报告投资评级 - 维持“推荐”评级 [2] 报告核心观点 - 2025年公司主业收入受库存基数、春节错期等因素影响出现短暂调整，但通过外延并购贡献了增量，整体收入基本持平 [8] - 2025年盈利承压，主要因费用投入增加及计提长期股权投资减值损失 [8] - 展望2026年，前期经营压力释放，主业有望重启增长，外延并购业务预计延续高增速，同时核心原料提前锁价等措施有望支撑盈利能力保持稳健 [8] - 预计公司2026-2028年收入与净利润将恢复稳健增长 [2][8] 2025年财务业绩回顾 - 整体业绩：2025年实现营业收入34.49亿元，同比微降0.8%；实现归母净利润5.70亿元，同比下降8.8% [2][8] - 季度表现：2025年第四季度单季实现营业收入10.4亿元，同比下降6.7%；归母净利润1.8亿元，同比下降7.7% [8] - 收入拆分（产品）： - 火锅底料收入12.3亿元，同比下降2.9%，销量微增0.2%，均价下降3.0% [8] - 菜谱式调料收入17.7亿元，同比微降0.2%，销量下降9.0%，但均价提升9.7% [8] - 香肠腊肉调料收入2.9亿元，同比下降12.5% [8] - 其他收入1.6亿元，同比增长50.9% [8] - 收入拆分（渠道）： - 线下渠道收入25.1亿元，同比下降12.8% [8] - 线上渠道收入9.4亿元，同比大幅增长56.9%，增长主要受并表业务带动 [8] - 盈利能力： - 毛利率为40.7%，同比提升0.9个百分点，得益于全链路成本管理 [8] - 销售/管理/研发/财务费用率合计同比提升1.0个百分点，其中销售费用率提升1.2个百分点，主要因线上渠道费用投入偏高 [8] - 资产减值损失同比增加3031万元，主要因对墨比优创的长期股权投资确认减值损失2840万元 [8] - 归母净利率为16.5%，同比下降1.5个百分点 [8] 外延并购情况 - 2025年外延并购业务贡献显著增量，其中食萃实现含税收入3.2亿元，同比增长14.5%；加点滋味实现收入3.1亿元 [8] - 公司于2025年9月完成对一品味享的并表 [8] - 考虑外延部分增长，预计公司2025年主业收入有所下滑 [8] 未来业绩预测 - 营业收入预测：预计2026-2028年营业收入分别为39.98亿元、43.40亿元、46.94亿元，同比增长率分别为15.9%、8.6%、8.1% [2][8] - 归母净利润预测：预计2026-2028年归母净利润分别为6.37亿元、6.97亿元、7.64亿元，同比增长率分别为11.9%、9.4%、9.6% [2][8] - 每股收益预测：预计2026-2028年每股收益分别为0.60元、0.66元、0.72元 [2] - 估值指标：基于2026年3月12日收盘价12.15元，对应2026-2028年市盈率分别为20倍、19倍、17倍 [2] 关键财务指标预测 - 毛利率：预计2026-2028年毛利率稳定在40.7%-40.9%之间 [9] - 归母净利率：预计2026-2028年归母净利率分别为15.9%、16.1%、16.3% [9] - 净资产收益率：预计2026-2028年ROE分别为13.89%、15.05%、16.31% [9] - 每股股利：预计2026-2028年每股股利分别为0.61元、0.67元、0.73元，股利支付率维持在102.15% [9]