报告投资评级 - 个股评级：中性 [4] - 目标价：1.31港元 (较原目标价1.28港元上调) [1][7] - 当前股价：1.27港元 (截至2026年3月4日) [1] - 潜在涨幅：+3.1% (基于目标价1.31港元计算) [1] 核心观点总结 - 报告核心观点为：核心盈利低于预期，但补贴收款大幅加快 [2] - 2025年业绩：收入为24.5亿元，同比增长0.5%；净利润为10.1亿元，同比增长27.6%，但剔除出售电站的1.3亿元一次性收益后，经常性盈利为9.1亿元，低于预期，主要因限电导致售电量不及预期 [7] - 盈利预测调整：将2026-2027年盈利预测分别下调2%和5% [7] - 估值与评级：维持10倍2026年市盈率的估值基准，因人民币升值将目标价微调至1.31港元，维持“中性”评级 [7] 财务业绩与预测 - 收入与增长：2025年收入为24.53亿元，同比增长0.5%。报告预测未来几年收入增长平缓，2026E/2027E收入分别为24.56亿元和24.35亿元 [3][14] - 盈利能力：2025年毛利率同比下降3.8个百分点至61.8%，主要受下半年毛利率同比下滑4.8个百分点影响。报告预测2026-2028年毛利率稳定在61.0% [7][9] - 净利润：2025年净利润为10.11亿元，同比增长25.9%。2026E/2027E预测净利润分别为9.66亿元和9.75亿元 [3] - 每股盈利：2025年每股盈利为0.12元。2026E/2027E每股盈利预测均为0.12元，但较此前预测分别下调1.9%和4.6% [3] - 股息：2025年每股股息为0.065港元，派息比例49%。报告预测2026年股息率为5.1% [3][7] 运营与业务动态 - 售电量与电价：2025年售电量同比增长10%至4,922吉瓦时，但下半年售电量同比下降0.3%。平均含税电价从2024年的0.61元/千瓦时下降至2025年的0.56元/千瓦时 [7][9] - 限电影响：2025年限电率超过10%，较2024年约4%的水平大幅提高。报告认为短期内光伏限电情况难有改善 [7] - 资产收购与出售：2025年公司向母公司收购230兆瓦光伏项目，向关联方收购64兆瓦风电项目，并向第三方出售了174兆瓦光伏项目的51%股权 [7] - 海外拓展：公司正积极开拓海外市场，首个海外电站——马来西亚100兆瓦光伏项目已在建设中 [7] 财务状况与资本结构 - 财务费用：通过将港元借款置换为人民币借款，2025年末平均借款利率同比下降1.0个百分点至2.5%，推动全年财务费用减少24% [7] - 补贴收款：2025年可再生能源补贴收款达9.1亿元，同比大幅增长87%。管理层预计补贴收款加快有望成为常态 [7] - 现金流与派息：管理层表示，若未来资本开支较少且现金流良好，将考虑提高派息比例 [7] - 资产负债表：预测显示公司净负债权益比将从2025年的47.9%持续下降至2028E的20.3% [15]