报告投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 报告核心观点 - 德赛西威2025年业绩符合预期，智能驾驶业务增速领跑，无人车与机器人新业务进展亮眼，海外业务成为新的增长曲线，尽管因竞争加剧和客户结构原因下调了未来盈利预测，但基于其业务进展和估值水平，报告维持买入评级 [1][7] 财务表现与预测总结 - 2025年业绩回顾：2025年实现营业总收入325.57亿元，同比增长17.88%；实现归母净利润24.54亿元，同比增长22.38%；扣非归母净利润24.14亿元，同比增长24.05% [1][7] - 盈利预测调整：考虑到下游车企竞争加剧，下调2026-2027年营收及利润预测。2026-2028年营业总收入预测分别为383.5亿元、460.1亿元、554.4亿元，同比增长率分别为17.79%、19.98%、20.50%；归母净利润预测分别为28.0亿元、34.2亿元、43.1亿元，同比增长率分别为14.11%、21.96%、26.32% [1][7] - 估值水平：基于最新收盘价113.92元，对应2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为24.29倍、19.91倍、15.76倍；市净率（P/B）为4.41倍 [1][5][8] 主营业务分析 - 智能座舱业务：2025年实现营收205.85亿元，同比增长12.92%；新项目订单年化销售额超过200亿元；毛利率为18.83%，同比微降0.28个百分点 [7] - 智能驾驶业务：2025年实现营收97.0亿元，同比增长32.63%，增速显著；新项目订单年化销售额超过130亿元；毛利率为16.36%，同比下降3.55个百分点，主要受部分新势力客户代工模式影响 [7] - 新业务进展：公司发布无人车品牌，并成功获取机器人域控制器项目定点订单，相关产品规划于2026年实现量产交付 [7] - 区域表现：2025年境外收入24.1亿元，同比增长41.1%，占总营收7.4%；境外业务毛利率达27.3%，显著高于国内毛利率18.4% [7] 运营效率与财务状况 - 费用控制：2025年销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别同比变化-0.04、+0.13、-0.05、-0.51个百分点，整体费用管控体现规模效应 [7] - 现金流：2025年经营活动产生的现金流量净额为288.4亿元，同比大幅增长93.09%，主要因销售增长及客户回款增加；投资活动现金流量净额为-55.73亿元，同比减少278.58%，主要因购买理财产品增加 [7] - 资产与减值：2025年资产减值与信用减值合计4.31亿元，其中第四季度为3.03亿元，对表观利润产生一定影响 [7] - 关键财务指标：2025年毛利率为19.07%，归母净利率为7.54%；2025年摊薄净资产收益率（ROE）为15.91%，预计2026-2028年将提升至16.06%、17.24%、18.90% [8]