报告投资评级 - 维持“优于大市”评级[1][4][6][24] 报告核心观点 - 公司受益于铜产品量价齐增，盈利能力持续改善，主力矿山Las Bambas（邦巴斯）铜矿满产运行后成本显著下降，是利润增长的核心驱动力[1][9] - 公司铜矿产量持续提升、成本下降，大股东拥有多座世界级绿地铜矿项目，潜力巨大，公司有望充分享受铜、贵金属涨价所带来的利润弹性[4][24] 财务表现与预测 - 2025年业绩：2025年营业收入62.18亿美元，同比增长38.8%；归母净利润5.09亿美元，同比增长215%[1][5][9] - 2026-2028年盈利预测：预计归母净利润分别为17.89亿美元、18.53亿美元、20.55亿美元，同比增速分别为+251%、3.6%、10.9%；对应每股收益（EPS）分别为0.15美元、0.15美元、0.17美元[4][5][24] - 盈利能力指标：预计EBIT Margin将从2025年的53.6%提升至2026-2028年的62.0%、61.5%、63.7%；净资产收益率（ROE）将从2025年的12.9%大幅提升至2026年的31.1%[5] - 估值指标：基于预测，市盈率（PE）将从2025年的26.5倍下降至2026-2028年的7.6倍、7.3倍、6.6倍；EV/EBITDA将从2025年的9.8倍下降至2026-2028年的5.4倍、5.3倍、4.8倍[5] 主力矿山（Las Bambas/邦巴斯）运营分析 - 产量与副产品：2025年邦巴斯铜矿铜产量41.1万吨，副产8.6万盎司黄金、526万盎司白银、2910吨钼[2][13] - 成本大幅下降：2025年邦巴斯铜矿C1成本降至1.12美元/磅（折合2469美元/吨），为近几年来最低[1][9]。吨铜经营费用（不含折旧摊销和利息）为4128美元/吨，同比减少263美元/吨；吨铜折旧摊销2206美元/吨，同比减少311美元/吨[2][13] - 成本下降驱动因素：满产运行摊低生产成本，同时贵金属（金银）价格大幅上涨，副产品抵扣有效降低了铜的生产成本[1][9] - 未来成本展望：预计2026年邦巴斯铜矿成本将进一步下降，若按金价5200美元/盎司、银价80美元/盎司测算，副产品抵扣可达到2400美元/吨铜[2][9]。报告预测其副产品抵扣后的C1成本可降至0.66美元/磅[4][24] 其他矿山运营与扩张计划 - Kinsevere铜矿：处于扩产阶段，预计2026年产销量增加到7万吨/年，并伴随成本下降[2][16]。2025年因电力限制、钴出口配额影响，该矿山计提了2.9亿美元资产减值[1] - Khoemacau铜矿：处于扩产阶段，预计2028年扩产到13万吨产能，并受益于白银涨价带来的成本抵扣增加[2][16]。报告预测其副产品抵扣后的C1成本为1.32美元/磅[4][24] 资本运作与财务状况 - 首次分红与资金用途：2025年邦巴斯铜矿首次分红，共计派息18.54亿美元，五矿资源按股权比例收到11.59亿美元，将用于Khoemacau及其他项目提前还款及资本开支[16] - 债务与资产结构：公司计划有序降低债务规模[16]。资产负债率预计从2025年的74%持续下降至2028年的59%[5] - 巴西镍业务收购：公司曾公告收购英美资源位于巴西的镍业务，相关审查程序延长，交易截止日已从2025年11月18日延长到2026年6月30日[20] 盈利预测敏感性分析 - 核心假设：报告盈利预测基于2026-2028年铜价13000美元/吨、锌价3300美元/吨、金价5200美元/盎司、白银价格40美元/盎司的假设[4][24] - 敏感性测试：在不同铜价与金价组合下，测算了2026年归母净利润的变化。例如，在铜价13000美元/吨、金价5200美元/盎司的基准假设下，2026年归母净利润为125亿元人民币（约合17.89亿美元）[21][24]