报告投资评级 - 维持“买入”评级 [4][5] 报告核心观点 - 2025年收入略不及预期，但盈利能力显著提升：2025年实现收入77.59亿元人民币，同比下降2.4%，略低于彭博一致预测的79.13亿元[1]。然而，经调整归母净利润同比大幅提升68.2%至28.60亿元，主要得益于递延所得税抵免确认[1]。剔除该一次性影响后，经调整归母净利润约为21亿元[1] - 公司战略聚焦差异化内容生态与产品创新：报告认为网易云音乐注重通过强化差异化音乐内容、极致的产品功能体验来构建核心竞争力[4] - 未来盈利预测有所下修：考虑到后续为扩大会员规模将增加内容生产及市场营销投入，报告下修了2026-2027年的经调整归母净利润预测[4] 2025年财务业绩总结 - 整体收入与利润：2025年总收入为77.59亿元，同比下降2.4%[1]。毛利润为27.70亿元，同比增长3.3%，对应毛利率35.7%[1]。营业利润为16.22亿元，同比大幅提升38.5%[1] - 分业务收入：在线音乐服务收入为59.94亿元，同比增长12.0%[2]。其中，会员订阅收入同比增长13.3%至50.53亿元[2]。社交娱乐服务及其他收入为17.65亿元，同比下降32.0%，主要因直播入口关闭所致[2] - 用户数据：平台DAU/MAU比率维持在30%以上，移动端用户日均听歌时长呈现上升趋势[2] 业务运营与战略举措 - 内容生态建设：采取“版权与原创内容双轮驱动”策略[3]。2025年引入了RBW、StarShip、Shofar Music等K-POP厂牌资源，并丰富了华语热门曲库及影视原声等内容[3]。原创自制作品获得广泛关注[3] - 独立音乐人生态：截至2025年底，平台注册独立音乐人超过100万名，累计上传曲目超过560万首[3] - 产品与AI创新：上线自研AI生成式推荐模型Climber，提升推荐精准度[3]。推出“神光播放器”、Automix、黑胶播放器横屏模式及AI唱歌助手2.0、AI写歌等创新功能与工具[3] - 费用管控：2025年销售费用同比下降33.2%至4.09亿元，管理及研发费用也分别同比下降4.4%和2.3%，体现了更审慎的投放和聚焦核心的投入[4] 未来盈利预测与估值 - 收入预测：预测2026-2028年营业收入分别为83.39亿元、89.10亿元和94.86亿元，对应增长率分别为7.5%、6.8%和6.5%[4][9] - 利润预测：预测2026-2028年经调整归母净利润分别为22.10亿元、24.67亿元和27.32亿元[4]。其中，2026年预测值较上次预测下修了15%[4] - 估值数据：基于2026年预测利润的经调整市盈率为16倍[4]。当前股价为183港元，总市值为398.72亿港元[5]