报告投资评级 - 增持 (首次覆盖) [2] 报告核心观点 - 沐曦股份作为国内领先的高性能GPU芯片设计公司，在大模型算力需求增长和国产替代趋势下有望充分受益 [12] - 公司2025年营收实现倍增并带动利润减亏，产品拓展及出货量提升是主要驱动力 [7] - 公司在单卡性能上对标国际先进产品，多卡互联技术实现重要突破并已商业化部署，产品在多个智算集群上线，并有望在互联网和运营商客户拓展上取得突破 [8][9][10] 2025年业绩表现 - 2025年预计实现营收16.44亿元，同比增长121.26% [6][7] - 2025年归母净利润为-7.81亿元，归母扣非净利润为-8.22亿元，较上年同期（分别亏损14.09亿元和10.44亿元）亏损幅度显著收窄 [6][7] - 2025年第四季度预计实现营收4.08亿元，同比下降21.54%；归母净利润-4.35亿元，较上年同期亏损6.27亿元有所收窄 [6][7] 技术与产品进展 - 多卡互联技术：公司自主研发的MetaXLink高速互连技术性能已达到与H200相当的行业先进水平，已实现千卡集群的大规模商业化部署，并正在研发推动万卡集群落地，已成功支持包括128B MoE大模型在内的多个模型完成全量预训练 [8] - 单卡性能：最新推出的曦云C700系列采用国内先进工艺制程，构建全流程国产供应链闭环，性能对标H100，在计算、存储、通信能力及能效比等关键指标上较当前在售产品全面提升 [9] 市场部署与客户拓展 - 截至2025年3月底，公司产品已相继应用部署于10余个智算集群，覆盖国家人工智能公共算力平台、运营商智算平台和商业智算中心等多层级场景，区域横跨北京、上海、杭州、长沙、中国香港等地 [10] - 公司产品已成功导入教科研、金融、交通、能源、医疗健康及大文娱等行业客户，产品竞争力与交付能力已获验证 [10] - 当前存量客户复购稳定，新客户持续增加；公司在手订单充裕，潜在商机储备充足，正重点拓展互联网与运营商行业客户并已取得初步成效，预计将成为未来重要的业务增长点 [10] 财务预测与估值 - 预计公司2025年至2027年营收分别为16.44亿元、40.79亿元、79.79亿元，对应增长率分别为121%、148%、96% [11][13] - 预计公司2025年至2027年归母净利润分别为-7.81亿元、3.25亿元、21.58亿元，预计将于2026年实现扭亏为盈 [11][13] - 基于2025年预测营收，对应市销率（P/S）为127.76倍，预计2026年、2027年将分别下降至51.49倍和26.32倍 [11][13] - 基于2026年预测归母净利润，对应市盈率（P/E）为646.93倍，预计2027年将下降至97.35倍 [11][13]