报告投资评级与核心观点 - 首次覆盖给予“买入”评级，6个月目标价为38港元 [1][3][6] - 核心观点：乐舒适是非洲卫品领先者，凭借在新兴市场的先发优势、本地化生产、广泛销售网络及多品牌策略，有望持续享受人口增长和消费升级红利 [1][2][3] 公司概况与市场地位 - 公司是一家专注于非洲、拉美、中亚等新兴市场的跨国卫生用品公司，产品包括婴儿纸尿裤、拉拉裤、卫生巾和湿巾 [1][2][17] - 旗下拥有多个品牌，包括核心中高端品牌Softcare，以及Veesper、Maya、Cuettie、Clincleer，实行多品牌策略以满足不同消费者需求 [2][17][34] - 按2024年销量计算，公司在非洲婴儿纸尿裤和卫生巾市场均排名第一，市场份额分别为20.3%和15.6% [19] - 按2024年收入计算，公司在非洲婴儿纸尿裤和卫生巾市场均排名第二，市场份额分别为17.2%和11.9% [19] - 公司是非洲本地工厂布局数量最多的卫生用品制造商，在非洲设有8家工厂，拥有51条生产线 [2][20] - 截至2025年4月30日，公司销售网络覆盖30多个国家，在12个国家设立了18个销售分支机构，拥有超过2,800家批发商、经销商、商超和其他零售商 [2][17][42] 行业前景与增长驱动 - 新兴市场（非洲、拉美、中亚）卫生用品市场增长迅速，其中非洲市场规模从2020年的29亿美元增长至2024年的38亿美元，复合年增长率为6.8%，预计2029年将达56亿美元，复合年增长率为7.9% [49] - 非洲婴儿纸尿裤市场规模从2020年的20.37亿美元增长至2024年的25.90亿美元，复合年增长率约为6.2%，预计2029年将达36.32亿美元，复合年增长率约为7.0% [53] - 非洲卫生巾市场规模从2020年的6.11亿美元增长至2024年的8.54亿美元，复合年增长率约为8.7%，预计2029年将达14.13亿美元，复合年增长率约为10.7% [59] - 增长驱动因素包括：新兴市场人口结构性增长红利（非洲新生儿复合年增长率为1.8%）、消费持续升级、卫生用品渗透率提升、电商发展及成熟营销模式的应用 [3][12][46][70] 竞争优势与投资亮点 - 先发优势与渠道壁垒：公司是最早进入非洲市场的卫生用品品牌之一，通过多年深耕建立了成熟且广泛的销售网络，可触及经营国家80%以上的本地人口，新进入者难以在短期内实现同等覆盖 [13][42][48] - 本地化生产与成本优势：在非洲拥有8家本地工厂，大幅缩短销售链路，使产品更快触达消费者，同时采用全球集中采购并与大型船运公司签订协议，以保障供应链稳定并控制成本 [2][15][20] - 丰富的产品与营销策略：产品SKU超过340个，涵盖四大品类，多品牌差异化定位满足不同层级市场需求，并将中国已验证的高效营销模式（如明星代言、社交媒体推广）应用于新兴市场，形成“降维打击” [14][34] - 管理团队经验丰富：创始人沈延昌先生在新兴市场拥有超过28年业务营运经验，管理团队中有14位在非洲有超过10年工作经验，有望将现有市场的成功经验复制到其他新兴市场 [16][26] 财务表现与预测 - 历史财务：2024年公司收入为4.54亿美元，同比增长10.5%，净利润为0.95亿美元，同比增长47.0% [1][4] - 近期表现：2025年1-4月公司收入为1.61亿美元，同比增长15.5%，净利润为0.31亿美元，同比增长8.4% [1][71] - 盈利预测：预计2025/2026/2027年公司收入分别为5.41/6.27/7.11亿美元，同比增长19.1%/15.9%/13.4% [3][4][81] - 净利润预测：预计2025/2026/2027年公司净利润分别为1.06/1.29/1.47亿美元，同比增长11.5%/21.4%/14.3%，对应每股收益为0.18/0.21/0.24美元 [1][3][81] - 利润率：预计2025-2027年毛利率稳定在34.0%-34.4%之间，净利率维持在19.6%-20.7%之间 [4][82] - 财务健康：公司经营性现金流充沛，2024年为1.10亿美元，资产负债率从2022年的90.7%显著改善至2025年4月的46.1% [79][80] 估值分析 - 采用PE估值法，选取恒安国际、百亚股份、豪悦护理、宝洁、金佰利作为可比公司，其2026年预测市盈率平均约为17倍 [84][86] - 考虑到公司主要市场为高增长的新兴市场，且已占据领先地位，给予其2026年23倍市盈率，对应目标价38港元 [3][85]