报告投资评级 - 维持“买入”评级，目标价7.80美元 [1] 核心观点总结 - 公司2025年第四季度业绩超市场预期，成功扭亏为盈，并看好其2026年盈利持续向上 [1][10] - 公司1P（自营）业务占比持续提升，3P（平台）业务多品类贡献增量，业务规模与活跃度稳步提升 [5] - 盈利能力显著改善，毛利率提升且履约费用率优化，运营效率提升 [6] - 公司与京东的战略合作续约至2030年底，股东回报（回购与分红）稳步推进，成长动能有望延续 [7] - 基于公司规模化进程中毛利上行与费用优化潜力，给予其2026年18倍经调整净利润市盈率估值 [8] 财务业绩与预测 - 2025年全年业绩：实现营业收入210.48亿元，同比增长28.9%；归母净利润3.36亿元（2024年为净亏损0.08亿元），成功扭亏为盈；Non-GAAP净利润为4.28亿元，同比增长36.3% [4][10] - 2025年第四季度业绩：收入62.54亿元，同比增长29.0%，超此前指引上限；Non-GAAP净利润1.40亿元，同比增长14.0% [10] - 2026年第一季度指引：预计总收入区间为58.6-59.6亿元，同比增长25.9%-28.1% [7] - 盈利预测：预计2026-2028年营业收入分别为264.82亿元、323.23亿元、388.94亿元，同比增长25.8%、22.1%、20.3% [4] - 净利润预测：预计2026-2028年经调整归母净利润分别为6.63亿元、9.10亿元、10.72亿元，对应调整后每股收益分别为2.97元、4.07元、4.80元 [4][8] - 盈利能力指标：2025年全年毛利率为20.7%，同比提升0.8个百分点；预计2026年经调整净利润率将提升至2.50% [4][6][19] 业务运营分析 - 1P自营业务：2025年第四季度收入58.31亿元，同比增长30.7%，占总收入比重93.2%，同比提升1.2个百分点；2025年全年收入193.80亿元，同比增长30.6%，占比92.1% [5] - 3P平台服务业务：2025年第四季度收入4.23亿元，同比增长8.8%；2025年全年收入16.68亿元，同比增长12.4%，增长主要来自多品类回收业务与拍机堂平台 [5] - 交易规模：2025年第四季度全平台交易量1100万件，同比增长17.0%；2025年全年交易量4170万件，同比增长18.1% [5] - 线下网络：截至2025年底，爱回收门店数量达2195家，覆盖298个城市，线上线下一体化履约网络进一步完善 [6] - 运营效率：2025年第四季度履约费用率为7.72%，同比下降0.46个百分点；2025年全年履约费用率为8.37%，同比下降0.1个百分点，规模效应与自动化检测体系、供应链优化提升了运营效率 [6] 公司战略与股东回报 - 战略合作：2026年3月，公司与京东的二手业务合作协议完成修订并自动续期至2030年12月31日，核心战略合作关系稳固 [7] - 股份回购：2025年全年累计回购约380万份美国存托凭证，总金额1310万美元 [7] - 现金分红：2026年3月10日获批2025财年现金分红，每份美国存托凭证派息0.1美元，以3月10日收盘价计算股息率约1.7%，总派息规模约2350万美元 [4][7] 估值与同业比较 - 估值方法：参考可比公司彭博一致预期2026年市盈率均值15倍，考虑到公司1P业务毛利仍有上行空间、费用率有优化潜力，给予其2026年18倍经调整净利润市盈率，对应目标价7.80美元 [8] - 可比公司估值：所列可比公司（京东、拼多多、阿里巴巴、eBay、Mercari）2026年预测市盈率平均约为15倍 [12] - 公司估值指标：基于2026年预测，公司调整后市盈率为14.43倍，企业价值倍数（EV/EBITDA）为10.65倍，市净率为2.18倍 [4]