报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 短期国内锌市场供需双弱，下游需求端下滑明显导致锌库存大幅累积，锌价上方承压，或震荡运行；后期关注下游终端复工情况，若3月下游需求能快速恢复，带动库存去化，锌价有望获得上行动力；反之，若需求恢复不及预期，高库存将压制价格上方空间 [6] 各部分总结 基本面变化 - 2025年12月我国锌精矿进口量46.26万吨，环比降10.87%；2025年1 - 12月累计进口532.4万吨，同比增30.59%；12月进口环比下滑但仍处近几年高位，国内矿端紧张格局预期逐渐改善；3月国内锌精矿加工费1300 - 1700元，月环比涨100元，进口锌精矿加工费31.5美元/干吨，月环比降18.42美元；上周国内锌精矿现货加工费1500 - 1700元/吨，周环比持平，进口锌精矿现货加工费24.35美元/干吨，周度环比降0.53美元 [2] - 2026年1月精炼锌月度产量56.06万吨，环比增1.54%，同比增7.35%，略低于预期；1月炼厂复产增多贡献主要增量，2月因自然天数减少和部分炼厂春节停产检修，预计产量环比回落8.78%或4.92万吨至51.14万吨；节前冬储备库基本完成，但整体库存仅能满足约22 - 23天生产需求，远低于往年同期水平；进口矿因亏损走深补充有限，企业主要依赖国产矿维持生产；当前冶炼利润维持亏损状态，但硫酸价格高位支撑下，供应端大幅减产压力不大；12月精炼锌进口量0.87万吨，环比降0.95万吨，同比降73.4%；12月精炼锌出口2.72万吨，净出口1.85万吨；国内沪伦比价大幅走弱，精炼锌出口利润窗口关闭，进口亏损扩大 [3] - 节后首周，终端地产、基建项目开工率不足，企业成品库存累积，市场以长单提货为主，新订单成交有限，镀锌企业开工率低位；现货市场货源充裕，但下游未完全复工，采购情绪偏弱，现货成交不畅，部分地区贴水扩大；预计锌下游企业元宵节后需求集中恢复 [3] 现货与库存情况 - 截止2月25日，长江现货市场0锌锭均价24550元/吨，本周现货价格高开后逐步下行，长江现货0锌对主力合约基差贴水扩至 - 95元；LME锌现货维持贴水，贴水为 - 29.63美元 [5] - 截止2月20日当周，LME库存10.15万吨，小幅走低，低于近年来均值水平；国内锌库存下降止步，截止2月24日，国内社会库存17.43万吨，节后库存大幅走高，位于近四年来高位水平；截止2月13日，上期所库存87025吨，周环比增16336吨 [5] 市场整体情况 - LME库存小幅回落，海外锌库存较去年四季度低点大幅提升，现货维持贴水格局，低库存对锌价支撑减弱 [6] - 国内沪伦比价回落，进口矿因亏损走深补充有限，企业依赖国产矿维持生产；国内加工费止跌，进口加工费走弱；2月供应端环比回落；当前冶炼利润维持亏损，但硫酸价格高位支撑下，供应端大幅减产压力不大；进口窗口关闭，进口亏损扩大 [6] - 需求方面，节后首周需求不佳，预计元宵节后需求集中恢复，库存压力较大 [6] 相关行业数据 - 房地产数据疲弱，基建投资增速回落 [17] - 汽车产销量有同比数据展示 [18] - 重点企业镀锌板产量有累计值及同比数据 [20] - 镀锌板有累计出口量及同比数据 [20]