报告行业投资评级 - 报告未明确给出对整体中国市场的单一投资评级，但提出了对不同细分市场的相对偏好观点 [1][2] 报告的核心观点 - 尽管全球市场波动加剧，但中国市场的积极流动性格局依然稳固，主要支撑因素包括有效的A股降温措施、美元兑人民币走强以及香港市场出现长期监管支持的早期迹象 [1] - 在A股市场，短期偏好大盘股多于小盘股；若全球波动回落，则偏好港股多于A股 [1][2] - 香港市场短期内应跑赢A股，但此结果依赖于全球波动能否快速回落 [2] A股市场分析 - A股市场情绪已迅速回到正常区间：摩根士丹利A股情绪指数（MSASI）已从1月12日的极端水平93%快速回落至1月28日的65%，处于正常区间（22%至78%）内 [11] - “国家队”通过大规模卖出以抑制过热行情：以沪深300指数被动ETF资金流作为代理指标，自保证金收紧措施公布后，该类ETF出现约770亿美元的资金流出，已抵消自2024年以来的全部累计流入 [12] - 另有约260亿美元资金从中证500与中证1000指数合计流出 [12] - 最拥挤板块的杠杆交易下降速度快于大盘：在2025年11月30日至2026年1月14日期间，商业航天板块的融资余额上升69%，脑机接口板块上升14%，而剔除这两个板块的A股整体融资余额仅增长8% [20] - 在降温措施出台后（2026年1月14日至1月29日），商业航天板块的融资余额下降9%，脑机接口板块下降1%，与之对比，剔除这两个板块的A股整体融资余额反而上升了2% [20][22] - 整体市场情绪趋于冷静，进一步监管收紧的风险显著降低 [25] - A股市场正获得稳定且可持续的流动性支持，来源包括：因债券收益率回升而从债券投资中重新配置至股票的资金、来自存款端的增量资金（约人民币30万亿元定存将在2026年一季度到期）以及保险机构的持续买入 [25][27] - 大盘股相对于小盘股的表现（以沪深300对比中证1000为代表）已跌至近五年低点，短期内跑赢机会正在上升 [29][34] - 随着春节临近，通常因节日现金需求导致流动性趋紧，再加上投资者对持仓跨长假期的顾虑，可能促使资金流向更具吸引力估值与更高现金回报的大盘股 [29][32] - 沪深300未来12个月股息率已从2026年1月初的2.68%升至1月28日的2.76% [32] 香港市场分析 - 多重催化剂驱动香港市场保持充裕流动性，包括活跃的IPO市场、人民币兑美元走强以及全球地缘政治发展推动的资产多元化需求 [35] - 摩根士丹利研究部目前预计人民币在2026年一季度将进一步升值1.5% [37] - 潜在的监管变化若被证实，将进一步改善市场结构：可能对赴港双上市的中国企业设定人民币300亿元（43亿美元）的市值门槛，以维持新股质量 [36] - 另一潜在监管变化是收紧跨境投资计划，将全球委托管理的投资组合单一国家/市场权重限制在不超过50%（香港除外），若成真将继续便利南向资金流入香港 [38] - 在春节期间短期偏好香港市场胜于A股，原因包括：A股春节假期更长促使投资者提前获利了结、节前现金需求推升在岸市场流动性紧张、美元走弱与地缘政治不确定性增加推动全球资金更多配置中国股票（香港优于A股）、市场对大盘高质量股票的偏好上升 [38] - 最新的恒生A-H溢价指数显示，在双上市股票中，香港相较A股仍有约15%的折价，尽管这一折价已从2024年2月接近37%的峰值显著收窄 [38] - 可能削弱香港跑赢情境的最大变量在于近期全球波动的急剧上升，如果这种波动延续更久，可能引发全球风险偏好下降并推动美元走强，在此情境下，与全球市场联动性更高的香港市场往往会跑输A股市场 [38]