投资评级与核心观点 - 首次覆盖，给予“增持”评级，目标价22.96元 [5][10] - 报告核心观点：中国长城背靠中国电子，是我国自主计算产业的开拓者和引领者，聚焦计算产业与系统装备两大主业，有望受益于信创产业深化及AI需求爆发，走向发展快车道 [2][10] 公司概况与股权结构 - 公司是中国电子信息产业集团有限公司（中国电子）计算产业核心子集团，于1997年在深交所上市，是国家网信事业战略科技力量主力军 [10][24] - 公司在我国自主计算产业发展史上创造过多个第一，包括第一台具有自主知识产权的中文微型电脑、第一块电脑硬盘等 [10][24] - 截至2025年第三季度，中电有限直接持有公司39.35%股权，为第一大股东；实际控制人中国电子通过控股中电有限、中电金投间接持有公司32.91%股权，股权结构集中稳定 [10][26] 财务预测与业绩展望 - 预计2025-2027年营业收入分别为151.80亿元、170.15亿元、188.14亿元，同比增速分别为6.9%、12.1%、10.6% [4][10][18] - 预计2025-2027年归母净利润分别为-0.56亿元、1.28亿元、2.59亿元，将在2026年实现扭亏为盈 [4][10][18] - 预计2025-2027年每股收益（EPS）分别为-0.02元、0.04元、0.08元 [4][10] - 2025年上半年，公司营收同比增长4.78%至63.66亿元，归母净利润扭亏为盈至1.38亿元，同比增长132.80% [28] - 2025年上半年毛利率为14.72%，净利率转正至2.14% [30] 业务拆分与预测 - 计算产业业务：包括信创整机与电源业务，预计2025-2027年营收同比增速分别为10.0%、15.0%、12.0%，营收额分别达117.72亿元、135.37亿元、151.62亿元，毛利率预计分别为15.0%、17.0%、17.0% [14][16] - 系统装备业务：包括通信、特种计算、海洋信息化业务，预计2025-2027年营收同比增速分别为-5.0%、1.06%、5.0%，营收额分别达25.49亿元、25.76亿元、27.05亿元，毛利率预计分别为14.0%、15.0%、16.0% [15][16] - 其他业务：预计2025-2027年营收均同比增长5.0%，营收额分别达8.59亿元、9.02亿元、9.47亿元，毛利率预计分别为31.5%、34.0%、36.0% [15][16] 估值分析 - 采用PS和PB两种估值法，选取浪潮信息、中科曙光、海光信息作为可比公司 [19][21] - PS估值法：参考可比公司2026年平均11.59倍PS，给予公司2026年5倍PS，对应合理估值850.77亿元人民币 [20] - PB估值法：参考可比公司2026年平均9.76倍PB，给予公司2026年6倍PB，对应合理估值740.51亿元人民币 [22] - 按照谨慎取低原则，最终合理估值定为740.51亿元人民币，对应目标价22.96元 [10][23] 核心主业分析：计算产业（“芯端一体”） - “芯”端（CPU）：公司持有飞腾公司28.03%股权，为第一大股东 [10][32]。飞腾是CPU研发设计的国家队，产品谱系全，涵盖服务器、桌面、嵌入式CPU及套片，累计销售已超1000万片，在政务、金融、电信等多个关键领域实现规模应用 [10][32][35] - “端”端（整机）：公司围绕信息化基础设施和信息安全，发展台式机、笔记本、服务器、存储等软硬一体化自主产品，实现完全自主设计制造，形成国内谱系最全、实力最强的自主安全产品线 [10][40] - 服务器产品线：包括通用型、AI型和存储型服务器，支持X86、海光、鲲鹏、飞腾等多种处理器，其中飞腾AI服务器产品包括擎天EF723、GF7280 V5等 [47] - 电源业务：拥有30多年研发经验，是国内规模最大、技术最强的服务器及台式机电源研制厂商 [14][26] 行业机遇与市场前景 - 信创产业深化：党政领域加速全环节替代，关键行业需求加快，信创PC整机出货量预计2026年将达到950万台 [40][45][48] - AI算力需求：大模型和生成式AI应用推动AI服务器市场增长，预计中国人工智能服务器市场规模将从2024年的190亿美元增长至2028年的552亿美元，2025-2028年复合增速达28.7% [47][52] - CPU市场规模：预计2025年中国CPU市场规模将达2484亿元，2021-2025年复合年化增长率为8.09% [36][37] - 国产CPU格局：信创采购规则按X86、ARM、自主指令集三大技术路线划分，为飞腾（ARM路线）等厂商创造公平竞争环境 [39]