投资评级与核心观点 - 首次覆盖给予“增持”评级 [3][13] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.05/2.36/3.76亿元，对应EPS为0.15/0.33/0.53元，当前股价对应PE分别为32X/14X/9X [3][4][13] - 核心观点：公司是中国川渝风味面馆第一品牌，具备标准化与可复制的商业模式，通过下沉市场、加盟扩张和海外试点驱动增长，未来盈利提升路径明晰 [1][3] 公司概况与市场地位 - 公司是中国第一大川渝风味面馆、第四大中式面馆经营者（按2024年总商品交易额计）[1][21] - 采用直营+特许经营模式，截至2025年6月末，门店总数从2022年末的170家增至417家 [1][2][34] - 创始团队控股，管理团队经验丰富，IPO前累计获得约1.5亿元融资，投资者包括九毛九、碧桂园创投等 [1][2][28] 行业分析 - 中式面馆行业规模稳步扩张，2024年总商品交易额达2866亿元，2020-2024年CAGR为12.7% [1][72] - 川渝风味面馆受欢迎度持续上升，其市场规模预计从2024年的716亿元增长至2029年的1338亿元，2025-2029年CAGR为13.2% [1][72] - 行业竞争高度分散，2024年前五大企业市占率仅2.9%，公司以0.5%的份额位列第四，且是前五大中增长最快的，2022-2024年总商品交易额CAGR为58.6% [1][77][78] - 行业经历洗牌后重启扩张，品牌多通过开放加盟、降价等策略破局 [1][92][95] 商业模式与竞争优势 - 采用“全人群、全时段、全场景”的多元化经营模式，覆盖各年龄段，提供30-40个SKU，拥有47家24小时营业店 [2][21][98] - 建立了高度标准化的五大体系（菜单及制备流程、顾客体验、培训、绩效评估、餐厅拓展），支持快速复制 [105][106] - 通过自主开发的数字化系统覆盖全业务环节，并应用AI技术进行品控管理、业绩预测和精准营销，提升运营效率 [2][110][112][113] 增长驱动因素 - 下沉市场扩张：二线及以下城市门店从2022年的30家增至2025年上半年的76家，通过降价（主食均价降至21元）适配低线消费 [3][34][36] - 加盟店扩张：加盟店从2022年的59家增至2025年上半年的86家，采取“慢扩张、强管控”策略，依靠统一供应链保证品质 [3][22] - 海外市场试点：以中国香港为试点，7家门店日均销售额达4.2万元，接近内地一线及新一线城市直营门店的4倍，验证了高消费市场的适配性 [3][39] - 同店销售改善：通过主动降价（人均消费从2022年的36.2元降至2025年上半年的31.8元）实现以价换量，2025年上半年同店销售额增速为-3.1%，较2024年的-4.4%有所收窄 [38][40][43] 财务表现与成本控制 - 收入持续增长，2024年总收入为11.54亿元，2022-2024年CAGR为66.17%，并于2023年扭亏为盈 [44][45] - 归母净利润持续改善，2024年为0.61亿元（同比增长32.2%），2025年上半年增速回升至95.8% [44][46] - 原材料成本控制成效突出，占比从2022年的38.3%持续优化至2025年上半年的31.4% [49][51] - 租金成本占比因直营门店扩张及布局于高租金点位而维持高位，2024年为18.2% [49][54] - 净利率总体呈上升趋势，从2022年的-8.6%提升至2025年上半年的5.9% [46][56] 盈利预测与关键假设 - 预计2025-2027年营业收入分别为16.60亿元、23.38亿元、31.52亿元，同比增长43.8%、40.9%、34.8% [4][9] - 关键收入假设：一线及新一线城市2025-2027年预计净增门店90/95/100家；二线及以下城市净增13/20/35家；香港及海外净增17/25/30家；加盟门店净增20/40/65家 [9] - 关键成本假设：预计2025-2027年原材料成本占比分别为31.2%/30.7%/30.2%；员工成本占比为22.4%/22.1%/21.8%；租金成本占比为18.0%/17.4%/16.6% [10] 区别于市场的观点与股价催化 - 市场担心其价格过高影响下沉市场接受度，但报告认为公司已通过降价（主食单价12-34元，平均21元）成功实现以价换量，未来进一步降价可提升下沉市场可接受度 [11] - 股价上涨催化因素包括：开店超预期、同店销售额增长超预期、董事会通过回购决议 [12]