报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [1][5] 报告核心观点 - 国际局势紧张与地缘冲突加剧，黄金的避险属性或将继续推动金价上涨，公司金矿资源接续性较强，成长性确定性高，且成本管控较好，可充分受益于金价上涨 [5] - 预计公司2026-2028年归母净利润为58.9亿元、74.3亿元、83.8亿元，对应2026-2028年市盈率（PE）为15倍、12倍、10倍 [5] 2025年财务业绩总结 - 2025年实现营业收入170.99亿元，同比增长25.86% [5] - 2025年实现归母净利润29.72亿元，同比增长36.75% [5] - 2025年实现扣非归母净利润30.31亿元，同比增长37.02% [5] - 2025年第四季度单季营业收入21.03亿元，同比增长38.88%，环比下降63.43% [5] - 2025年第四季度单季归母净利润5.12亿元，同比增长14.89%，环比下降40.72% [5] - 公司拟每10股派发现金红利4.8元 [5] 矿产金产销量与成本分析 - 2025年矿产金销量为7.11吨，同比下降11.68%；产量为7.6吨，同比下降5.47% [5] - 2025年矿产银销量为164.97吨，同比下降6.29%；产量为164.1吨，同比下降16.3% [5] - 2026年公司计划黄金产量7-8吨，其他金属产量不低于2025年水平 [5] - 2025年矿产金单位销售成本（合并摊销后）为142.18元/克，同比上一年下降3.22元/克 [5] - 2025年第四季度测算克金成本低至126元/克 [5] - 公司通过技术革新、工艺优化和精细化管理降本增效，例如黑河洛克选厂氰化浸出工艺改造提升银回收率4.8个百分点，青海大柴旦选厂工艺优化提升氰化浸出率7个百分点 [5] - 2025年公司黄金全维持成本（AISC）稳居全球前10% [5] 资源增储与远期增量项目 - 2025年公司完成对云南西部矿业有限公司的全额收购，获得大岗坝金矿勘探探矿权（面积35.6平方公里） [5] - 控股子公司芒市华盛金矿开发有限公司获得了勐稳地区金及多金属矿勘探探矿权（面积20.38平方公里） [5] - 2025年公司增储金资源量16.62吨、银资源量296.57吨、铅锌3.83万吨，当年新增资源量大幅超过生产消耗资源量 [5] - 截至2025年末，公司金资源量达280.94吨，银资源量达8021吨 [5] - 海外纳米比亚Osino项目选厂建设于2025年开始，预计2027年上半年投产，投产后预计年均黄金产量5吨 [5] 资本运作与战略布局 - 公司于2025年9月24日向香港联交所提交H股上市申请，募集资金主要用于Osino矿山建设及勘探、境内矿山建设及勘探、兼并收购等用途 [5] - 潜在收购目标的黄金年产量为2-5吨，资源量大于30吨；区域优先位于南部、西部以及中亚、东南亚等，国内优先关注东北和西南地区 [5] - H股上市有望进一步深化公司全球化战略布局，并强化公司未来成长性 [5] 财务预测摘要 - 预计2026年营业收入为220.54亿元，同比增长28.98%；归母净利润为58.90亿元，同比增长98.22% [6] - 预计2027年营业收入为276.36亿元，同比增长25.31%；归母净利润为74.27亿元，同比增长26.09% [6] - 预计2028年营业收入为322.04亿元，同比增长16.53%；归母净利润为83.77亿元，同比增长12.80% [6] - 预计2026-2028年摊薄每股收益（EPS）分别为2.121元、2.675元、3.017元 [6] - 预计2026-2028年销售毛利率分别为45.60%、45.83%、44.56% [6] - 预计2026-2028年净资产收益率（ROE）分别为32.83%、34.14%、32.16% [7]