报告投资评级 - 买入（维持）[1] 报告核心观点 - 天赐材料2025年业绩符合市场预期，第四季度业绩反转超预期，核心驱动力在于六氟磷酸锂价格上涨带来的显著盈利弹性 [1][9] - 预计2026年电解液出货量将超过100万吨，同比增长40%以上，且受益于六氟磷酸锂长单价格上涨，单位盈利有望进一步提升 [9] - 正极材料业务亏损收窄，日化材料业务稳定贡献利润，公司费用控制良好，现金流表现亮眼 [9] - 基于碳酸锂价格上涨等因素调整盈利预测，预计2026-2028年归母净利润将实现高速增长，并给予2026年20倍市盈率估值，对应目标价69.2元 [9] 2025年业绩总结 - 2025年实现营业总收入166.50亿元，同比增长33.00% [1][9] - 2025年实现归母净利润13.62亿元，同比增长181.43% [1][9] - 2025年毛利率为22.24%，同比提升3.4个百分点；归母净利率为8.18%，同比提升4.3个百分点 [9][10] - 2025年第四季度业绩表现强劲：营收58.1亿元，同比增长58.9%，环比增长52.3%；归母净利润9.4亿元，同比增长546.4%，环比增长516.4%；毛利率达30.1%，同比提升10.3个百分点，环比提升13.3个百分点 [9] 主营业务分析与预测 - 电解液及锂盐业务：2025年电解液出货量超72万吨，同比增长40%以上；预计2026年出货量将超过100万吨，同比增长约40% [9] - 六氟磷酸锂盈利弹性：测算2025年第四季度电解液单吨净利润超过0.4万元，较此前大幅提升；预计2026年第一季度六氟磷酸锂长单价约12万元/吨，在碳酸锂成本15万元/吨的假设下，电解液单吨净利润有望达到约0.6万元 [9] - 新型锂盐LIFSI：2025年第四季度外售量达0.29万吨，环比大幅增长400%，添加比例同比翻倍；预计2026年出货量4万吨，实现翻倍增长 [9] - 正极材料业务：2025年磷酸铁及磷酸铁锂出货量约13万吨，第四季度单吨净亏损收窄至0.1万元以内；预计2026年出货量20万吨，单吨盈利有望恢复至0.05-0.1万元；公司计划扩产30万吨磷酸铁产能及100万吨铁源 [9] - 日化材料业务：2025年销量突破12万吨，同比增长10%；营收12.85亿元，同比增长10.69%；毛利率29.9%，预计贡献利润2-3亿元 [9] 财务与运营状况 - 费用控制：2025年期间费用率为11.8%，同比下降0.8个百分点；第四季度费用率为10.8%，同比下降0.3个百分点 [9] - 现金流：2025年经营性净现金流为11.82亿元，同比增长34.1%；其中第四季度为7.8亿元，同比增长232.8% [9] - 资本开支与存货：2025年资本开支6.59亿元，同比下降14.3%；年末存货16.19亿元，较年初增长18.7% [9][10] 盈利预测与估值 - 盈利预测：预计2026-2028年归母净利润分别为70.30亿元、83.05亿元、97.76亿元，同比增长率分别为416.18%、18.13%、17.72% [1][9] - 每股收益预测：预计2026-2028年EPS（最新摊薄）分别为3.46元、4.08元、4.81元 [1][10] - 估值水平：基于当前股价，对应2026-2028年市盈率（P/E）分别为12.54倍、10.62倍、9.02倍 [1][10] - 目标价：给予2026年20倍市盈率估值，目标价69.2元 [9]