报告投资评级 - 投资评级：强推（维持），目标价 12 港元，当前价 8.90 港元 [1] 报告核心观点 - 核心观点：2025年公司报表大幅纾压，主动聚焦渠道去库存，为未来蓄力。战略性新品“大珍”通过创新模式成为新增长极，2026年有望成为增长主力 [1][7] - 业绩表现：2025年全年预计实现营收 35.5 至 37.0 亿元，同比下降 47.7% 至 49.8%；预计实现归母净利润 5.2 至 5.8 亿元，同比下降 56.1% 至 60.6% [1] - 下半年压力：2025年下半年（H2）预计营收 10.5 至 12.0 亿元，同比下降 59.0% 至 64.1%；预计归母净利润 -0.5 至 0.1 亿元，经调整净利润 -0.3 至 -0.9 亿元，而2024年同期分别为 5.7 亿元 和 6.6 亿元 [1] - 未来展望：2026年公司战略重点在于持续推进“大珍”招商、优化主品渠道库存、以及加大次高端及以下价位产品投入 [7] 主要财务指标与预测总结 - 营收预测：预计2025年营业总收入 3，562 百万元（同比下降 49.6%），2026年 3，752 百万元（同比增长 5.3%），2027年 4，324 百万元（同比增长 15.2%） [3] - 净利润预测：预计2025年Non-GAAP净利润 525 百万元（同比下降 68.7%），2026年 559 百万元（同比增长 6.3%），2027年 657 百万元（同比增长 17.6%） [3] - 每股盈利：预计2025-2027年EPS分别为 0.16 元、0.16 元、0.19 元 [3] - 估值比率：基于Non-GAAP净利润，2025-2027年预测市盈率（P/E）分别为 51 倍、48 倍、40 倍；市净率（P/B）维持在 1.8 倍左右 [3] 业务运营与战略分析 - 主品调整：2025年下半年，核心主品“珍三十”和“珍十五”因消费场景受损，公司主动减少投放、加大费用补贴以缓解经销商现金流压力，其下滑幅度预计大于整体 [7] - 新品表现：新品“珍十”铺货表现预计好于整体；战略性旗舰新品“大珍”自2025年6月上市，通过“万商联盟”创新模式，全年招商超 3800 家，累积推进回款约 6 亿元 [7] - 其他品牌：李渡品牌在2025年下半年同样聚焦纾压，湘窖与开口笑品牌亦在进行调整 [7] - 2026年战略抓手： 1. 持续推进大珍招商：目标联盟商全年突破 6000 家 [7] 2. 优化渠道库存：对“珍30/珍15”高库存区域开展回购，促进市场秩序良性化 [7] 3. 加大中低端产品投入：深化低线市场渗透及宴席场景（如婚礼、寿宴）的市占率 [7] - 大珍运营模式：公司以极度审慎的态度运营“大珍”，通过“万商联盟”和“联盟商支付计划”吸引经销商，并对违约行为进行严格处罚，阶段性停止招商以维护品牌价值 [7] 公司基本数据 - 股本与市值：总股本 338，862.35 万股，总市值 301.59 亿港元 [4] - 财务健康度：资产负债率 27.62%，每股净资产 4.09 元 [4] - 股价区间：近12个月内最高价 10.15 港元，最低价 5.89 港元 [4]