投资评级与核心观点 - 报告首次覆盖鸣鸣很忙（01768.HK），给予“买入”评级 [1] - 核心观点：公司是中国休闲食饮连锁零售龙头，正从“规模扩张”迈向“价值深耕”，成长确定性强且空间广阔 [7][27] - 核心观点：公司作为休闲零食饮料量贩零售行业龙头企业，是行业结构性变革中最具代表性的领军企业 [7][26] 公司概况与市场地位 - 公司是中国最大的休闲食品饮料连锁零售商，拥有“零食很忙”和“赵一鸣零食”双品牌 [8] - 2024年公司以555亿元GMV和近1.5万家门店的规模居市场首位，市占率约1.5% [7][19][23] - 2023年11月，“零食很忙”与“赵一鸣零食”战略合并为鸣鸣很忙集团，实现双品牌协同与全国市场广泛覆盖 [7][8][9] 财务业绩与增长势头 - 2024年实现营业总收入393.44亿元，同比增长282.15%；归母净利润8.34亿元，同比增长283.44% [1][7] - 2025年前三季度营收已达463.71亿元，超过2024年全年，同比增长75.21% [13] - 盈利能力持续优化：毛利率从2022年的7.45%提升至2025Q1-3的9.73%；归母净利率从2022年的1.67%提升至2025Q1-3的3.36% [7][13] - 盈利预测：预计2025-2027年营业收入分别为645.22亿元、822.00亿元、944.39亿元，归母净利润分别为22.98亿元、30.20亿元、37.33亿元 [1][27] 运营表现与门店网络 - FY26Q3（2025年10-12月）整体零售额同比增长18%，其中中国内地/港澳及其他分别增长16.9%/22.9% [7] - 同店销售增长显著改善：中国内地（直营）FY26Q3同店增长21.4%，中国内地（加盟）增长26.3%，港澳及其他增长14.3% [7] - 门店高速扩张：截至2025年第三季度末，公司共有门店19,517家（其中加盟店19,494家），较2023年底的6,585家大幅增长 [9][18] - 公司经营以加盟模式为主导，2022-2024年加盟店销售额占比均超过98% [18] 行业前景与公司优势 - 行业规模广阔：2024年中国休闲食品饮料零售市场规模约3.7万亿元，且持续稳定增长 [7] - 行业正经历结构性变化：渠道向专业化量贩模式集中（2019-2024年专卖店GMV CAGR约14%），以及市场持续下沉 [7] - 公司护城河：通过精细化运营体系、专业选品与数字化工具确保商品创新与高动销率；通过品牌营销升级（如邀请周杰伦代言）提升影响力；通过高效供应链管理体系对接大量厂商、发展定制产品，构筑成本与效率壁垒 [7][9] - 竞争格局：行业已形成鸣鸣很忙与万辰集团双足鼎立的格局，两者占据全国量贩零食门店七成以上市场份额 [22][25] 估值 - 基于2026年2月2日市值，对应2025-2027年经调整净利润的市盈率（PE）分别为30.42倍、24.44倍、20.10倍 [1][27] - 基于最新摊薄每股收益，对应2025-2027年市盈率（P/E）分别为34.31倍、26.10倍、21.12倍 [1]