股息信息 - 截至2025年12月31日止年度末期股息每股0.0888美元[1] - 股东批准日期为2026年5月8日[1] - 除净日为2026年5月12日[1] - 股息派发日为2026年5月29日[1] 股份过户 - 递交股份过户文件最后时限为2026年5月13日16:30[1] - 暂停办理过户登记日期为2026年5月14日至15日[1] - 记录日期为2026年5月15日[1] - 股份过户登记处为卓佳证券登记有限公司[1] 公司人员 - 执行董事为罗继超、赵永强[3] - 非执行董事为沈延昌、杨艳娟、周仁伟[3] - 独立非执行董事为娄爱东、高建明、徐景[3]

收入和利润（同比） - 2025年收入为5.67385亿美元，同比增长24.9%[3] - 2025年毛利为2.03503亿美元，同比增长27.1%[3] - 2025年年度利润为1.21163亿美元，同比增长27.4%[3] - 2025年年度经调整净利润（非国际财务报告准则计量）为1.22313亿美元，同比增长24.4%[3] - 2025年基本每股盈利为23.0美分，同比增长21.1%[3] - 公司2025年年度利润为121,163千美元，较2024年的95,111千美元增长27.4%[25] - 公司2025年每股基本盈利为0.23美元（121,163千美元 / 526,715千股），2024年为0.19美元（95,111千美元 / 500,000千股）[25] - 公司总收入从2024年的4.544亿美元增长24.9%至2025年的5.674亿美元[47] - 毛利从2024年的1.602亿美元增长27.1%至2025年的2.035亿美元，毛利率从35.2%提升至35.9%[49] - 经调整净利润（非国际财务报告准则）从2024年的9836万美元增至2025年的1.2231亿美元，经调整净利润率均为21.6%[59] - 2025年总销售收入为5.67385亿美元，同比增长24.9%[37] - 2025年总收入为5.67385亿美元，较2024年的4.54389亿美元增长24.9%[15] 成本和费用（同比） - 公司2025年确认为开支的存货成本为363,882千美元，较2024年的294,238千美元增长23.7%[22] - 销售成本从2024年的2.942亿美元增长23.7%至2025年的3.639亿美元[48] - 销售及分销开支从2024年的1590万美元增长25.8%至2025年的2000万美元，占收入比稳定在3.5%[52] - 行政开支从2024年的2820万美元增长38.7%至2025年的3910万美元，占收入比从6.2%升至6.9%[53] - 上市开支从2024年的260万美元增加至2025年的520万美元[54] - 公司2025年确认以股份为基础的付款开支为1,218千美元，2024年此项为0[22] 各条业务线表现 - 婴儿纸尿裤及拉拉裤销售为4.46059亿美元，占总收入的78.6%，同比增长23.1%[15] - 卫生巾销售为9905.9万美元，占总收入的17.5%，同比增长27.9%[15] - 婴儿护理产品收入4.46059亿美元，占总收入78.6%，同比增长23.1%，销量达51.426亿片，同比增长17.9%[37][39] - 女性护理产品收入9905.9万美元，占总收入17.5%，同比增长27.9%，销量达19.509亿片，同比增长19.4%[37][40][41] - 家庭护理产品收入2226.7万美元，占总收入3.9%，同比增长53.8%，销量达22.875亿片，同比增长52.8%[37][42] - 婴儿护理产品毛利率为35.3%，女性护理产品毛利率为36.7%，家庭护理产品毛利率为43.7%[37] - SOFTCARE业务收入从2024年的3.574亿美元增至2025年的4.473亿美元，占总收入比例分别为78.6%和78.8%[45] 各地区表现 - 肯尼亚是最大收入市场，2025年收入为1.01177亿美元，占总收入的17.8%，同比增长11.9%[18] - 加纳市场收入增长最快，2025年为9180.7万美元，较2024年增长39.2%[18] - 非流动资产总额为1.22078亿美元，较2024年增长74.0%，其中秘鲁资产增长最快，从294.1万美元增至1790.3万美元[18] - 按地区划分，东非、西非、中非收入合计占比95.9%，其中拉美市场收入增长迅速，达2204.7万美元，占比从2.1%提升至3.9%[43] - 在秘鲁的销售额从2024年的930万美元同比大幅增长85.8%至2025年的1730万美元[46] - 拉美市场婴儿护理产品销量同比增长超过100%[39] 其他财务数据 - 2025年末现金及现金等价物大幅增至4.45456亿美元，而2024年末为3111.2万美元[6] - 2025年物业、厂房及设备资产增至1.03247亿美元，相比2024年的5465.8万美元有显著增长[6] - 2025年存货增至1.42902亿美元，2024年为1.19375亿美元[6] - 2025年权益总额大幅增至6.3729亿美元，2024年为1.39886亿美元[7] - 2025年利息收入为192.7万美元，较2024年的38.8万美元大幅增长396.6%[19] - 2025年财务成本为142.4万美元，较2024年的46.4万美元增长206.9%，主要由于新增其他金融负债利息105.2万美元[19] - 2025年所得税总额为2350.6万美元，较2024年增长30.8%[20] - 公司主要运营地区适用企业所得税率在20%至38.5%之间[20] - 公司2025年贸易应收款项总额为10,064千美元，较2024年的5,646千美元增长78.2%[28] - 公司2025年贸易应付款项总额为52,941千美元，较2024年的43,262千美元增长22.4%[29] - 公司2025年银行借款为14,290千美元，年利率1.30%至2.05%，2024年无银行借款[29] - 公司2025年逾期超过90天的贸易应收款项为79千美元，较2024年的53千美元增长49.1%[28] - 2025年整体毛利率为35.9%，较2024年的35.2%有所提升[37] - 外汇净额从2024年亏损10万美元转为2025年收益540万美元[55] - 银行结余及现金从2024年底的31.1百万美元大幅增至2025年底的445.5百万美元，增长约1,332%[60] - 2025年经营及融资活动合计带来净现金流入115.4百万美元[60] - 流动比率从2024年的1.6显著改善至2025年的5.7[61] - 负债比率从2024年的44.9%大幅下降至2025年的16.4%[61] - 资本性支出约为52.4百万美元，主要用于购置物业、厂房及设备[64] - 2025年未偿还银行借款为14.3百万美元，而2024年为1.0百万美元[60] - 存货周转天数从2024年的141天改善至2025年的132天[61] - 资本负债比率从2024年的1.7%上升至2025年的3.3%[61] 管理层讨论和指引 - 公司参与加纳政府免费卫生巾项目，预计2026至2029年采购额超过8亿加纳塞地[41] - 工厂数量从8座增至9座，投产生产线从48条增至66条[64][65] - 2025年底员工总人数为2,906人，年度员工成本开支总额约为29.1百万美元[75] - 截至2025年12月31日，公司本地招聘员工约2,647名，占员工总人数的91.1%[76] - 公司于2025年1月15日采纳了首次公开发售前购股权计划[76] - 公司于2025年10月27日采纳了首次公开发售后购股权计划[76] - 公司自上市日期起直至2025年12月31日止一直遵守《企业管治守则》[80] - 公司自上市日期起直至2025年12月31日止，董事一直遵守《标准守则》[81] - 自上市日期至公告日期，公司及其附属公司未曾购买、出售或赎回任何上市证券[82] - 截至公告日期，公司并无持有任何库存股份[83] - 审核委员会已审阅报告期的全年业绩及公告[84] - 股东周年大会将于2026年5月8日举行[87] - 为厘定股东周年大会投票资格，股份过户登记将于2026年5月5日至8日暂停[87] - 业绩公告及年报已刊载于联交所及公司网站[89] - 董事会主席兼非执行董事为沈延昌[90] - 执行董事为罗继超及赵永强[90] - 非执行董事包括沈延昌、杨艳娟及周仁伟[90] - 独立非执行董事为娄爱东、高建明及徐景[90] 股息政策 - 建议2025年末期股息为每股8.88美分[3] - 公司董事会提议派发2025年末期股息每股8.88美分，总额约55百万美元[24] - 董事会建议派发截至2025年12月31日止年度的末期股息每股普通股8.88美分[86] - 拟派末期股息合计约55百万美元[86] - 拟派末期股息需待2026年股东周年大会批准，涉及截至2025年12月31日止年度[88] - 为厘定收取末期股息资格，股份过户登记将于2026年5月14日至15日暂停[88] 税务事项 - 公司多个子公司享有税务宽减或优惠税率，例如Softcare Industrial Zambia Limited在2021至2030年度税率为0%[23] 销售渠道表现 - 按渠道划分，批发商渠道收入占比最高为61.1%，经销商渠道收入占比从32.1%提升至35.0%[44]

投资评级与估值 - 维持“优于大市”评级，目标价35.10港元，较现价31.26港元有约16.2%的上行空间 [2][3] - 估值基于2027年预测净利润18倍市盈率，较可比公司平均享有溢价，以反映其在新兴市场的龙头地位、商业模式可复制性与稀缺平台价值 [3] 核心观点与增长驱动力 - 公司核心护城河源于“在地化生产网络”与“深度毛细血管渠道”的双轨制模式，将新兴市场基础设施薄弱、渠道分散的痛点转化为竞争优势 [3] - 公司是少数在非洲必需消费品市场完成从零到一、并已验证模式可跨区域复制的中国全球化平台 [3] - 增长驱动力一：高增长赛道红利。公司聚焦的非洲、拉美等新兴市场是全球卫生用品唯一结构性增长区域（未来五年CAGR 3-8%，成熟市场不足1%），公司在非洲婴儿纸尿裤（销量份额20.3%）和卫生巾（15.6%）均居首位 [4] - 增长驱动力二：新兴市场拓展打开空间。公司已验证从西非到东非的成功扩张，目前拓展拉美，未来有望复制至印度等市场 [4] - 增长驱动力三：盈利能力跃升并维持高位。净利润率从2022年5.7%跃升至2024年20.9%，预计2025-2027年净利润率均值仍达21.2% [4] - 增长驱动力四：资金储备充足。2025年上市募资约27亿港元，可加速拉美、中亚等新市场的拓展与并购 [4] 公司业务与战略 - 公司前身为森大集团快消品营销中心，依托母公司超过20年的新兴市场运营经验，自2009年起专注于卫生用品贸易与销售，2018年在加纳建立首个工厂实现从贸易到制造的关键转型 [7][8] - 公司主营婴儿纸尿裤、婴儿拉拉裤、卫生巾及湿巾四大类产品，其中婴儿纸尿裤是绝对支柱，常年贡献超过70%的营收 [10] - 公司采用多品牌组合策略，以核心品牌“Softcare”（定位中高端）为主导，辅以“Veesper”、“Maya”、“Cuettie”及“Clincleer”等品牌覆盖不同价格带与消费群体 [11] - 婴儿纸尿裤品类中，非洲高端品牌Softcare贡献超70%收入，拉丁美洲品牌Veesper增速迅猛（2024年收入同比+110.7%） [16][18] - 高增长明星品类表现突出：婴儿拉拉裤2024年营收同比增长57.3%；卫生巾作为第二大品类，2024年营收同比增长25.5% [22][23] - 区域战略：非洲市场是基石，2022-2024年间贡献了公司超过98%的收入，其中西非和东非是主要贡献区域；公司正基于非洲成功模式向拉美及中亚有序复制，2024年拉美市场收入增速达82.1% [28][32] 运营与渠道优势 - 公司建立了覆盖非洲、拉美和中亚30多个国家的立体化销售体系，拥有超过2,800家批发商、经销商、商超及其他零售商组成的庞大分销网络 [34] - 公司构建了强大的本地化供应链体系，截至2025年4月30日，已在非洲8个国家布局了8个生产工厂及51条生产线，总设计年产能达婴儿纸尿裤约63亿片、卫生巾约28.5亿片 [37] - 深度本地化生产（“本地产，本地销”）大幅降低了物流和关税成本，增强了供应链的稳定性和响应速度 [37] 行业分析 - 新兴市场（非洲、拉丁美洲、中亚）是全球婴儿与女性卫生用品行业的核心增长引擎，与北美、欧洲等成熟市场的低增长态势形成鲜明对比 [40][42] - 非洲市场整体规模从2020年的29亿美元增长至2024年的38亿美元（CAGR 6.8%），预计到2029年将以7.9%的CAGR增长至56亿美元 [42] - 拉丁美洲市场2024年规模为77亿美元，预计将以3.0%的CAGR增长至2029年的90亿美元；中亚市场预计将从2024年的5亿美元以4.8%的CAGR增至2029年的6亿美元 [42] - 非洲细分市场中，卫生巾和婴儿拉拉裤市场展现出比婴儿纸尿裤更高的增长弹性和未来潜力 [46] - 非洲卫生巾市场规模预计2025-2029年CAGR达10.7%；婴儿拉拉裤市场预计同期CAGR为7.6% [46] - 新兴市场卫生用品行业的增长由人口结构红利（高出生率、年轻人口）与经济增长（GDP增速高于全球平均水平）共同驱动 [53] 财务表现与预测 - 公司总收入从2022年的319.9百万美元增长至2024年的454.4百万美元（CAGR 19.2%），预计2025-2027年收入将分别达到545.2/636.4/738.7百万美元，对应未来三年CAGR为17.6% [58][61] - 收入结构持续优化：预计到2027年，婴儿纸尿裤收入占比将从2024年的75%有序调整至55%左右，而卫生巾占比则有望从17%提升至27% [59][62] - 毛利率实现跨越式提升，从2022年的23.0%跃升至2024年的35.2%，主要得益于本地化生产、产品结构升级和全球集中采购；预计2025-2027年毛利率将温和调整至34%-35%区间 [64][65] - 费用管控出色：销售费用率稳定在约3.5%，行政开支率从2022年的9.0%优化至2024年的6.2% [66][70] - 净利润率从2022年5.7%大幅提升至2024年20.9%，预计2025-2027年净利润率均值将维持在21.2% [4][67][71] - 运营资本高效：应收账款周转天数仅约4天，近乎现销；应付账款周转天数从2022年30天延长至2024年54天，增强了对上游供应商的议价权 [68][72] - 2025年上市融资带来巨额现金流入，为公司构筑强大的“战略现金储备”，使其能够切换到“有机增长与战略性并购双轮驱动”的新阶段 [78]

乐舒适公司及非洲卫生用品行业研究纪要关键要点 一、 公司概况与市场地位 * **公司**：乐舒适，非洲本地卫生用品市场的龙头企业[3] * **核心品类**：婴儿纸尿裤（收入占比约70%）和卫生巾（收入占比接近20%）[3] * **非洲市场地位**： * 全非洲纸尿裤销量市占率20.3%，位居第一[2][4] * 全非洲卫生巾销量市占率15.6%，位居第一[2][4] * 撒哈拉以南非洲（黑非洲）纸尿裤销量市占率超过35%，显著领先国际品牌[2][3] * **业务布局**： * 非洲市场贡献超过97%的收入，其中东非（约46%）和西非（约40%）为基本盘[3] * 拉丁美洲为战略重点新市场，目前收入占比3%[5] 二、 核心竞争优势 * **生产与成本优势**：实现100%本地化制造，结合当地政府政策支持，产品相比国际品牌具备20%至30%的性价比优势[2][3] * **渠道与下沉优势**：渠道网络可渗透至乡村夫妻店，实现毛细血管般的深度覆盖，优于国际品牌的国家代理模式[2][3] * **品牌与认知优势**：品牌在非洲同品类中的认知度接近90%[2][3] * **管理与运营优势**：超过90%的员工为本土招聘，管理岗位中超过75%由经验丰富的本地员工担任，确保运营策略精准适配当地需求[3] 三、 行业市场状况与机遇 * **市场规模与增长**：2024年非洲卫生用品市场规模接近40亿美元，未来5年年均复合增长率预计为7%[2][4] * **增长驱动力**： * 人口红利：2024年新生儿数量超过4,000万，20岁以下人口占比超过50%，新生儿年复合增速1.8%[4] * 低渗透率：纸尿裤渗透率仅为20%，卫生巾为30%，人均使用片数远低于中国及欧美发达国家[4] * **竞争格局**： * 全非洲纸尿裤市场CR5超过60%，乐舒适（20.3%）第一，宝洁（17.4%）第二[4] * 全非洲卫生巾市场CR5约40%，乐舒适（15.6%）第一，宝洁（10%）第二[4] * 国际品牌对非洲市场重视不足、渠道下沉困难，为乐舒适创造了发展空间[4] 四、 未来增长战略与预期 * **业绩预期**：公司未来3年收入复合增速预计15%至20%，利润端增速略慢于收入端但仍将保持高双位数增长[2][5] * **新市场拓展**： * 拉丁美洲是重点，行业规模是非洲的两倍以上[5] * 秘鲁产能2025年底投产，目标2028年拉美收入占比升至15%[2][5] * 计划在中东和中亚地区新增产能[5] * **品类扩张潜力**：母公司森大集团体外拥有数十亿规模的洗衣粉、牙膏等快消业务，与现有渠道高度协同，存在资产注入预期以支撑中长期增长[2][5][8] 五、 风险管理 * **汇率风险应对**： * 核心策略是通过产品提价对冲当地货币贬值[6][7] * 以2024年加纳为例，本币贬值近50%，公司通过提价维持了美元口径单价稳定及销量增长[2][7] * 其他措施包括及时结汇、多区域布局分散风险、对高风险国家采用转口贸易[7] 六、 投资价值与估值 * **当前估值**：当前股价对应2026年市盈率约15至16倍[2][8] * **合理估值**：市场认为合理估值区间在20至25倍市盈率[2][8] * **长期投资价值体现**： * 受益于非洲人口红利和低渗透率的行业增长空间[8] * 已验证的本土化运营能力构成竞争壁垒，并正复制到拉美等新市场[8] * 母公司品类注入预期提供新增长点[8][9] * 进入沪港通有望提升流动性溢价[2][9]

投资评级与核心观点 - 首次覆盖乐舒适，给予“买入”评级，目标价42港元，对应2026年25倍市盈率 [1][7][8] - 核心观点：公司是非洲卫生用品龙头，在婴儿纸尿裤和卫生巾品类销量均为非洲第一，凭借差异化的产品矩阵、成熟的渠道布局、本地化生产的成本优势，有望受益于新兴市场增长机遇，业绩持续增长 [1][6][16] 市场机遇与行业前景 - 非洲卫生用品市场为高增长蓝海市场，预计2026-2029年女性卫生巾市场规模复合年增长率为10.7%，婴儿纸尿裤为7.0%，增速领先于婴儿纸尿裤 [2][55][60] - 非洲市场兼具快速扩张与消费升级特征，类比中国2000年代发展阶段，虽因经济增速与市场分散性导致整体增速或略慢于彼时中国市场，但受益于更强的人口增长韧性，预计市场增长的可持续性更优 [2][17][86] - 非洲市场卫生用品渗透率低（婴儿纸尿裤约20%，卫生巾约30%），远低于成熟市场（70%-92%），增长空间广阔 [17][76][82] - 人口高增长（2025年非洲人口增长率预计2.26%，显著高于世界平均0.84%）、收入提升、城市化进程（2024年非洲城市化率约45.5%）、基建发展及政府政策支持共同驱动市场持续较快增长 [17][55][68][71][73] 公司核心竞争力 - **产品与品牌差异化**：构建覆盖中高端至大众市场的丰富品牌矩阵，SKU合计超380个，定价区间比主要国际竞争对手更广泛，以匹配新兴市场不同收入群体需求 [3][18] - **地域战略差异化**：战略聚焦人均GDP较低的东非、西非等高潜力区域，有效避开与国际品牌在北非等高人均GDP市场的直接竞争 [3][19] - **本地化生产优势**：在非洲8国设有工厂，本地化生产可节省关税、利用低成本劳动力，并贴近当地需求 [4][18][21] - **全球化供应链**：建立稳定的全球采购网络，从中/美/日韩等地采购核心原料，通过整合需求、淡季错峰运输等方式强化议价能力，控制采购与物流成本 [4][18] - **成熟渠道网络**：在非洲已构建以批发商、经销商为核心的成熟销售网络，触达核心国家80%以上本地人口，并计划将成功经验向拉美、中亚等新兴市场复制 [5][18][34] 财务表现与盈利预测 - 2024年公司实现营业收入4.54亿美元，同比增长10.5%；归属母公司净利润9511万美元，同比增长47.0% [12][29] - 分产品看，2024年婴儿纸尿裤/卫生巾/婴儿拉拉裤/湿巾营收分别为3.42亿/0.77亿/0.21亿/0.14亿美元，卫生巾业务同比增长25.5%，增速高于公司整体水平 [32] - 分地区看，2024年西非/东非/中非分别实现营收1.95亿/2.07亿/0.43亿美元，东非已超越西非成为第一大市场 [34] - 预计公司2025-2027年净利润分别为1.13亿/1.33亿/1.57亿美元，同比增速分别为+19.1%/+17.7%/+17.5%，对应每股收益为0.18/0.22/0.25美元 [7][12] - 2024年公司毛利率为35.2%，净利率为20.9%；期间费用率为9.9%，同比-2.5个百分点 [12][40][45] 增长驱动与市场观点 - 公司增长动能强劲：通过深化渠道布局渗透存量市场下沉区域，同时向拉美、中亚等新兴市场复制成功经验拓展业务版图，并通过品牌建设提升产品价值 [19][20] - 与市场观点不同之处：报告认为，尽管市场对公司业务发展可持续性存在担忧，但非洲市场人口增长率高、卫生用品渗透率低、市场规模增长潜力大，公司聚焦大众市场，依靠成本与渠道优势与国际品牌差异化竞争，增长具有相对确定性 [6][20] - 公司计划未来进行战略收购，以加快新市场的渠道建设与品牌影响力提升 [5]

公司概况 * 乐舒氏是非洲卫生用品龙头公司，核心产品为婴儿纸尿裤和卫生巾 [2] * 公司为森大集团100%持股的子公司，创始人夫妇合计持股近55%，管理层持股激励充分 [4] * 公司员工总数2,500多人，90%以上为非洲本地招聘，管理岗位中75%由经验丰富的本地员工担任 [4] 市场地位与竞争格局 * **非洲市场地位**：按销量计，婴儿纸尿裤市占率20.3%位列第一，在黑非洲市场市占率超35%；卫生巾市占率15.6%亦居首位 [2][8] * **竞争格局**：非洲婴儿纸尿裤市场CR5为64%，卫生巾市场CR5为40% [8] * **竞争对手**：国际品牌（如宝洁、金佰利）在较发达区域占比更高，但在黑非洲市场乐舒氏市占率明显领先 [8] * **定价优势**：核心产品较国际品牌具备20%-30%的性价比优势 [2][8] 核心竞争力与壁垒 * **生产与成本优势**： * 实现100%本地化制造，相比“中国代工后出口”模式，成本优势在40%以上 [2][10] * 成本优势来源：原材料免税 vs 成品25%关税、1柜原料产3-4柜成品节省运费、非洲当地低廉人工（月工资大几百元 vs 中国几千元） [2][10][11] * 规模化采购及利用季节错位采购带来原材料价格优势 [11] * **渠道优势**： * 渠道深度下沉，适配非洲零散线下业态（街边店、摊位为主） [2][14] * 通过CRM数字化管理实现经销商100%线上下单，并能掌握经销商库存与动销数据 [2][14] * 渠道壁垒高，需同时满足“高渠道利润+高周转”，新进入者难以兼顾 [15] * 产品出厂周期1-2个月，远优于国际大牌（约1年）和本地中小品牌（约6个月），显著降低渠道库存压力 [2][15] * **品牌与产品**： * 在非洲的品牌认知度接近90% [16] * 形成梯度化品牌矩阵（如Soft Care、Maya、Quity），覆盖不同价格带 [16] * 产品设计完全本地化研发，贴合当地消费需求 [16] * **本土化运营**： * 拥有14位具备超10年非洲工作经验的管理人员 [4] * 本土化团队在渠道扩张、政企合作等方面形成助力 [16] * **建厂与运营壁垒**： * 在非洲本土建厂存在高门槛（土地、配套、工人培训与管理等） [12] * 依托森大集团自1990年代起在非洲的耕耘，具备深厚的生产经验壁垒 [12] 财务表现与预测 * **收入结构**： * 产品：婴儿纸尿裤占比约70%，卫生巾占比近20%，其余约10%为湿巾与拉拉裤 [7] * 区域：2024年非洲收入占比97%以上，其中东非约46%，西非近40% [7] * **增长预测**： * 预计未来三年收入复合增速约20% [3][19] * 利润增速略慢于收入，但仍将保持相对较高的双位数增长 [19] * **汇率影响**： * 2024年收入放缓主要受西非（如加纳）货币大幅贬值影响 [19] * 2025年汇率回升，业绩有望显著修复 [3][19] * 汇率风险敞口整体约为个位数到双位数的收入占比，公司通过及时结汇和提价进行管理 [21] 成长驱动与空间 * **区域扩张**： * **东/西非**：基本盘稳健，预计未来三年增速约15% [2][17] * **中非**：2023年喀麦隆产能落地后销售快速增长，预计未来三年增速至少20%，可能超30% [2][17] * **拉美**：2025年底秘鲁工厂投产，行业规模为非洲的2倍，人均消费水平为非洲的7-8倍 [17][18] * **拉美增长预测**：未来三年收入复合增速有望超80%，2028年收入占比或达15% [2][17] * **中亚**：计划在哈萨克斯坦新增产能，预计带来较快增长 [13][17] * **品类延伸**： * 重点拓展拉拉裤与湿巾，与现有品类协同效应强 [2][18] * 预计未来三年两类新品合计可保持40%以上的增长 [18] * **长期市场空间**： * 非洲卫生巾市场容量（按片数）相较中国当前水平存在约20倍空间 [24] * 驱动因素：渗透率提升空间巨大（非洲约20-30% vs 中国约90%），以及人口结构红利（20岁以下群体占比超50%） [8][25] * **外延发展预期**： * 母公司森大集团体外有大几十亿消费品资产（洗衣粉、牙膏等），存在注入上市公司的可能 [2][19] * 公司持续关注当地品牌并购、新品类拓展等机会，相关事项可能在未来1-2年内逐步落地 [23] 行业与宏观环境 * **行业规模与增速**： * 2024年，拉美婴儿纸尿裤/拉拉裤/卫生巾销售额为77亿美元，非洲为38亿美元，中亚为5亿美元 [7] * 2020-2024年复合增速：非洲接近7%，拉美约3%，中亚约4.5% [7] * **增长驱动力**：人口扩容、品类渗透率与使用片数提升（非洲人均纸尿裤使用量仅1-2片 vs 国内8-9片），以及当地销售网络与供应链发展 [7][8] * **国际品牌约束**：国际公司对非洲市场重视度相对较低（如宝洁的“印度、中东和非洲”合计收入仅占集团5%），在研发、生产和渠道上难以做到精细化投放与管理 [9] * **地缘冲突影响**：海运与原材料成本影响可控，相关成本占财报比例略高于中个位数；公司与船运公司有长期协议，且未来1-2季度原材料采购已锁定 [26] 估值 * 当前股价对应2026年约16倍市盈率 [3][20] * 合理估值区间判断约为20-25倍，依据为非洲市场增长持续性强，且公司为高认知度的自主品牌 [20]

会议安排 - 公司将于2026年3月20日举行董事会会议[3] - 会议将考虑及批准2025年经审核全年业绩及发布[3] - 会议将考虑派付末期股息建议[3] 人员信息 - 截至公告日，罗继超、赵永强为执行董事[4] - 截至公告日，沈延昌等为非执行董事[4] - 截至公告日，娄爱东等为独立非执行董事[4]

股本与股份 - 截至2026年2月底，公司法定股本100,000美元，股份1,000,000,000股，面值0.0001美元[1] - 2026年2月已发行股份增1,257,700股，月底结存620,774,300股，库存股为0[2] 公众持股量 - 截至2月底，公司符合上市规定的公众持股量要求[3] 购股权计划 - 2026年2月首次公开发售前购股权计划股份期权结存1,059,626[4] - 2026年2月因行使期权发行新股1,257,700股，转让66,507股[4] - 2月行使期权所得资金2,842,402港元[4] 合规情况 - 公司证券发行等获董事会授权，按规定进行[7] - 公司收取相关款项，履行上市先决条件[7]

业绩总结 - 2026年1月31日已发行股份（不包括库存股份）数目为619,516,600[3] - 2026年因股份奖励或期权发行新股数目为1,257,700，占比0.2%，每股发行价HKD2.26[3] - 2026年2月28日已发行股份（不包括库存股份）数目为620,774,300[3] - 报告期内库存股份数目始终为0[3]

公司定位与市场地位 - 公司定位为聚焦非洲、拉美、中亚等快速发展新兴市场的跨国卫生用品公司，主营业务为婴儿纸尿裤、婴儿拉拉裤、卫生巾及湿巾的开发、制造和销售 [1] - 以2024年销量计算，公司在非洲婴儿纸尿裤及卫生巾市场均位居首位，市占率分别为20.3%及15.6% [1] - 以2024年收入计算，公司在非洲婴儿纸尿裤市场及卫生巾市场均位居第二，市占率分别为17.2%及11.9% [1] 品牌与产品矩阵 - 公司构筑多品牌矩阵以满足市场多样化需求，婴儿纸尿裤是营收基本盘，卫生巾、婴儿拉拉裤及湿巾品类快速增长 [2] - 2025年1-4月，婴儿纸尿裤/卫生巾/婴儿拉拉裤/湿巾分别贡献营收1.2/0.3/0.1/0.1亿美元，占营收比重分别为71.8%/18.6%/5.8%/3.9% [2] - 2022-2024年，婴儿纸尿裤/卫生巾/婴儿拉拉裤/湿巾营收的复合年增长率（CAGR）分别为16.8%/34.1%/8.6%/28.5% [2] 生产与供应链 - 公司构筑了以跨国制造为核心的稳健全球供应链体系，通过本土化生产以降低成本 [2][3] - 公司是非洲本地工厂布局数量最多的卫生用品公司，以2024年产量计，在非洲婴儿纸尿裤及卫生巾市场均排名第一 [3] - 截至2025年4月30日，公司在非洲八个国家拥有八家生产工厂，合计51条生产线 [3] - 2025年8月，公司开始运营位于萨尔瓦多的新生产工厂，该工厂拥有一条制造婴儿纸尿裤的生产线 [3] 渠道与销售网络 - 公司搭建了广泛的分销销售渠道以构筑竞争壁垒，深耕非洲市场超过15年 [3] - 截至2025年4月30日，公司在12个国家设立18个销售分支机构，构建了超过2,800家批发商、经销商、商超及其他零售商的销售网络 [3] - 公司的销售网络覆盖核心经营国家的各个行政区，可触达这些国家80%以上的本地人口 [3] 财务表现与预测 - 预计2025-2027年公司营业收入分别为5.4/6.4/7.4亿美元，同比增长19%/18%/16% [4] - 预计2025-2027年公司归母净利润分别为1.1/1.4/1.7亿美元，同比增长15%/27%/18% [4] - 预计2025-2027年公司对应的市盈率（PE）估值分别为23/18/15倍 [4]