报告投资评级 - 维持对牧原股份的“买入”评级 [3][66] 报告核心观点 - 牧原股份是我国生猪养殖一体化龙头，竞争优势显著，屠宰肉食业务不断发展壮大 [3] - 我国生猪养殖行业短期有望迎来周期回升，行业中长期规模化和集中度仍有较大提升空间 [3][66] 公司概况与业务发展 - 公司是我国生猪养殖一体化龙头，始创于1992年，2014年上市，现已形成集饲料加工、生猪育种、养殖、屠宰加工为一体的产业链 [3][11] - 2024年，公司年出栏生猪7160.2万头，屠宰生猪1252.4万头 [3][11] - 生猪出栏量从2015年的191.9万头增长至2025年的7798.1万头，年复合增长率达44.8%，占全国生猪出栏总量的比例从0.3%提升至10.8% [14] - 截至2024年末，公司生猪养殖产能约8100万头/年 [14] - 公司自2019年正式布局屠宰业务，截至2024年末已投产10家屠宰厂，年屠宰产能达到2900万头 [3][16] - 2025年公司屠宰生猪达到2866万头，2020-2025年复合增长率约为160.5%，产能利用率从2020年的12%提升至98.8%，占规模以上生猪定点屠宰企业屠宰量的比例从2020年的0.1%提高至7% [3][16] - 截至2025年6月末，公司屠宰、肉食业务已在全国20个省级行政区设立70余个服务站 [18] 财务表现 - 2014年至2024年，公司营业总收入从26.1亿元增长至1379.5亿元，年复合增长率约为48.7% [19] - 根据公司业绩预告，预计2025年归母净利润盈利147亿元-157亿元，同比下降12.2%—17.79% [19] - 预计公司2025—2026年每股收益分别为2.67元和3.66元，对应市盈率分别为17倍和12倍 [3][66] 公司核心竞争优势 - 智能化赋能：公司利用大数据、5G、人工智能等技术，研发智能环控、饲喂、健康管理等系统，推动生产效率提高 [3][20] - 育种优势：公司建立了独特的轮回二元育种体系，生产的二元种猪在繁殖性能、生长速度等方面更好，PSY和成活率领先行业 [3][25] - 营养技术优势：公司研发应用低豆日粮技术，2024年低豆日粮中豆粕占比为7.3%，远低于行业水平 [27] - 成本控制能力突出：2022年以来公司生猪养殖完全成本整体呈下降趋势，2024年全年约为14.0元/公斤，较2022年全年的15.7元/公斤下降；2025年10月已降至11.3元/公斤，较1月下降1.8元/公斤 [3][29] 行业分析 - 能繁母猪产能：我国能繁母猪存栏量去化进程自2024年12月开始，截至2025年12月末存栏量约为3961万头，较2024年11月末去化2.9%，目前仍处于历史相对高位，未来仍有去化空间 [31][33] - 生猪供给：2025年我国生猪累计出栏量71973万头，同比增长2.4%，预计2026年生猪出栏量有望逐步回落 [35] - 生猪价格：截至2026年2月24日，全国外三元生猪价格12.10元/公斤，同比下跌17.9%，较年初回落5.2%，预计2026年生猪价格有望逐步回升 [39] - 养殖成本：截至2026年2月4日，我国生猪饲料平均价格为2.67元/公斤，预计2026年饲料价格或将在相对低位震荡运行 [42] - 全球玉米供需：根据美国农业部2026年2月预测，2025/26年度全球玉米产需缺口538万吨，但因期末库存较高，整体供给偏宽松 [47] - 中国玉米供需：预计2025/26年度中国玉米产量3.01亿吨，消费量2.99亿吨，供需格局总体偏宽松 [48][49] - 全球大豆供需：预计2025/26年度全球大豆产需盈余344万吨，库存较高，整体供给维持宽松 [50] - 中国大豆供需：预计2025/26年度中国大豆产量2091万吨，进口量9580万吨，消费量1.14亿吨 [52] - 养殖盈利：截至2026年2月13日，自繁自养生猪养殖利润为-98.32元/头，外购仔猪养殖利润为53.1元/头，预计2026年生猪养殖盈利有望逐步回升 [54] - 行业规模化与集中度：2023年，我国年出栏1—49头的散养户占比高达93.32%，规模化提升空间巨大 [57] - 2007年至2023年，年出栏500头以上的养殖场占比由0.15%提升至0.99%，其中年出栏5万头以上的超大型养殖场数量增长幅度高达2114% [58] - 2024年全国生猪养殖规模化率（年出栏500头以上）已超70%，较2017年提高约23个百分点 [59] - 2024年TOP26企业生猪出栏总量达到2.29亿头，占全国比重约33%，较2017年提高约26个百分点 [59] - 国家政策目标到2025年畜禽养殖规模化率达到70%以上，到2030年达到75%以上 [63]