-2027年营业收入分别为54.30亿元、55.66亿元、57.16亿元，同比增速分别为-0.34%、+2.51%、+2.70% [6][7][106] - 净利润预测：预计公司2025-2027年归母净利润分别为7.38亿元、8.47亿元、9.11亿元，同比增速分别为+17.70%、+14.67%、+7.61% [6][7][106] - 估值水平：对应2026年2月2日股价，2025-2027年市盈率（PE）分别为19.02倍、16.59倍、15.41倍，2026年估值略低于可比公司平均PE（18.05倍） [6][7][107][109]