报告投资评级与核心观点 - 投资评级：首次覆盖，给予“强推”评级 [1][8] - 目标价：11.26港元 [2][8] - 当前价：6.37港元 [2] - 核心观点：公司围绕KRAS等难成药靶点建立了差异化创新药研发体系，首款商业化产品已上市并贡献现金流，与阿斯利康合作的pan-KRAS抑制剂有望加速全球价值兑现，下一代新载荷ADC平台（tADC和iADC）具备显著的扩展潜力，看好公司价值重估的弹性潜力 [5][6][7][8] 财务预测与估值 - 营收预测：预计2025-2027年营业收入分别为2.34亿元、6.27亿元、5.08亿元，同比增长50.5%、167.6%、-19.1% [1][8] - 净利润预测：预计2025-2027年归母净利润分别为-0.15亿元、3.13亿元、1.92亿元 [1][8] - 估值：基于风险调整的DCF测算，给予公司整体估值89.12亿港元，对应目标价11.26港元 [8] - 关键财务数据（2024A）：营业总收入1.56亿元，归母净利润-1.56亿元，每股盈利-0.20元 [1] 核心产品管线与技术平台 pan-KRAS抑制剂 (JAB-23E73) - 合作与价值：与阿斯利康达成战略合作，阿斯利康支付首付款1亿美元及高至19.15亿美元的里程碑付款，获得中国大陆以外全球权益，合作将加速公司全球管线布局 [5][29] - 临床进展与优势：首次人体研究在中美同步进行，爬坡剂量下皮肤毒性发生率仅10%（均为1级），显著优于竞品RMC-6236（90%，3级8%），未观察到3级以上肝脏毒性，已观察到受试者PR，预计2026年上半年公布I期结果 [5][31] - 竞争格局：作为泛KRAS小分子抑制剂，进度领先，主要竞品Revolution Medicines的RMC-6236（泛RAS分子胶）已进入III期 [13][14][18] KRAS G12C抑制剂 (戈来雷塞) - 商业化进展：用于治疗KRAS G12C突变晚期非小细胞肺癌（2L+ NSCLC）的适应症已于2025年5月获NMPA批准，并于2026年1月纳入国家医保目录 [5][41] - 临床疗效： - 2L+ NSCLC：客观缓解率（ORR）为49.6%，疾病控制率（DCR）为86.3%，中位无进展生存期（mPFS）为8.2个月，中位总生存期（mOS）为17.5个月 [44] - 1L NSCLC (联用SHP2抑制剂JAB-3312)：在I/II期临床中，ORR达71% (72/102) [46] - 3L 结直肠癌 (联用西妥昔单抗)：ORR为50%，DCR为87.0%，mPFS为6.9个月，mOS为19.3个月 [51] - 泛瘤种 (如胰腺癌PDAC)：在PDAC队列中ORR达46.9% [56] - 对外授权：与艾力斯达成合作，已收到约1.5亿元首付款及约5000万元里程碑付款，未来还可获得高至7亿元里程碑付款及分级销售提成 [41] 下一代ADC技术平台 - tADC平台 (以KRAS抑制剂为载荷)： - 机制：将高效KRAS G12D小分子抑制剂JAB-22000与抗体偶联，实现精准靶向递送 [5][60] - 首款候选药物 (JAB-BX600)：靶向EGFR的KRAS G12D抑制剂tADC，临床前数据显示其对癌细胞增殖的IC50达0.01-0.02 nM，肿瘤组织药物浓度较血浆富集超1000倍，计划于2026年下半年提交IND申请 [5][63][64][67] - 扩展潜力：平台可适配不同靶向抗体，并有望迭代升级至泛KRAS抑制剂 [5][67] - iADC平台 (以STING激动剂为载荷)： - 机制：通过抗体将STING激动剂精准递送至肿瘤细胞，将“冷肿瘤”转化为“热肿瘤”，旨在解决免疫检查点抑制剂低反应率和传统ADC毒性问题 [5][68] - 首款候选药物 (JAB-BX467)：靶向HER2的STING激动剂iADC，临床前数据显示其在血浆中稳定性高，在冷肿瘤模型中可有效根除肿瘤并形成免疫记忆，计划于2026年下半年提交IND申请 [5][73][75] - 技术优势：采用非CDN类STING激动剂，对磷酸二酯酶水解酶具有抗性，且游离载荷无法自由穿透细胞膜，降低了脱靶毒性 [70][71] 市场与竞争格局 - KRAS靶点重要性：KRAS是人类癌症中突变率最高的致癌基因，在肺癌、结直肠癌和胰腺癌中尤为常见，其中G12是热点突变区域 [11] - KRAS G12C抑制剂市场：FDA已批准的两款产品2025年合计销售额超5亿美元（+19.3%），国内已有三款国产产品获批 [40][41][42] - pan-KRAS抑制剂前景：开发pan-KRAS药物有望治疗各类型KRAS基因突变的多种实体瘤，是下一代研发热点 [13][23]