投资评级 - 报告未明确给出投资评级 但进行了估值比较分析 [3][5][6][25] 核心观点 - 爱得科技是国内脊柱类椎体成形系统龙头企业 受益于人口老龄化和诊疗渗透率提升带来的行业长期增长 [3][4] - 公司作为深耕行业十余年的综合解决方案提供商 已建立起多维协同的竞争优势 产品线覆盖脊柱、创伤、运动医学及创面修复等多个领域 [5][28][35] - 公司业绩受国家集采影响短期承压 但通过加强非集采产品推广 收入已企稳回升 2025年营收同比增长9.74%至3.02亿元 归母净利润同比增长15.82%至7775.27万元 [5][6][47] - 相较于可比公司 公司发行估值存在折价 发行后市值9.06亿元 对应2024年市盈率13.50倍 低于可比公司剔除异常值后的均值57.78倍 [6][25][26] 公司概况与市场地位 - 爱得科技主要从事骨科耗材等医疗器械的研发、生产与销售 是国家高新技术企业和江苏省专精特新中小企业 [3][28] - 根据医械汇数据 2023年公司在国内脊柱类椎体成形系统厂商中排名第三 在国内脊柱类内植入医疗器械厂商中排名第六 [3][28] - 公司已形成覆盖脊柱、创伤、运动医学及创面修复等领域的132项产品体系 核心产品为椎体成形手术系统 [5][35] 行业分析 - 骨科植入医疗器械是医疗器械最大子行业 2024年市场规模达246亿元 脊柱、创伤、关节三大品类已全面纳入国家集采 [4][36] - 行业长期增长动力明确 需求端：中国65岁以上人群骨质疏松患病率为32% 80岁以上椎体压缩性骨折患病率逾30% 叠加约2亿腰椎病患者及年超600万骨折住院患者 患者基数大 [4][36] - 供给端技术趋势：微创介入技术成为主流 椎体成形术快速渗透 运动医学等新兴细分领域以近20%的年复合增长率领跑 椎体成形系统细分市场空间达14.85亿元 [4][36] - 政策端影响：集采常态化倒逼企业从单一产品销售向提供手术整体解决方案转型 [4][36] 财务与经营分析 - 营收与利润：2022-2025年营业收入分别为2.86亿元、2.62亿元、2.75亿元、3.02亿元 同比增速分别为-4.11%、-8.22%、4.87%、9.74% 归母净利润分别为9327.94万元、6356.86万元、6713.05万元、7775.27万元 同比增速分别为-0.21%、-31.85%、5.60%、15.82% [5][6][47] - 盈利能力：2022-2025年综合毛利率分别为62.45%、57.80%、58.05%、58.90% 2023年毛利率受脊柱国采落地影响有所下降 净利率分别为32.70%、24.25%、24.30%、25.85% [7][50] - 收入构成：脊柱类、创伤类、创面修复类产品是主要收入来源 合计占比超75% 华东、西南及华中地区是主要销售区域 2022-2025H1合计收入占比在62.89%至68.80%之间 [41][43] - 销售模式：以经销模式为主 2024年经销模式收入占主营业务收入比重为83.85% [31] - 研发投入：2022-2024年研发投入占比达6.96% 累计获得108项专利 其中发明专利41项 [5][35] 竞争优势 - 产品矩阵协同：围绕退行性疾病治疗需求形成了覆盖多领域的132项产品体系 核心产品椎体成形手术系统提供全系列解决方案 [5][35] - 渠道与客户资源：成熟的全国性销售网络覆盖所有省份 与各地医院及临床医生建立深度沟通机制 [5][35] - 技术与生产保障：配备高端品牌加工中心与GMP十万级净化车间 承担多项省市级课题 并与重点院校开展校企合作 [5][35] - 管理团队：经验丰富的管理层结合系统化的专业知识与培训体系 [5][35] 可比公司与估值分析 - 可比公司：威高骨科、大博医疗、凯利泰、三友医疗、春立医疗 [6][15] - 业务对比：公司产品线布局与威高骨科、大博医疗一样比较完备 覆盖了脊柱、创伤、运动医学及创面修复等领域 [15][17] - 规模对比：公司营收与利润规模小于可比公司均值 但产品结构相对丰富均衡 非集采产品增长抵消了集采影响 收入在2024年已企稳回升 与凯利泰情况类似 [16] - 毛利率对比：公司毛利率低于可比公司平均水平 与凯利泰基本一致 主要因产品结构（椎体成形产品占比27-46%受集采影响大）及销售模式（经销占比高）差异所致 [21] - 估值对比：可比公司2024年PE均值为57.78倍（剔除PE异常的凯利泰、三友医疗后） 公司发行后市值9.06亿元 对应2024年市盈率为13.50倍 相较于可比公司具备折价 [6][25][26] 募集资金运用 - 公司以7.67元/股公开发行2953.0762万股 募集资金用于三个项目 [53] - 一期骨科耗材扩产项目：总投资1.28亿元 建设期48个月 旨在扩大生产规模、优化产品结构和工艺流程 [54][55] - 研发中心建设项目：总投资5265.75万元 建设期48个月 将开展创面护理系统、清创系统、全髋/膝系统等研发项目 [54][55] - 营销网络建设项目：总投资4187.90万元 建设期36个月 计划在5个节点城市设立办事处 并加强品牌推广与培训 [54][55]