投资评级 - 给予联合水务“增持”评级 [3][12] 核心观点 - 联合水务是一家拥抱科技和走向国际的综合性水务投资运营商，业务覆盖从“水源头”到“水龙头”的完整产业链 [1] - 公司业绩短期承压，但预计2026年起随着资本开支高峰过去、海外项目通水及水价调整，盈利将迎来反弹 [2] - 公司以“科技+出海”为双轮驱动，智慧运营赋能降本增效，孟加拉项目为国际化提供示范，并积极开拓东南亚、中东等“一带一路”市场 [1][2] 公司业务与运营概况 - 公司业务主要集中于供水及衍生业务、污水处理与资源化利用、水环境和水生态修复，以及EPC及PPP建造工程 [1][25] - 公司拥有26个国内运营公司和1个海外（孟加拉国）运营公司，项目分布于国内10省16城及孟加拉达卡市 [1][28] - 截至2024年末，公司拥有自来水生产供应协议规模210万立方米/日，污水处理协议规模60万立方米/日，合计270万立方米/日 [28] - 2024年，公司实现营业收入11.4亿元，同比增长1.1%；实现归母净利润1.50亿元，同比下降5.9% [4][33] - 2025年上半年，供水及衍生、污水及资源化、水环境修复、EPC及PPP建造工程业务营收占比分别为46.25%、27.5%、0.3%和24.35% [33][106][116] 行业发展机遇 - 国内市场：城乡融合持续推进，2024年底中国常住人口城镇化率达67% [60]；生态用水量及占比逐年升高 [68]；财政支持水治理，专项债发行额自2023年起抬升并向生态治理等领域倾斜 [68][73]；全国范围水价进入密集调整周期，居民用水第一阶梯基本水价平均涨幅达20%以上 [81] - 国外市场：南亚、东南亚和中东地区水务市场潜在空间广阔，存在供水设施老旧、污水处理能力缺口等问题 [76]；公司孟加拉项目（设计能力34万立方米/日，服务200万人口）的成功运营具有里程碑意义和示范效应 [2][51] - 未来趋势：水价上调、污水处理提标改造（目标达到一级A或更高标准）以及智慧水务发展将推动行业营收增长 [2][80][86] 公司财务与盈利预测 - 短期业绩承压：2025年前三季度归母净利润为0.61亿元，同比下降53%，主要因供水安装工程贡献下降、污水项目提标改造导致折旧成本增加、以及去年同期政府补偿款缺失 [40][96] - 盈利有望反弹：预计随着提标工程结束、海外项目通水及水价调整，2026年起盈利将好转 [2][96] - 盈利预测：预计2025-2027年营业收入分别为11.35亿元、12.74亿元、13.97亿元，归母净利润分别为1.13亿元、2.24亿元、2.73亿元 [3][4] - 估值指标：对应2025-2027年PE分别为40.86倍、20.68倍、16.99倍 [3][4] 增长驱动与战略 - 科技赋能：公司推出智慧无人船等科技产品，拥有相关知识产权39项 [47]；智慧水务数字化管理平台及精准加药系统助力降本增效，2024年污水处理量同比提升4.78%而药剂成本同比下降5.56% [127] - 国际化拓展：孟加拉项目为海外业务基石；2025年在沙特注册全资子公司，并中标沙特阿拉伯国家水务公司市政污水处理长期运维合同（总规模33.78万立方米/日，运维期15年） [117][118] - 业务协同：“供水-污水-水环境修复-建造工程”全链条布局有助于发挥协同效应，EPC/PPP建造业务可转化为长期运营资产，通过“以建带运”模式降低整体成本 [105][116] - 绿色发展：探索“水务+光伏”、尾水发电等绿色低碳运营模式，2024年企业绿色收入达3.16亿元 [53][134]