投资评级与核心观点 - 投资评级：首次覆盖给予“推荐”评级 [1][8] - 核心观点：看好中航西飞三大核心业务战略地位清晰，未来具备需求逐步进入放量周期的潜力 [4][8] - 盈利预测：预计公司2025-2027年实现归母净利润11.4亿、13.2亿、15.5亿，同比分别增长11.7%、15.2%、17.9%，对应EPS分别为0.41元、0.47元、0.56元，对应PE分别为74倍、64倍、54倍 [4][5][8] 公司概况与财务表现 - 公司定位：我国大中型飞机研发制造一体化基地，主营业务包括军用飞机整机、飞机零部件以及国际合作与转包生产 [4][12][15] - 历史沿革：2020年完成重大资产重组，置入飞机整机制造及维修资产，明确以飞机整机研制、批产、维修及服务为未来发展定位 [12] - 财务数据：2020年资产重组后，2021-2024年收入从327亿提升至432亿，复合增速10%；归母净利润从6.5亿提升至10.2亿，复合增速16% [4][25] - 近期业绩：2025年前三季度实现收入302亿，同比增长4.9%，归母净利润9.9亿，同比增长5.2% [25] - 股权激励：2022年推出限制性股票激励计划，解锁条件包括2021-2023年、2021-2024年、2021-2025年扣非净利润年度复合增长率不低于15% [4][32] 军用飞机业务（鲲鹏凌云） - 核心产品：独立研制生产我国军用战略运输机运-20（代号鲲鹏），填补了国内大型军用运输机自主研制的空白 [4][33] - 平台拓展性：运-20作为大飞机平台，可拓展为运油-20空中加油机等；基于运-9、运-8系列改进改型了预警机、反潜巡逻机等多款特种机 [4][37][39] - 列装与表现：运-20于2013年1月首飞，2016年7月正式列装空军，首飞13年间在民用物流、国际救援等领域高效构建“空中生命线” [4][34][35] - 技术升级：2025年，换装国产发动机的运-20B实现首秀，在油耗、航程、载荷及环境适应性方面有提升 [4][36] - 军贸市场：2024年以来，运-20飞机在中国航展及沙特、埃及、南非等国家频繁亮相，公司大、中型战略运输机在国际市场具备一定竞争力 [4][43] 国产民机业务 - 市场前景：中国商飞预测，2025-2044年中国市场新机交付单通道喷气客机7250架（价值8770亿美元），双通道喷气客机1703架（价值5620亿美元），涡扇支线飞机783架（价值400亿美元） [4][57] - C919干线客机：我国首款自主研制的喷气式干线客机，已实现稳定交付；国内三大航（国航、东航、南航）合计订单300架，计划2024-2031年分批交付，截至2025年末已交付31架 [4][62][64][66] - C909支线客机：我国具有自主知识产权的中短程涡扇支线客机，目前国内重点航司已运营165架 [4][80] - 公司角色：是国产民机最大的机体结构供应商，承担C909、C919飞机的机身、机翼等关键核心部件研制 [4][83] - C919任务量约占整个机体结构的50% [4][84] - C909占整个飞机制造量的60%以上 [4][85] - 未来参与：是C929宽体客机后机身前段、缝翼等部件的初选供应商，并参与新舟700涡桨支线飞机的机体部件制造 [4][84][85] 国际转包业务 - 合作模式：国际转包生产是波音、空客等主流飞机制造企业广泛采用的合作模式，超过60%的航空零部件转包给全球供应商 [91] - 订单保障：波音、空客在手订单积压合计超过1.5万架（截至2025/26年初，空客待交付8783架，波音待交付6777架），可保障未来公司业务发展 [4][92][94] - 公司业务：承担空客A320/A321系列飞机机翼、机身，波音B737系列飞机垂尾与内襟翼等产品的制造工作 [4][19] - 交付情况：2024年共交付国际转包项目1267架份，其中交付空客公司677架份，交付波音公司559架份 [20][21] - 行业地位：是中国航空产品国际转包项目最多、规模最大的单位之一，空客项目交付速率稳步提升 [4][20]