投资评级与核心观点 - 报告首次覆盖零跑汽车，给予“强推”评级 [1] - 目标价为61.44港元，基于2026年15倍市盈率，较2026年2月24日收盘价44.72港元有37%的上涨空间 [3][11] - 报告核心观点：零跑汽车凭借极致的成本管控能力构建了高性价比竞争优势，在国内市场已登顶新势力销冠，同时通过与Stellantis的深度合作构筑了独特的出海壁垒，公司正迎来盈利拐点，预计2025-2027年销量与利润将实现高速增长 [7][9][10] 公司概况与财务表现 - 零跑汽车由大华股份核心创始团队于2015年创立，2025年跃升为中国新势力品牌销量冠军 [17] - 2022-2025年公司总销量分别为11万、14万、29万、60万辆 [17] - 2024年公司营业总收入为321.64亿元，同比增长92.1% [3] - 2024年归母净利润为-28.21亿元，但同比减亏33.1% [3] - 2025年第一季度至第三季度，公司毛利率已提升至14%，归母净利润连续两个季度转正，分别为1.6亿元和1.5亿元 [29] - 截至2026年1月6日，公司总股本约14.22亿股，总市值约635.83亿港元 [4] 国内市场竞争优势：极致成本管控 - 零跑汽车的成功核心在于精准的高性价比产品定义策略，其落地依赖于突出的成本管控能力 [9] - 成本优势来源一：大华股份在电子、智能化领域的核心能力赋能，在供应链与技术层面深度协同，例如联合研发AI智驾芯片、共享供应商生态 [13][46] - 成本优势来源二：供应链高效垂直整合，实现三电系统、智驾、智舱等核心零部件自研自造，自研自造核心电子及高附加值部件占整车成本的65%，使单台车研发成本较外包降低40% [13][47] - 成本优势来源三：平台化战略与规模效应协同，C平台车型零部件共享比例超80%，B平台达88%，同平台开发第二款车型仅需新增20-30%成本 [13][50] - 财务对比显示，2025年上半年零跑汽车平均售价为10.9万元，低于比亚迪的14.1万元和吉利（不含极氪）的8.7万元 [58] - 经产品结构拉平测算，零跑的单车成本相较于传统巨头吉利和比亚迪分别有约0.3万元和0.4万元的优势 [59][60] 产品规划与销量预测 - 2026年公司将推出A系列（5-10万元）和D系列（25-30万元）车型，以扩充产品矩阵 [2][25] - 预计A系列首款车型A10（小型纯电SUV）和A05（微型纯电车）稳态月销有望分别达到1.0万辆 [69] - 预计D系列首款车型D19（大型SUV）和D99（MPV）稳态月销有望分别达到1.0万辆和0.4万辆 [65][80] - 得益于新车周期和策略有效性，报告预测公司2025-2027年销量分别为60万、101万、128万辆，同比增速分别为+105%、+69%、+28% [2][11] - 对应2025-2027年营收预测分别为652.67亿、1147.93亿、1517.46亿元，同比增速分别为+102.9%、+75.9%、+32.2% [3] 海外市场拓展：与Stellantis合作 - 2023年10月，全球第四大汽车集团Stellantis出资15亿欧元获得零跑约20%股权 [7][18] - 2024年5月，双方以51%：49%的股比成立合资公司“零跑国际”，负责海外市场的运营与销售 [7][24] - Stellantis在欧洲和南美市场占有率突出，能助力零跑快速拓展海外市场 [7][9] - 零跑作为首家与海外车企巨头在海外市场达成深度绑定的国内车企，是出海确定性最高的新势力，2026年出口目标为10-15万辆 [7][9] 盈利预测与拐点 - 报告认为零跑汽车将在2025年逆市迎来盈利拐点 [7] - 预计公司单车毛利将从2026年的1.6万元提升至2027年的1.9万元 [10] - 预计公司单车三费（销售、管理、研发）将从2026年的1.7万元显著优化至2027年的1.2万元 [10] - 预计公司归母净利润将于2025年扭亏为盈，达到6.28亿元，并在2026年、2027年快速增长至51.71亿元和86.95亿元，同比增速分别为+723.5%和+68.2% [3] - 盈利提升路径包括：产品结构向上（推出更高价位的D系列）、规模效应持续摊薄费用 [10][11]